Durante los últimos años las compañías europeas han disfrutado de una oportunidad histórica para reorganizar su deuda, con unos costes de financiación que marcaban mínimo histórico tras mínimo histórico. Este año el apalancamiento de las firmas del Ibex cerrará en máximo histórico -en 3,3 veces deuda/ebitda- y no se espera que se normalice a niveles previos a la pandemia ni en 2021 ni en 2022, pero lo cierto es que la capacidad de las empresas para endeudarse gracias al bajo coste de financiación ha crecido.
El apoyo del BCE ha permitido que las compañías sigan con sus planes de refinanciación y que todavía tengan margen para seguir bajando sus costes, ampliando su vencimiento y jugando con el porcentaje de la deuda colocada a tipo fijo y variable gracias al tobogán que ha puesto a la deuda. Según las previsiones de FactSet, las firmas industriales del Ibex -excluyendo a Viscofan, Almirall e Inditex por no tener deuda neta y a CIE por no dar datos sobre su coste de financiación-, acabarán el año con una deuda neta de más de 190.000 millones de euros y con un pasivo total de más de 240.000 millones.
Según los datos de las propias empresas y los aportados por Bloomberg, el coste de financiación ponderado de las firmas industriales del Ibex 35 sería del 2,7% con un vencimiento promedio de 7 años y 4 meses. Cada 10 puntos básicos que rebajasen las compañías estos costes podrían ahorrar unos 240 millones de euros al año. Teniendo en cuenta que según los índices de Bloomberg la rentabilidad de la deuda corporativa europea se sitúa en el 0,5% con un vencimiento a 7 años, las firmas del Ibex 35 todavía tendrían margen para ir reduciendo ese coste de financiación.
En este entorno, la actividad del mercado de deuda corporativa se ha disparado y las empresas con grado de inversión ya han emitido tanta deuda en euros hasta octubre como en todo 2019, que fue el año que marcó un récord histórico. En el caso de las firmas industriales españolas han emitido este año 37.000 millones de euros de deuda, un 37% más de lo que habían colocado a estas alturas del pasado ejercicio. Pero ¿qué trabajo han realizado las empresas con mayor carga de deuda del Ibex y cuánto más pueden avanzar?
Telefónica
La compañía con más deuda del Ibex 35 es Telefónica. Según las estimaciones de los analistas la empresa acabará el año con una un pasivo total de más de 50.000 millones y neto de 44.000 millones de euros. Durante los seis primeros meses del año la operadora refinación más de 9.000 millones de deuda, alargando su vida media a 11,2 años. La multinacional tiene uno de los costes de financiación más altos del índice -del 3,4%- pero también tiene el vencimiento más alargado y una importante cantidad de deuda emitida en divisas latinoamericanas, lo que sube estos costes.
Con todo, la propia Telefónica ya ha anunciado que pretende acelerar sus emisiones en reales brasileños y los analistas creen que es un movimiento adecuado, ya que permitiría que si la moneda se deprecia el golpe en los beneficios se vea amortiguado por una caída simultánea de la deuda en euros. "Hay un desajuste entre el flujo de caja operativo y la deuda. Emitir en Latinoamérica es más caro que hacerlo en euros y Telefónica tiene el 73% de su deuda neta en la divisa común y solo el 10% en divisas de Latam, cuando el 30% de su flujo de caja viene de allí (...) Desde hace tiempo hemos argumentado que esto convierte a Telefónica en un proxy con el real y otras divisas de la región", apuntan en Berenberg.
Iberdrola
La segunda empresa con mayor carga de deuda del Ibex es Iberdrola. El consenso espera que acabe el año con un pasivo de unos 40.000 millones. La empresa se financia al 3,15% cuando hace solo 5 años el coste medio de financiación de Iberdrola se situaba por encima del 4%. De hecho, la eléctrica ha logrado optimizar su estructura de deuda a pesar de haber reducido el peso del pasivo en euros en más de 4 puntos porcentuales y haber incrementado el del real en más de 7 puntos. Mientras, su perfil de vencimiento de la deuda se ha mantenido en el entorno de los 6 años durante este quinquenio. "Refinanciarse a un coste más bajo llevará a unos gastos financieros más pequeños y apoyará el aumento del beneficio. Esperamos que el 10% de su deuda llegue a vencimiento antes de 2024 y en lo que va de año ha levantado 5.600 millones, de los cuales 2.600 han sido verdes", señalan en Bernstein.
Con todo, la utility sigue teniendo músculo para realizar operaciones financieras, como demuestra la adquisición de PNM Resources por 3.663 millones de euros. Según los cálculos de Barclays, esta operación elevará su apalancamiento en 0,3 veces en 2021, lo que no supone un problema al ser "razonable por su alto ratio de crecimiento y al no estresar demasiado el balance gracias al elevado porcentaje de ingresos regulados". "No descartamos que presente un plan de venta de activos en su actualización del plan estratégico en noviembre, lo que bajaría su apalancamiento", indican en la entidad.
Naturgy
La tercera cotizada con mayor deuda dentro del índice español es Naturgy, que se espera que cierre el ejercicio con un pasivo de casi 16.000 millones. El coste medio de la deuda de la catalana se situaba al cierre de los 6 primeros meses del año en el 2,8%, 40 puntos básicos por debajo del mismo periodo del año anterior y muy por debajo del 5,2% al que se financiaba a cierre de 2015.
La eléctrica se fijó en su plan estratégico para 2018-2022 que el coste de la deuda se situase al cierre de 2022 en el 3,6%, muy por encima del nivel actual. En todo caso, el mercado espera que la compañía reformule su plan estratégico en noviembre, por lo que se espera que se recoja este nuevo entorno para la deuda. Más allá de eso, se espera que pueda deshacerse de activos para poder financiar otros negocios de mayor crecimiento.
"Pensamos que Naturgy está posicionada para un cambio a través del ahorro y el cambio en los beneficios gracias a la venta de activos, la reinversión en renovables y nuevos objetivos de ahorro de costes. Además, recibirá impulso de la recuperación de los márgenes del gas. Con un 40% del valor empresarial que le adjudicamos en renovables y redes eléctricas, pensamos que los inversores han pasado por alto el potencial para un cambio estratégico hacia la electricidad en su nuevo plan, lo que podría reducir la volatilidad de las ganancias y disparar los múltiplos", señalan en BofA.
IAG
Una de las empresas que está afrontando mayores problemas con la pandemia es IAG. El parón en la movilidad mundial ha puesto en jaque su negocio y, de hecho, la compañía realizó una ampliación de capital por más de 2.700 millones para reducir su endeudamiento y fortalecer el balance. Los analistas estiman que acabará el ejercicio con una deuda cercana a los 12.000 millones, que financia al 2,42% -según Bloomberg, ya que la empresa no proporciona estos datos-.
"La ampliación de capital supone un colchón adicional en un entorno adverso, pero queremos destacar que si la actividad no comienza a repuntar sólo supondrá ganar algo de tiempo", advierten en Sabadell. En este sentido, en JP Morgan calculan que la compañía tendría margen tras la operación para sobrevivir 15 meses sin que hubiese ningún vuelo, una opción que no entra dentro de sus cálculos. El holding entró en la crisis con el balance más sólido del sector y ha reaccionado rápidamente a la crisis reduciendo sus objetivos de capex de 14.400 millones a 6.900 millones, ha asegurado su liquidez y ha implantado medidas de reestructuración, pero si la situación se prolonga mucho podría verse en problemas. "El conglomerado ha presentado una caída de las ventas del 83% en el tercer trimestre y la recuperación desde mínimos puede llevar años. Teniendo en cuenta la ampliación, pensamos que podría necesitar volver a financiarse en el segundo semestre del próximo año si la pandemia se alarga hasta entonces", explican los analistas de Bloomberg Intelligence.
Repsol
Una de las compañías que más ha transformado su balance durante los últimos 5 años ha sido Repsol. Tras la compra de la canadiense Talisman llegó a alcanzar un nivel de deuda cercano a los 12.000 millones de euros -y uno de los balances más estresados del sector- y ahora, tras un año muy complicado, se espera que su pasivo se sitúe en torno a los 9.000 millones de euros. "La directiva ha recortado los costes rápidamente en la división de producción y ha sido extremadamente disciplinada con el capex y la venta de la participación en Naturgy ha situado a la compañía con un balance fuerte", indican en Berenberg.
A cierre de 2019 la petrolera se financiaba al 2,58% y su vencimiento medio -de más de 10 años- es uno de los más prolongados del Ibex 35 y, según informó la compañía, los recursos líquidos a final del semestre superan ampliamente los vencimientos de deuda hasta el año 2029 sin necesidad de refinanciación. "La empresa está trabajando duro para proteger su balance durante la recesión, emitiendo deuda híbrida, vendiendo activos, pagando el dividendo en scrip y manteniendo la disciplina con el capital", resaltan desde la casa de análisis alemana.
