Madrid 
Llegó el momento de cerrar el año 2023 para el Banco Central Europeo (BCE), con una reunión, la de este jueves, que estará marcada por los últimos datos de inflación, los de noviembre, en el 2,4%, un ritmo lo suficientemente bajo para que el organismo pueda sacar pecho. La institución ha tenido éxito en los últimos meses en su labor de meter en cintura una inflación desbocada, evitando, al menos hasta ahora, que la economía de la zona euro descarrile, y lo ha hecho siguiendo un guion bien anticipado para los mercados, evitando durante todo el año dar grandes sustos a los inversores. Así fue la última reunión del BCE.
En este contexto llega el BCE al último encuentro del año, en el que evitará, a pesar de todo, lanzar un mensaje triunfalista. Haciendo gala de la prudencia que caracteriza al Consejo de Gobierno en los últimos tiempos, lo más probable es que el BCE confirme que la situación está bien encarrilada, aunque sigue habiendo riesgos al alza para la inflación, y a la baja para el crecimiento económico. El consenso de analistas que recoge Bloomberg cree que Lagarde confirmará que los tipos de interés han tocado techo, pero muchos expertos destacan que la llegada del primer recorte en el precio del dinero no será tan pronto como lo descuentan los mercados. Una cosa es descartar más subidas de tipos, y otra muy distinta plantear el comienzo del proceso de recorte.
Lo que está claro es que, hasta el momento, los políticos monetarios de la zona euro han conseguido enfriar el crecimiento de la inflación sin generar una grave recesión en la economía europea, el gran peligro del que habían avisado los analistas cuando comenzó el proceso de endurecimiento de tipos, el más rápido de la historia del BCE. A pesar de todo, existe un peligro claro de que la economía de la zona euro entre en una recesión en los próximos meses, y la última encuesta a analistas de Bloomberg así lo confirma. Según los expertos, las estimaciones de crecimiento del PIB para 2023 y 2024 se van a revisar a la baja esta semana, y estas ya veían de un terreno peligroso: el 0,7% para este año, y apenas del 1% para el que viene.
Los analistas no comparten el escenario de los inversores
Los inversores han puesto en precio una bajada de tipos muy agresiva por parte del BCE, que encajaría más con un escenario de fuerte recesión que con uno de moderación del crecimiento. Según los inversores, el organismo llevará a cabo la primera bajada de tipos en marzo del año que viene, y repetirá este movimiento otras cuatro veces más durante 2024, completando un recorte de 125 puntos básicos hasta el mes de octubre.
Sin embargo, el consenso de analistas que recoge Bloomberg apunta a que la bajada de tipos llegará en junio, y que sólo habrá otras dos posteriores en 2024, una en septiembre, y otra en diciembre, para cerrar el año. "Esperamos que el BCE recorte tipos sólo cuando esté totalmente seguro de que el crecimiento de los salarios está desacelerando lo suficiente, y cuando sus propias previsiones macroeconómicas apunten a que la inflación caerá por debajo del objetivo en el corto plazo, algo que nuestro escenario base contempla sólo a partir de junio", explican desde Citi.
El consenso de analistas espera que la bajada de tipos llegue en junio y que sólo haya otras dos más en 2024
En este sentido, la actualización del cuadro de previsiones macro que llevará a cabo el BCE en la reunión de esta semana, la primera desde septiembre, ayudará a poner en el calendario la hoja de ruta que está esperando el organismo. "Es probable que la presidenta del BCE, Christine Lagarde, deje claro, sobre todo en la rueda de prensa de la reunión de esta semana, que los recortes de tipos aún no están en la agenda. Es probable que las previsiones de crecimiento e inflación para 2024 se revisen a la baja, y el objetivo de inflación del 2% podría alcanzarse ya en 2025. No obstante, es demasiado pronto para declarar la victoria sobre la inflación", consideran desde DWS.
Konstantin Veit, gestor de carteras en Pimco, uno de los mayores inversores del mundo en renta fija, apunta en la misma dirección: "El mercado está valorando actualmente en torno a seis recortes de tipos para el próximo año, con recortes que comenzarían ya en marzo. Seguimos siendo escépticos en cuanto a que el BCE realice recortes de tipos tan pronto como espera el mercado, ya que las perspectivas de la inflación subyacente siguen siendo inciertas", indica.
El fin de la reinversión del PEPP se adelantará
La otra cuestión pendiente para el BCE es cómo va evolucionar la reducción del balance que empezó a finales de 2022. Desde que el balance tocó máximos en los 8,8 billones de euros en junio de 2022, este se ha reducido un 20%, hasta los 7 billones de euros. Es la otra gran herramienta con la que el banco central ha endurecido las condiciones financieras de la eurozona para reducir las presiones inflacionistas, y en este caso el proceso también se ha conseguido mantener sin generar, hasta ahora, graves consecuencias en la economía europea.
A día de hoy, el BCE mantiene una estrategia que consiste en dejar que el balance se vaya vaciando solo. El organismo simplemente no reinvierte los bonos que compró en su día con el Programa de Compras de Deuda de Emergencia (PEPP), pero el siguiente paso será empezar a vender directamente en el mercado, algo que acelerará la reducción del balance y contribuirá a endurecer las condiciones financieras de la eurozona aún más, una especie de subida de tipos encubierta.
El organismo se había comprometido a mantener el proceso de no reinvertir los vencimientos de los bonos, pero sin venderlos, hasta el final del año que viene, pero ahora, el 67% de los analistas encuestados por Bloomberg cree que se va a ver obligado a adelantar esta fecha. Y será un adelanto importante, si se cumplen las previsiones, ya que la mayoría de quienes esperan que se adelante la fecha prevé que ocurra en el segundo trimestre de 2024. Teniendo en cuenta que el BCE suele optar por anticipar sus medidas con varios meses de antelación, es posible que en la reunión de esta semana Lagarde añada información en este sentido.
Para el consenso de analistas que recoge la agencia, el recorte del balance se llevará el año que viene cerca de 1 billón de euros de las arcas del BCE, hasta cerrar el ejercicio en el entorno de los 6 billones de euros. En el largo plazo, los analistas esperan que se estabilice en los 4,3 billones de euros, pero será, en cualquier caso, más allá del año 2025 cuando se alcance esta cifra.
Desde Bank of America, quienes ya llevaban tiempo avisando de que el BCE cambiaría el final de las reinversiones del PEPP a una fecha más temprana (ahora la tienen marcada hasta final del año que viene), ahora adelantan todavía más la fecha en la que espera que esto termine. "Llevamos nuestra estimación del final de las reinversiones del PEPP hasta el mes de abril, frente a nuestra previsión previa de junio. Esto no es incompatible con recortes de tipos", avisan. Al fin y al cabo, el BCE tiene toda una caja con distintas herramientas de las que podrá echar mano para calibrar su política monetaria de la forma que mejor considere.
Desde Citi coinciden al destacar cómo "llevamos ya tiempo avisando de que el BCE decidiría en diciembre adelantar el final de las reinversiones del PEPP, y nos mantenemos firmes en esa previsión", pero también matizan ahora que "será un cambio gradual, y no inmediato", ya que "teniendo en cuenta las bajas cantidades de bonos en balance que están en juego, es algo que puede no ser muy relevante para el conjunto de la política monetaria europea en este momento", explican.
Veit, desde Pimco, también valora esta posibilidad de un adelantamiento del fin de las reinversiones: "- Aunque las reinversiones flexibles del PEPP siguen siendo la primera línea de defensa en el frente antifragmentación, es probable que el BCE apunte a un recorte más temprano de las reinversiones", señala el gestor.
