Piense por un momento en una fiesta en la que llega el momento de repartir una tarta para que nadie se quede sin probar bocado. ¿Y si no hay pastel para todos? Imagine ahora que esa tarta son los beneficios de una compañía y que uno de los principales invitados es el conjunto de sus accionistas, a los que la propia empresa ha prometido una parte de esas ganancias a través del pago de dividendos. En esta tarea de reparto aparentemente sencilla, en la que la empresa debe reservar una parte para pagar a los accionistas y el resto para sus propias necesidades, muchas cotizadas han encontrado un verdadero problema. En los últimos años esas tartas de beneficios se han reducido fuertemente, mientras que los accionistas seguían comiendo lo mismo. Hasta el punto de que no había pastel para todos y las cotizadas han tenido que suplir su falta, recurriendo a sucedáneos como el scrip dividend ampliando capital para remunerar.
Pero para los próximos ejercicios la situación debería cambiar. Al menos si, como esperan los bancos de inversión, el crecimiento de la economía española también se refleja en una mejora en las ganancias de las empresas. Las firmas del Ibex podrían ganar un 13,5 por ciento más en 2016, según el consenso de mercado que recoge FactSet. Por ello, la porción que se comerán los accionistas de esos beneficios, el conocido como pay out, se encaminará en 2016 a niveles más cercanos a los previos a la crisis.
"Después de una etapa en que muchas compañías aguantaron el dividendo a pesar de la caída del beneficio, ahora toca mantenerlo con ganancias crecientes para devolver los niveles de pay out a tasas más razonables", afirma Eva del Barrio, analista de Bankinter. Con los resultados de 2016, las ocho grandes firmas del Ibex (Inditex, Banco Santander, Telefónica, BBVA, Iberdrola, Endesa, CaixaBank y Gas Natural) necesitarán menos de un 65 por ciento de lo que ganen para retribuir a sus accionistas. Este porcentaje empieza a estar más en línea con las políticas de retribución mantenidas antes de la crisis, ya que era habitual que estas empresas reservaran en torno a un 60 de las ganancias.
Aunque las ratios aún quedarían ligeramente por encima, las grandes compañías han buscado soluciones para alejarse de los porcentajes desorbitados de los últimos años. El pay out medio de los ocho gigantes del Ibex llegó a superar el 120 por ciento en 2012. Con los beneficios de ese año, ninguno de los tres grandes bancos generaba beneficios suficientes para abonar el dividendo comprometido. Habrían necesitado varias tartas más para lograrlo, pero pese a ello no redujeron sus pagos. ¿Cuál fue la solución? Contaban con una fórmula que les permitía retribuir ficticiamente sin necesitar cash y fortalecer, al mismo tiempo, su capital con ampliaciones. Esta receta no fue otra que el scrip dividend, con el que muchos inversores aceptaron acciones nuevas de las entidades.
Ratios más bajos en la banca
Ahora la banca, el sector que más dificultades ha tenido para sostener el dividendo por las exigencias de capital impuestas por Bruselas, ha entrado en un proceso para eliminar la política dilutiva del scrip. Todo gracias a que, por un lado, empezarán a ganar lo suficiente para ir abonando parte de la retribución en efectivo y, por otro, a que algunas entidades han bajado los pagos que se habían vuelto insostenibles.
El Santander ha reiterado esta semana que mantendrá un pay out del 30-40 por ciento hasta 2018, anunciando mejoras del dividendo a partir de 2016 después de reducirlo este año de 0,6 a 0,2 euros. Las casas de análisis estiman un incremento del 15 por ciento para 2016, hasta 0,23 euros. Con esta cifra, la entidad compartiría con sus accionistas el 40,8 por ciento de los beneficios esperados para ese año. No obstante, el Santander todavía distribuirá algún pago con acciones.
El sector, en general, deberá contener unos niveles más bajos que los previos a la crisis. "En los bancos, debido a la pobre evolución del negocio y de los riesgos regulatorios, el nivel de pay out debería mantenerse por debajo del 50 por ciento", opina Víctor Peiró, director de análisis de Beka Finance. Esa también es la intención de BBVA una vez recupere todo el dividendo en efectivo. Su plan es abonarlo en metálico a partir de 2017, cuando espera mantener un pay out del 35-40 por ciento. Para entonces, los analistas prevén un beneficio de 5.830 millones, por lo que si mantiene el importe en 0,37 euros actual necesitaría el 40 por ciento de estas ganancias para retribuir. Es decir, que si BBVA decide elevar el dividendo, sí que necesitaría un pay out mayor. Para el año que viene, aún se quedaría en el entorno del 47 por ciento, aunque con alguna entrega aún en acciones.
Por último, en CaixaBank, tras la rebaja en el dividendo hasta 0,16 euros, este año el pay out se alejará del cien por cien que ha superado con creces en los últimos tres años. Si quisiera pagar todo en efectivo ya tendría dinero, aunque en 2015 necesitaría un 69 por ciento del beneficio y en 2016 un 56 por ciento. La entidad es, junto a BBVA, la que más elevará el beneficio el año que viene, un 38 por ciento según las previsiones.
Telefónica, sin 'holgura'
La gran excepción a esta relajación que lograrán las grandes empresas es Telefónica. La operadora se vio abocada durante la crisis a cancelar el dividendo y más tarde a recurrir al scrip dividend para evitar más salidas de caja que le obligasen a elevar su deuda para retribuir poniéndose a tiro de una rebaja de calificación crediticia por parte de las agencias de rating. Hace unos meses la teleco explicó sus planes de mantener el pago en 0,75 euros hasta 2016 y emplear por última vez el scrip en la entrega de noviembre. Supeditó esta política, eso sí, a la venta de O2.
Ahora se ha topado con los problemas de la economía brasileña y la fuerte depreciación del real, con lo que los analistas han recortado las previsiones de beneficio para 2016 hasta los 4.010 millones. Esta cifra pondría a Telefónica en el aprieto de necesitar más de un 90 por ciento para pagar el dividendo. Pese a ello, desde Barclays creen que "los dividendos están cubiertos incluso si el negocio de Reino Unido no se vende", aunque desde la firma advierten de que "el apalancamiento seguiría siendo alto, lo que puede dar lugar a una amenaza de rebaja de la calificación de la deuda, provocando una recorte de dividendo".
En una situación contraria se encuentra Inditex. Primero porque el grupo podría acumular una caja cercana a los 6.000 millones en 2016 y segundo, porque no es una compañía que destine gran parte del beneficio al dividendo. De hecho, el pay out se ha mantenido durante la última década entre el 50 y el 65 por ciento, y para 2016 se espera que se quede en esta línea, en el 60 por ciento.
Mayores 'pay out', pero sostenibles
No es lo mismo hablar del pay out en un sector o en otro, ya que en algunos es más propio reservar el beneficio para crecer y en otros más maduros las compañías pueden compartir más ganancias con sus accionistas. Las eléctricas, por ejemplo, tienen menos necesidades de inversión en estos momentos y los problemas de regulación han quedado aparcados, por lo que no es de extrañar que tengan unas ratios más elevadas que otros sectores como el bancario. No es preocupante que el pay out de Endesa supere también el 90 por ciento como en Telefónica, porque la situación es muy distinta. Una vez vendidos los activos latinoamericanos a la italiana Enel, la eléctrica se ha quedado centrada en España y sin perspectivas de crecimiento, por lo que sus planes se enfocan en retribuir al accionista. La propia compañía no ha descartado repartir el cien por cien de sus beneficios.
"En el caso de Iberdrola, nuestras estimaciones apuntan a un dividendo estable durante los próximos dos años para que el pay out se vaya reduciendo desde el 74 por ciento en 2014 hasta el 65 por ciento (la política de pay out oficial de la compañía se sitúa en el rango 65-75 por ciento)", apunta Eva del Barrio. Así lo espera también el consenso de mercado. No se prevén aumentos de dividendo para Iberdrola, según las previsiones que recoge Bloomberg, por lo que continuará abonando 0,27 euros por acción. Gracias a una ligera mejora del 4,5 por ciento en el beneficio de 2016, el pay out se acercaría a la parte baja de la horquilla fijada.
Sí se estiman mejora en la retribución de Gas Natural, que desde 2013 ya no utiliza la fórmula del scrip y reparte todo en efectivo. La compañía está trabajando en un nuevo plan estratégico en el que Rafael Villaseca, consejero delegado de Gas Natural, adelantó que podría haber cambios en el dividendo para adaptarlo a novedades en el negocio. De momento, la empresa mantiene el pay out en el entorno del 62 por ciento y los analistas esperan un aumento del pago del 7,5 por ciento para 2016, hasta 1 euro, lo que supondría que necesitaría un 64 por ciento de los beneficios previstos.
Aunque Repsol ya no forme parte de las siete grandes del Ibex -su caída en bolsa lo ha dejado en el puesto 13 por capitalización-, merece una mención especial. Los desplomes del crudo han llevado a los analistas a estimar una caída del 15 por ciento en el beneficio de 2016, por lo que el pay out de la petrolera se dispararía por encima del cien por cien, aunque puede seguir pagando con scrip. "Dada la menor generación de caja por la caída del precio del petróleo, si este bajo nivel de precios se alarga por muchos meses, no sería descabellado pensar en un ajuste del dividendo", señala Víctor Peiró.