Uriel Saragusti, gestor especializado en crédito de la firma francesa de stock picking (selección de valores) La Financière de l'Échiquier, nos explica qué segmentos tienen más atractivo y cómo evolucionará la deuda sostenible.
¿Hacia qué activos es preciso mirar en deuda corporativa para arañar rentabilidad?
El high yield se ha convertido en un segmento de extrema importancia en Europa. Sin asumir un gran riesgo, uno puede obtener una rentabilidad algo superior a la de la renta fija corporativa tradicional. La deuda subordinada también se ha desarrollado muchísimo: hemos visto emisiones masivas, de 50.000 millones de euros este año. Este tipo de deuda de empresas no financieras ofrece hoy 150 puntos básicos más que la deuda tradicional de una empresa, a igual fecha de vencimiento. No sin riesgo: es más volátil.
"Tenemos en cartera deuda 'senior' y subordinada de Iberdrola, así como una posición significativa en BBVA"
¿Por qué razón lo es?
Estos bonos tienen características de bonos, pero también de equity (acciones). ¿En qué son más equity? La fecha de vencimiento es a opción del emisor. Éste puede tener una fecha de reembolso anticipado (call) en 2023; pero si en 2023 no quiere reembolsar la deuda, puede hacerlo 5, 10, 15 años después. Ese riesgo puede provocar caídas importantes en el precio. Por otro lado, que sean subordinados implica que, si un emisor incurre en default (impago), no podrá devolver el dinero de estos bonos antes de haber devuelto toda la deuda senior, estatal... Aún así, son empresas con buena calidad crediticia, y si uno hace bien su trabajo de selección puede captar esa rentabilidad superior sin asumir un riesgo significativo de impago.
¿Qué otros activos son interesantes?
La deuda subordinada bancaria. Este año, el sector ha acometido muchas provisiones por impagos que aún no han llegado, así que ha podido acumular bastante capital en un 2020 en que no ha pagado dividendos. Esta deuda genera hoy rentabilidades muy interesantes respecto a la deuda bancaria senior.
¿Tienen valores españoles en cartera?
Sí, contamos con deuda senior y subordinada de Iberdrola, una de las empresas con más peso en el Credit SRI Europe. Y tenemos una posición significativa en BBVA, que está muy bien posicionada para aprovechar las oportunidad que seguramente surgirán, en adquisiciones, en las regiones en que está presente, como Turquía y México. Ha emitido bonos sociales y verdes, y un bono social Covid en el que hemos invertido.
"El 25% de los fondos de deuda corporativa europea en euros dice tener en cuenta factores ASG"
De la deuda corporativa europea, ¿qué porcentaje es sostenible?
Clasificar la deuda sostenible es complicado. Una forma de hacerlo es mirar solo los bonos verdes, sociales, sostenibles... pero es un nicho pequeño. Otra opción es analizar los fondos que declaran tener en cuenta factores ASG (ambientales, sociales y de gobernanza) a la hora de invertir. Si tenemos en cuenta este enfoque, más amplio, el 25% de los fondos de deuda corporativa europea en euros dice tener en cuenta los factores ASG, según fuentes del mercado solventes.
¿Ese porcentaje ha crecido mucho? ¿Podría compararlo con el de Estados Unidos?
Ha crecido muchísimo. En enero de 2019 era del 5%; el pasado junio, del 15%. Para la deuda corporativa en dólares, es inferior al 1,5%.
Los emisores soberanos van entrando en el mercado verde. España lo hará en 2021. Pero la demanda aún es muy superior a la oferta. ¿Cuándo se equilibrarán?
Es cierto que el sector, aunque ha crecido mucho, sigue siendo pequeño respecto al universo europeo de bonos corporativos y soberanos. Lo hemos visto en las ratios de suscripción de bonos verdes o sociales recientes, que han sido superiores a los de los bonos clásicos del mismo emisor. Tal es la demanda que, de hecho, estamos empezando a ver que las empresas pueden emitir a un coste más bajo si emiten verde que si colocan un bono normal. La diferencia es muy pequeña, de algunos puntos básicos, pero está empezando a suceder. La oferta seguirá aumentando, al menos por ahora; las empresas tienen proyectos para financiar en este sentido. La reflexión que se plantea es que en algún momento no contarán necesariamente con nuevos proyectos. En lo relativo a la deuda pública, es cierto que el Fondo de Recuperación de 750.000 millones va a financiarse en una gran parte (más de 200.000 millones) a través de bonos verdes emitidos por la Comisión. Eso generará una oferta en la parte soberana que hoy no existe.
