La crisis del inmobiliario comercial en Estados Unidos no solo se ha trasladado a Europa, sino que ha acabado generando estrés en uno de los mercados más inalterables y seguros. Los propietarios de edificios al otro lado del Atlántico están teniendo serios problemas para pagar su deuda, lo que ya está generando estragos en la banca europea. Actualmente, las oficinas son el activo tóxico y han conseguido que los sudores fríos lleguen a un tipo de deuda que jamás ha registrado un impago.
Deutsche Pfandbriefbank (PBB) es el banco alemán que está en el foco. La semana pasada, la entidad hizo saltar todas las alarmas al dar a conocer algunos detalles sobre sus cuentas. Para el curso 2023, ha apartado entre 210 y 215 millones de euros en provisiones para cubrir el riesgo crediticio, según sus datos. La cifra es muy significativa en relación a los 90 millones de euros antes de impuestos que espera obtener de beneficio en el mismo ejercicio. Es decir, la compañía calcula que puede tener más pérdidas por préstamos impagados que lo que es capaz de ganar.
Tras conocerse la delicada situación de la entidad, los recelos no han cesado, afectando a las acciones de la compañía, a sus bonos y a su calificación crediticia. Lo más llamativo es que también están sufriendo sus bonos garantizados, un tipo de deuda que solo pueden emitir las entidades financieras, que está minuciosamente regulada y es muy segura. Hasta el punto que este tipo de títulos jamás han registrado un solo impago.
El mercado de bonos garantizados en Europa tiene un tamaño de tres billones de euros y es el segundo mercado de renta fija más grande después del de los bonos gubernamentales, según datos de la gestora de activos Nordea. Como su nombre indica, esta deuda, que también es conocida como cédulas hipotecarias, se caracteriza por estar respaldada por un conjunto de préstamos hipotecarios. Y es muy segura.
Quienes compran estos títulos apenas afrontan riesgos, ya que cuentan con varios mecanismos de protección. Si el banco que ha emitido el bono no paga al tenedor, ha de responder con las hipotecas que avalan ese valor. En el caso de que esto no sea suficiente, la entidad tendría que cubrir la operación con el resto de sus activos. Además, antes de llegar al default, los emisores podrían acogerse a prórrogas y contar con diferentes amortiguadores.
Por todo ello, la estabilidad reina en los bonos garantizados. Sin embargo, PBB ha venido a romper con esa calma. El banco alemán emitió uno de estos títulos a principios de año y su rentabilidad ha subido 60 puntos básicos en cuestión de días. El 29 de enero su retorno era del 3,18% y, este jueves, asciende al 3,77%. Este acelerón en su rentabilidad es muy pronunciado e indica la desconfiaza de los inversores hacia dicho título.
También ha llamado la atención el diferencial del crédito. "Aunque parezca un incidente aislado, es significativo para un tipo de bono que jamás ha registrado un impago en la historia", señala Maureen Schuller, responsable de estrategia del sector financiero en ING. La experta hacía ese comentario tras constatar que el diferencial de ese mismo bono había subido 40 puntos básicos. "La ampliación del spread en 40 puntos básicos en un bono garantizado no podría contrastar más con lo extremadamente aburridos y sosos que son los diferenciales de esta deuda cuando el mercado cuenta con el apoyo de la banca central", apuntaba.
Se refiere a que el Banco Central Europeo (BCE) ya no está adquiriendo esta deuda, como parte de su plan vigente de reducción del balance. El organismo que preside Christine Lagarde suele ser uno de los grandes compradores de este mercado y su retirada ha dado espacio a que surjan las tensiones.
Los inversores exigen cada vez más rentabilidad por adquirir su deuda garantizada y sus diferenciales de crédito al alza muestran que PBB está tocada. Al final, si el colateral de estos bonos se resiente, el activo lo hace también. El valor de los edificios comerciales, y especialmente las oficinas, ha caído de forma significativa. Y este solo es el punto de partida que desencadena el resto de problemas.
Cuando cae el valor de un inmueble, se compromete la deuda máxima que se puede conceder a su propietario. En el mercado concreto de los bonos garantizados, estos títulos no se pueden respaldar con hipotecas a partir del 60% de apalancamiento. Es decir, como mucho, se puede dar financiación por el 60% del precio del edificio. La cuestión es que si desciende el valor, ese porcentaje se hace automáticamente más grande. El banco que ha emitido ese valor tendría que reponer las garantías y restaurar la calidad del colateral.
Esto se puede hacer sustituyendo las hipotecas deterioradas (por la caída de los precios de los inmuebles) que respaldan ese bono por otras de mayor calidad. Sin embargo, los bancos de menor tamaño pueden llegar al punto en el que ya hayan dispuesto de todos sus activos elegibles para tal propósito. Por otra parte, el conjunto de hipotecas que respaldan un bono garantizado pueden verse comprometidas en función de la distribución de los vencimientos. Todo ello encarece la capacidad de refinanciación del emisor y el coste.
"Pese a la sólida protección regulatoria de esta deuda garantizada, este tipo de factores hace que los tenedores de estos bonos se pongan nerviosos cuando empiezan a sentir la incertidumbre que hay en torno a un banco. Aunque no es muy común, esto explica por qué incluso los bonos garantizados pueden sufrir oscilaciones en los diferenciales de crédito", explica Schuller.
Pero fuera de este mercado, la tormenta no cesa sobre el banco alemán. Acaba de sufrir una rebaja en su calificación crediticia. S&P Global la ha 'degradado' a BBB-, solo un escalón por encima del nivel de bono basura, como informó ayer miércoles. La agencia aporta varias razones. Por un lado, los préstamos expuestos a la crisis del inmobiliario comercial estadounidense son el 15% de su cartera crediticia. Por otro, su ratio de préstamos dudosos estará en el 3,9% en 2023 (teniendo en cuenta que se están cerrando ahora todos los balances del ejercicio previo) frente al 2,2% de 2022.
Además, las acciones de la compañía se han desplomado un 37% en lo que va de año y cotizan en mínimos históricos en los 3,87 euros.