Madrid
Casi un mes después de que BBVA lanzase su primera oferta (amistosa) sobre Sabadell, consistente en un canje de acciones de 1 por 4,83 del banco catalán, el mercado aguarda expectante a lo que suceda en los próximos meses. Lo primero, que los reguladores den el visto bueno y, posteriormente, qué parte del accionariado acepta o no la oferta hecha por la vía de la opa hostil.
Sin embargo, el punto de vista del Consejo de Sabadell parte de que la oferta presentada por BBVA infravalora a la catalana y sus posibilidades de crecimiento a futuro. Actualmente, Sabadell está cotizando a 0,73 veces su valor en libros después de revalorizarse más de un 60% en lo que va de año. Pese a esto, sigue existiendo una gran diferencia con sus pares. En España, Bankinter CaixaBank y el propio BBVA cotizan con prima frente a su valor contable y solo Unicaja lo hace con más descuento que la empresa presidida por Oliu.
Fuentes cercanas a la operación arguyen que el Consejo de Sabadell empezaría a ver con buenos ojos ofertas que se acercasen a valorar a la catalana a los ratios medios del sector en Europa. En este sentido, la media del precio/valor en libros en el Viejo Continente se sitúa en las 0,94 veces. Por lo tanto, si igualarse al resto fuera el argumento de la mayoría del accionariado de Sabadell para ir a la opa, deberían exigir que la prima pagada por BBVA, aunque sea solo a través del canje de acciones y no de dinero en metálico, fuera del 29% y no del 8,4% en el que se sitúa ahora por los niveles de cotización de una y otra entidad.
Esta prima del 29% equivale a valorar las acciones del banco catalán en 2,46 euros por acción, muy por encima de las valoraciones medias de las firmas de análisis. En cuanto a lo que es el canje de acciones, este hipotético precio supondría intercambiar 1 acción de BBVA por cada 4,058 de Sabadell. O lo que es lo mismo, se trata de valorar la entidad en 13.400 millones de euros aproximadamente, un 23% de lo que capitaliza actualmente la firma vasca. La contrapartida a esta posibilidad es, lógicamente, si estas valoraciones permiten que la operación sea acreativa desde el punto de vista del beneficio por acción. Asimismo, esta prima exigiría una ampliación de capital mayor por parte de BBVA.
"A nosotros nos parece que el precio ofrecido es suficientemente atractivo como para que la operación pueda tener más probabilidades de salir adelante que en 2020 pero, consideramos que el reparto de poder será un factor relevante, además de que el pago es en acciones y no en efectivo, lo que no gusta en Sabadell y podría frenar la operación", explican en Renta 4.
Los pilares de Sabadell para reivindicar una mejor oferta son, según explican desde Citi, "un RoTE de más del 11,5% y el 12% este año y el siguiente y el compromiso de distribuir cualquier exceso de capital a partir del 13% a sus accionistas, con lo que la dirección espera repartir 2.400 millones entre 2024 y 2025". Desde Jefferies aportan que "en los términos actuales el acuerdo tiene sentido pero cabe preguntarse por qué no se ha hecho antes si estratégicamente surgían tantas sinergias de escala".
Desde que se conoció la intención de BBVA, el mercado ha recogido esta oferta como una buena oportunidad para meter en cartera los títulos de Banco Sabadell, que se revaloriza casi un 30% en un mes y un 71,6% en el conjunto del año, lo que la coloca como la compañía más alcista del Ibex 35. Por recomendación, el consenso de expertos que recoge FactSet aconseja comprar sus títulos.
Cerca de alcanzar su valor contable
Como se adelantaba, en clave española, a Bankinter, que es el banco que históricamente no cotiza con descuento frente a su valor contable, se le unen BBVA y CaixaBank. Estas dos últimas logran recoger en su acción el total del valor de sus activos por primera vez desde 2017, para el banco vasco, y desde 2018 para la entidad dirigida por José Ignacio Goirigolzarri.
El Stoxx 600 Banks, que recoge a las entidades bancarias más representativas del Viejo Continente, anota una revalorización de casi el 20% en bolsa en el año, con unas compañías impulsadas por unos tipos de interés en niveles no vistos desde hacía dos décadas (en el 4,5% la facilidad de depósito). Estas subidas bursátiles, con 23 firmas del índice con alzas anuales de más del 20%, dejan al 40% de las mismas cotizando por encima de su valor contable actualmente. El impacto positivo que tienen unos tipos de interés elevados en los márgenes de los bancos podría cambiar próximamente, ya que el mercado espera que el Banco Central Europeo realice la que sería la primera bajada desde que empezaron a subir en 2022.
Al desgranar por valores el índice, y filtrando por las entidades con una capitalización de mercado superior a 5.000 millones de euros, 14 de las 36 compañías que cumplen este parámetro alcanzan o superan su valor contable en el precio de su acción. Con la media del precio/valor en libros de estas 36 firmas se llega a las 0,94 veces en las que cotiza el sectorial bancario. Se trata, no obstante, de la ratio promedio del sector más elevada desde el año 2017, cuando el segmento cotizaba a también a 0,94 veces su valor contable.
Hay que recordar que el promedio del Stoxx 600 Banks durante los últimos 10 años de tipos cero ha sido de 0,75 veces, y que solo durante algún momento concreto entre 2017 y 2018 se ha rebasado el valor contable (hacia esas fechas el mercado descontaba un inicio de subidas de tipos que finalmente no llegó a darse). En sus momentos más bajos, que coinciden con la época de la pandemia sanitaria, este promedio ha llegado a descender hasta las 0,40 veces.
