Madrid
Cuando llegó Francisco Reynés a Naturgy recuerdo que un alto responsable que lo fue de Unión Fenosa me dijo que "ya vendrá el tío Paco con las rebajas". En su opinión, la llegada del hasta entonces máximo responsable de Abertis obedecía a convertir la vaca lechera en carnera después de trocearla oportunamente. Los años han pasado y el cartel que se le puso a Reynés es bastante equívoco.
El troceo se quedará solo en escisión, en la de dos compañías que cotizarán por separado. Por un lado, los negocios regulados (infraestructuras de gas y electricidad). Por otro, el liberalizado (generación y comercialización). El objetivo esencial de la operación es que el mercado reconozca que hay más valor del que se paga hoy en bolsa. Por cierto, que ha llegado a ser muy superior al que hace poco puso IFM en su opa parcial.
La intención, si es posible además, es convencer a la caterva de bancos de inversión que siguen a la compañía e históricamente creen que el valor de Naturgy es inferior al que cotiza. Dentro de la propia gasista existe una clara percepción de que son los gestores de fondos los que entienden la compañía y no los analistas.
La mayor parte de las recomendaciones sobre Naturgy aconsejan vender o reducir exposición en una empresa por la que se pagan en los precios actuales más de 20 años beneficios. Una ratio muy superior a la de compañías de fuerte crecimiento como Iberdrola o Acciona, o casi el doble que el PER -veces que el beneficio está recogido en el precio de acción- de Endesa.
A partir de ahora cuando los analistas hagan sus números es bastante plausible que las valoraciones medias, en torno a los 23 euros, mejoren a nada que las estimaciones sean superiores a las del punto de partida de la escisión. Será suficiente que el proyecto Géminis, se llama así por lo de las dos compañías gemelas, supere el crecimiento anualizado del 7,3% que el mercado ya estima hasta 2024, cuando la actual Naturgy debería alcanzar 4.350 millones de ebitda.
Argumentos para encontrar mayor crecimiento los hay sobre la mesa. El momento elegido para la escisión se produce muy pocas fechas después de que la taxonomía europea haya colegiado que el gas natural es una energía renovable. Pero como elemento de reconstrucción de valor todavía más potente que la sostenibilidad se encuentra una potencial operación corporativa.
Hasta finales de año no conoceremos qué activos y qué deuda se quedan en la Naturgy regulada -para dividendos- y cuáles en la liberada -para el crecimiento-. Pero lo que sí resulta razonable es que uno de los gemelos de la Naturgy separada, el del mercado liberalizado, pueda ser pretendido por alguien que no tendría interés en el negocio regulado. Para los 60.000 accionistas que decidieron quedarse en Naturgy y no vendieron a IFM la adopción de uno de los gemelos puede ser la parte más interesante de quedarse con dos acciones desdobladas.
*Joaquín Gómez es el director adjunto de 'elEconomista'.
