Nueva York
Alan Blinder militó como segundo de a bordo de la Reserva Federal bajo la era de Alan Greenspan. Como vicegobernador del banco central de EEUU entre 1994 y 1996 trajo consigo múltiples puntos de fricción, dada su blanda trayectoria en lo que a la inflación respecta. Sin embargo, este profesor de Economía de la Universidad de Princeton marca de nuevo la pauta con su visión sobre las presiones inflacionistas. De hecho, en el último simposio virtual de Jackson Hole (Wyoming) se presentó un documento que rememoró y reforzó su opinión en la década de los años 80 de que el alto desempleo es un factor más significativo que el aumento de los precios.
El consenso de metas de inflación que se afianzó en la era de Greenspan estaba basado en la idea de que la mejor manera de lograr el máximo empleo era lograr la máxima estabilidad de precios. Pero este consenso parece haber desaparecido. El máximo empleo se ha convertido en un objetivo móvil. Cuanto más dispuesto esté el banco central a hacer funcionar la economía, más personas optan por unirse a la fuerza laboral.
Durante las presentaciones llevadas a cabo en el simposio celebrado a finales de agosto se sugirió que incluso cuando la tasa de desempleo toca fondo, la participación en la fuerza laboral sigue aumentando durante otros nueve meses. De ello se desprende que los banqueros centrales deben ser pacientes a la hora de subir las tasas de interés, incluso si esto significa arriesgarse a tener inflación.
¿Es apropiado comenzar con la reducción de compra de activos antes de fin de año?
Si estuviera en el puesto de Jerome Powell me gustaría contar con más datos macro para determinar el daño que la variante Delta está haciendo a la economía. Aunque está causando un incremento de las infecciones, no parece que esté mermando terriblemente la actividad económica. Aun así, considero que sería apropiado observar la evolución durante algo más de tiempo.
Y en lo referente a la composición de dicho 'tapering', ¿debería la Fed reducir las compras de valores respaldados por hipotecas más rápidamente que las de bonos del Tesoro?
Absolutamente, pero no creo que lo hagan. Todo indica que van a reducir proporcionalmente, pero teniendo en cuenta el auge que ha tenido la vivienda y los tipos hipotecarios súper bajos, no me parece correcto. A diferencia de 2009, el mercado hipotecario no necesita un apoyo especial.
Si la Fed pone fin a su programa de compra de activos a mediados de 2022, ¿se producirá la primera subida de tipos ese mismo año?
Sí, no tardará mucho, pero habrá cierto margen de tiempo desde la finalización del tapering y la primera subida de tipos. Si el programa se da por terminado a mediados de 2022 es una apuesta bastante segura que la primera subida de tipos llegue a finales de año.
¿Hasta qué punto van a ser tolerantes los participantes del FOMC con dejar la inflación muy por encima del objetivo medio del 2%?
Ya estamos viendo que la mayoría de ellos está siendo muy tolerante. Eso sí, me gustaría incidir en un aspecto importante. Las tradicionales diferencias en el seno del FOMC, que desaparecieron durante un tiempo, han regresado. Actualmente se puede observar una fuerte diferencia de opiniones. El FOMC es una institución muy educada. No se gritan unos a otros. No es como los políticos, pero para los estándares del FOMC se pueden identificar a día de hoy considerables desacuerdos. El conflicto tiene su origen precisamente sobre cuánto tiempo, en general, deben mantener esta política monetaria súper acomodaticia y, como resultado, cómo de tolerantes deben ser con la inflación por encima del 2%.
Antes de la pandemia, la baja inflación era un rompecabezas para la economía. ¿Ha cambiado lel Covid la dinámica de los precios?
Probablemente sí, pero tampoco quiero que se piense que antes de la pandemia teníamos una base de inflación del 1,5% anual y ahora vamos a tener un 4%. No lo creo en absoluto, pero hay mucha inercia en los precios. Una vez que se pone en marcha, tiende a permear en los salarios y en los costes de todo tipo de cosas, así como en las expectativas. Podría estar equivocado en esto, pero no creo que cuando la pandemia amaine, y aún no lo ha hecho, vayamos a volver a una inflación base del 1,5%.
Sobre el empleo: Hay un plus de igualdad en un mercado laboral muy ajustado como el que busca la Fed.
Desde su perspectiva, ¿la inflación es un resfriado o un cáncer? ¿Es peor la falta de empleo que la subida de precios?
Permítame empezar con la segunda pregunta primero y le ofrezco un rotundo sí, a menos que estemos hablando de una inflación súper alta, como la que vemos en algunos países en América Latina, que conocen bien lo que supone una hiperinflación. No estoy hablando de una inflación así. Estoy hablando de una inflación del 3% o el 4%. En cuanto a su metáfora, creo que la situación actual se parece más a un resfriado que a un cáncer. Si empiezas a hablar de una inflación del 100% anual o del 1.000%, eso es un animal totalmente diferente. Eso arruina las economías, pero nunca hemos visto ese escenario en Estados Unidos. Los niveles más altos a los que hemos llegado ocurrieron en los años 70 y fue solo por un corto periodo de tiempo. Obviamente, tampoco queremos volver a ver una inflación así, pero no estamos hablando de eso. Estamos hablando, en el contexto actual, de si vamos a salir de este episodio con, digamos, un 3% de inflación en lugar de un 2%, y eso para mí es un mero dolor de cabeza.
Sobre los precios: La Fed no actuará contra la inflación hasta que vean que ésta no será transitoria
¿Existe el riesgo de que la Reserva Federal termine por quedarse atrás?
No creo que sea un riesgo, es una certeza. Si piensas en los nuevos procedimientos operativos de la Fed, tanto Powell como otros funcionarios han dejado claro que no van a actuar de forma preventiva ante una previsión de inflación porque ya no creen en la previsión. Una forma táctica de interpretar lo que digo es que la curva de Phillips ha desaparecido. Eso significa que no van a actuar contra la inflación hasta que vean una inflación que no sea solo transitoria. Hemos escuchado incesantemente a Powell afirmar que el repunte en los precios es transitorio, pero probablemente dejará alguna secuela permanente y la Fed quedará por detrás de la curva. Esa es la naturaleza de su nueva política. Su antigua política era ser preventiva y actuar en base a una previsión. Si la economía se calentaba, intentaban, como dicen en las películas de vaqueros, atajar la inflación al paso, pero nos han dejado claro que ya no lo hacen así.
¿Cuál es el riesgo más importante del mercado financiero actual?
Es difícil de decir. Probablemente diría que un retroceso en las tasas a largo plazo. La imposición de pérdidas de capital en todos los ámbitos. Dentro de ese apartado, no son tanto las pérdidas en los bonos del Tesoro las que me preocupan, aunque habría pérdidas a precio de mercado, sino los posibles grandes retrocesos en los bonos basura e incluso en los niveles más bajos del grado de inversión.
Sobre los tipos: La primera subida de tipos de interés llegará seguramente a finales de 2022
¿Debería el actual presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, continuar al frente del banco central de EEUU?
Sí, creo que ha hecho un magnífico trabajo y creo que merece mucho la renominación primero del presidente de Estados Unidos, Joe Biden, y luego la confirmación del Senado. Creo que eso ocurrirá.
¿Cree que habrá un margen de error, como ocurrió antes de la pandemia, en el que la Fed tenga que dar marcha atrás en la subida de tipos una vez inicie el proceso?
No sería mi principal expectativa, pero es una posibilidad real. No creo que vayan a ser agresivos en su proceso. Tenemos que tener en cuenta que la última vez tuvieron que echar marcha atrás y nunca llegaron al objetivo del 2,5% en mente.
