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La Fed vive en su gran paradoja: su gran golpe al crédito llegará en diferido y en pleno recorte de tipos

  • El mercado de repos inversa llegaría a cero el segundo semestre de 2024
  •  "Lo que indica el final 'virtual' del exceso de liquidez" y "detendrá la euforia"
Logotipo de la Reserva Federal (Dreamstime)

Todos dan por hecho que 2024 será recordado, al menos en el segundo semestre, como el año en el que la Reserva Federal comenzará a bajar los tipos de interés. El consenso de los analistas de Fedwatch estima que habrá cuatro bajadas en el 'precio del dinero' que comenzarán en el mes de mayo. Esta perspectiva está llenando de euforia y optimismo a los mercados y a los analistas, pues esperan que el impacto de un entorno monetario menos restrictivo se note en la economía y en la renta variable. Sin embargo, diversos expertos están advirtiendo de una paradoja: la mayor subida de tipos en los últimos cuarenta años tendrá su efecto en la economía en pleno recorte de tipos, por el drenaje de liquidez que realizará Fed.

El motivo detrás de la advertencia son las previsiones detrás de una de las herramientas que más importancia ha cobrado para la Reserva Federal desde 2021, el mercado de repos inversas. Este mecanismo es un lugar donde el sector financiero aparca la liquidez dentro de la propia Reserva Federal a cambio de un interés del 0,05%. Se trata de operaciones diarias que, a lo largo de los últimos años, se han convertido en un auténtico termómetro para medir el exceso de liquidez. Aunque esta opción nació en 2013, su era dorada arrancó en 2021, hasta el día de hoy. La potente inyección de liquidez de la Fed tras el covid inundó el mercado y, para mitigar este exceso de efectivo, la institución quitó el límite diario de esta herramienta, provocando una auténtica avalancha de entradas.

Aunque el mercado de repos está diseñado para taponar de forma efectiva problemas de liquidez temporales, comenzó a utilizarse pro parte de la banca como algo habitual para financiarse a precios muy baratos. Desde el mes de abril ya comenzaron a llenarse las 'ventanillas' de la Reserva Federal y la subida fue frenética. Al término de solo un mes ya habían recaudado 120.000 millones de dólares. En julio ya se asomaban al billón de dólares y, en enero de 2023, se tocó un máximo histórico al superarse los 2,5 billones de dólares. Sin embargo, poco a poco se ha ido dando la vuelta a la tortilla y desde mayo comenzó una caída prácticamente sin tregua hasta día de hoy, donde 'solo' queda un saldo de 865.000 millones de dólares. Esta enorme caída del 65,4% ha hecho que muchos crean que la Fed está a las puertas de conseguir una poderosa arma en su lucha contra la inflación.

Desde que comenzó con su agresiva campaña de subidas de tipos y con su reducción de balance, uno de los objetivos fundamentales era drenar la liquidez del sistema para obligar de esta manera a que se encarezca el crédito y de esa manera, enfriar la economía para conseguir el ansiado objetivo de devolver la inflación hasta el 2%. El problema hasta ahora era que la banca tenía una auténtica montaña de liquidez en la que guarecerse y que venía de los potentes estímulos de años anteriores. El Fondo Monetario Internacional explicaba en un informe que "ante un exceso de liquidez bancaria, resulta mucho más difícil regular la oferta monetaria, de modo que esta socava los planes de estabilización de los bancos centrales y su capacidad de transmisión a la economía".

Este mes de septiembre, Nomura explicaba que uno de los principales problemas que tenía la Fed era precisamente el mercado inundado de liquidez. "La institución ya no tiene la opción de aplicar restricciones a través de mecanismos como la oferta monetaria y solo tiene las subidas de tipos". En ese sentido, Richard Koo, experto de la firma, se retrotraía a 1979, cuando el entonces presidente Paul Volcker, logró enfriar la economía gracias a que "las entidades, al no tener tantas reservas, tuvieron que buscar liquidez rápidamente, reduciendo la oferta de préstamos bancarios". El resultado fue que en la economía comenzó a quedarse sin crédito y fue frenándose, conteniéndose la inflación por el lado de la demanda interna.

En ese sentido, diversos expertos creen que 2024 vivirá un punto de no retorno donde se acabará con el exceso de liquidez, llevando el mercado repos inversa a cero y, por lo tanto, haciendo que los tipos de interés se dejen sentir con más intensidad que hasta ahora. "Este es un asunto que ha pasado desapercibido hasta ahora, pero tendrá un gran impacto este año", explica Padhraic Garvey, analista de ING. "Si bien los tipos de interés bajarán, la 'percepción de liquidez' se endurecerá" y "silenciará la euforia que probablemente envolverá a los mercados".

Este experto da por hecho que el mercado de repos inverso no tardará en llegar a cero "lo que indica el final 'virtual' del exceso de liquidez". Y, aunque creen que el camino será accidentado y este no caerá al ritmo actual, "se llegaría a saldo cero cerca del tercer trimestre". En ese sentido, este momento en el que la banca perderá su 'escudo' ante la Reserva Federal, pillará a todos los mercados pendientes de los nuevos recortes de tipos. Los bancos se enfrentarán a las principales fuentes de financiación del banco central y a nivel real de tipos. Garvey da por hecho que las reservas bancarias estarán seguro por debajo de los 3 billones de dólares y que, probablemente, incluso bajen de los 2,5 billones. Muy lejos del último ciclo de subidas de tipos, cuando las reservas bancarias llegaron a estar en los 1,5 billones de dólares. En cualquier caso, cree que se dará una escasez que permita una "vuelta a la normalización monetaria", mientras el poder de la Fed sigue empujando a la baja a la inflación.

"Damos por hecho que las repos inversas llegarán a niveles cercanos a cero en el final de 2024"

Y no son los analistas de ING los únicos que están alertando del 'final' de la era dorada de este mecanismo. Los expertos de JP Morgan creen que la reciente contracción de estos depósitos continuará hasta los 700.000 millones de dólares este 2023, pero que estos seguirán bajando en 2024 y será a finales de ese año cuando se llegue al saldo cero. En el último informe de Goldman Sachs, por su parte, explica que seguirán en caída y "llegarán a niveles cercanos a cero durante el próximo año". En ese sentido, el banco norteamericano destaca este movimiento "en el marco de una disminución de los pasivos de la Fed, un aumento de las emisiones del Tesoro y una mayor demanda de financiación de la banca".

La Reserva Federal de Kansas celebraba en un reciente informe que "el valor de los activos de este mercado ha disminuido con rápidas retiradas, lo que es realmente alentador". Aunque la división del banco central deja claro que "es probable que haya una desaceleración", las reducciones futuras se producirán en buena parte gracias a que " los fondos del mercado monetario seguirán transfiriendo su efectivo depositado en las repos hacia los bonos del tesoro a corto plazo" debido a una "disminución de la incertidumbre sobre los tipos de interés que ha convertido a estos activos en más atractivos".

Desde Morgan Stanley explican que, hasta los bonos han sido el elemento clave con el que se ha conseguido drenar más de un billón de dólares en solo unos meses. "Había muy pocos lugares donde invertir el efectivo y que ganasen más que con el servicio de recompra inversa de Reserva Federal, transformando los aumentos de tipos en mayores rendimientos". En ese sentido, los analistas Mark Cabaña y Katie Craig explican que salida mayor de este 'mercado de repos' puede dar un potente impulso al rendimiento de los bonos.

La Fed ha recortado 1 billón de dólares de su balance

En cualquier caso, un mercado de repos vaciado va de la mano con la reducción de balance que la Fed lleva poniendo en marcha desde el inicio del ciclo de subidas de tipos y que está siendo una de las principales armas con la que están drenando la liquidez de su sistema bancario. El balance se sitúa actualmente sobre los 8 billones de dólares, tras haber bajado casi un billón desde su máximo en agosto del año pasado. En ese sentido, desde Goldman Sachs creen que la Fed comenzará a reducir sus movimientos el tercer trimestre de 2024, cuando el mercado de repos llegue a un saldo cero para impedir que la liquidez de los bancos sea demasiado baja y garantizar así la estabilidad financiera.

La guerra de la Reserva Federal, hasta ahora, estaba centrada en los tipos. El banco central de EEUU ha firmado un alza histórica en el precio del dinero al pasar de un rango del 0% al 0,25% a comienzos de 2022 a subir hasta el 5,25% al 5,5% en la actualidad, 525 puntos básicos en poco más de un año y medio que consagran este ciclo como el más agresivo en 40 años. Jerome Powell, presidente de la institución, abrió la puerta en la última reunión a que ya se haya tocado techo y que los niveles actuales sean los que empujen la inflación a la baja. Los últimos datos del IPC mostraron una moderación hasta el 3,2% del PIB. Sin embargo, la última milla podría ser la más difícil y para acabar de una vez por todas con una inflación elevada, la batalla ahora podría estar en el balance de la Fed y, en particular, en la liquidez de la banca.

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