Madrid
La deuda subordinada ha sido uno de los activos que mejor comportamiento ha tenido en los últimos años, gracias al alto volumen emitido por las entidades financieras y las compañías aseguradoras, con cupones que podían ofrecer hasta 4 veces más que la deuda senior, como las titulizaciones hipotecarias, y de hasta 7 veces la deuda pública europea, en determinados plazos, muy superior a la que podían ofrecer incluso las emisiones de 'high yield'.
El cambio de normativa que introdujo el BCE para resguardar a bancos y aseguradoras de futuras crisis financieras incentivó la emisión de este tipo de deuda, que tiene un volumen actual en circulación de 1,12 billones de euros desde mayo de 2015, según datos de Bloomberg.
Las gestoras especializadas en renta fija han lanzado en los últimos años fondos focalizados en deuda subordinada, que en algunos momentos han llegado a ofrecer hasta un 11,5% de rentabilidad media, como el año pasado, según datos de Morningstar, muy por encima del 4,71% de los fondos de renta fija europea. Y a largo plazo también proporcionan un mejor resultado en relación al riesgo asumido. Frente al 3,65% de rentabilidad media anualizada a 5 años que dan los fondos de deuda europea, los fondos de deuda subordinada presentan un 1,04%, un porcentaje aceptable teniendo en cuenta las turbulencias de los últimos años. De hecho, la rentabilidad media anualizada a 3 años de esta última categoría ha sido del 0,77% frente las pérdidas del 1,9% sufrida por los fondos de renta fija europea.
Las perspectivas para la deuda subordinada siguen siendo buenas, en un entorno en el que las entidades financieras tienen sus balances saneados y siguen teniendo incentivos para seguir emitiendo este tipo de títulos. Las fuertes pérdidas de los mercados provocada por el miedo a las consecuencias de la pandemia del Covid 19 provocó caídas de rentabilidad en los CoCos , los bonos contingentes convertibles, que llegaron hasta el 30%. Pero tras los anuncios de compras de BCE ya han recuperado hasta dos tercios, reduciendo la caída al 12%.
El miedo a una crisis sistémica, como ocurrió en 2008, ya no existe, y el soporte de los bancos centrales garantiza la cobertura de este tipo de deuda, en un momento en que se han convertido en agentes fundamentales de la transmisión de la liquidez para las familias y las pequeñas empresas.
Pero a la hora de elegir un fondo de deuda subordinada hay que tener en cuenta en qué tipología de activos invierte el equipo gestor, porque no es lo mismo un título englobado bajo Tier 1 que en Tier 2, que exigen distintos requerimientos de capital a las entidades en función de los plazos temporales de las emisiones. De ahí que contar con un equipo de gestión especializado sea fundamental.
Dentro de los fondos de deuda subordinada en clases en euros disponibles a la venta en España, se pueden encontrar hasta 34 productos, muchos de ellos con más de 5 años de recorrido. Entre los fondos con mejor comportamiento a cinco años, destacan CS (Lux) Financial Bond QB EUR, con un 2,94% de rentabilidad; seguido de Robeco Financial Institutions Bds DH (2,1%); DWS Global Hybrid Bond Fund LD (1,67%); Lazard Capital Fi RVD Eur (1,59%) y Nordea 1-European Fincl Dbt E Eur (1,42%).
Michael Liller, gestor del DWS Global Hybrid Bond, explica que "la suspensión de los dividendos, que actualmente es forzada por los reguladores, tiene claramente efectos mucho más positivos en la capitalización de los bancos en comparación con la cantidad limitada que los bancos se ahorrarían si no pagaran los cupones AT1 [de los CoCos]. Además, los inversores perderían la confianza en los instrumentos AT1, lo que daría lugar a un incremento de los costes de financiación para este tipo de instrumentos".
François Lavier: "Las valoraciones actuales no son las más baratas, pero ya incluyen muchas malas noticias"
"Como no estamos constreñidos por ningún índice, esperamos una rentabilidad similar a la del 'high yield' para este año. Nadie sabe hasta dónde puede llegar el suelo del mercado, pero los 'spreads' han alcanzado un nivel atractivo en términos de valoración histórica", subraya Jacob Topp, gestor del Nordea 1–European Financial Debt Fund.
Para François Lavier, gestor del fondo Lazard Capital Financial, "las valoraciones actuales no son las más baratas, pero ya incluyen muchas malas noticias y para un inversor paciente, es una fuente potencial de rendimiento futuro cuando las cosas se normalicen, y lo harán. La crisis actual no tiene nada que ver con otras que también he vivido como gestor. Históricamente, cuando hemos visto un 'crash' en los mercados para esta clase de activos, a pesar de toda la incertidumbre y las preocupaciones, ha sido capaz de generar oportunidades".
DWS Global Hybrid Bond Fund LD
Invierte predominantemente en bonos híbridos, que son bonos corporativos subordinados similares a la renta variable con vencimientos muy largos o sin limitación de vencimiento, que son rescindidos por el emisor a partir de una fecha definida de antemano. Por su naturaleza, se sitúan entre las acciones y los títulos de interés fijo. "Dado que la mayor parte del universo de bonos híbridos es emitido por firmas financieras, este sector tiene una importancia relativa. Nos centramos en las características estructurales de los bonos. Por ejemplo, todavía hay bonos profundamente subordinados en circulación, que se emiten fuera de la empresa operadora y que perderían la responsabilidad regulatoria en la fecha de primera cancelación. Otras características estructurales son la ley que rige, el tamaño de la emisión, las estructuras de llamada y las fechas de restablecimiento", señala Liller.
Lazard Capital RVD Eur
Invierte en títulos híbridos de entidades financieras europeas, fundamentalmente de deuda Additional Tier 1 emitida por bancos o deuda Restricted Tier 1 emitida por aseguradoras. También puede invertir en deuda Legacy (es decir, títulos emitidos antes de 2010) o en títulos de Tier 2. "Invertimos en la parte más junior de la estructura de capital fuera de la renta variable. Por lo tanto, ofrecemos a los inversores un compromiso entre recibir un 'yield' bajo en instrumentos de crédito de entidades financieras, títulos senior, y renta variable mucho más volátil y vinculada a la evolución de los beneficios. Es un buen compromiso en términos de rendimiento y riesgos esperados", explica el gestor. Actualmente el 73% está en títulos AT1/RT1, el 14% en instrumentos legacy y el 8% en deudas de Tier2. "Tenemos en cartera 90% de bancos y 10% de compañías aseguradoras", remata Françoise Lavier.
Nordea 1 European Financial Debt Fund
El proceso de inversión del "Nordea 1–European Financial Debt Fund' se basa en una selección bottom up de los títulos de crédito. "Esta estrategia ha coincidido en el tiempo con una fuerte fuente de ideas y oportunidades en el mercado secundario, al tiempo que las noticias golpeaban al sector financiero. Pero preferimos invertir en aquellos valores donde creemos que reside el valor en esta clase de activo", asegura Jacob Topp, gestor del fondo. Dentro de la banca, "somos muy cautelosos con la deuda financiera junior (CoCos, AT1), ya que creemos que la cancelación de cupones y la extensión del riesgo es muy perceptible en este segmento. Los bonos bancarios de nivel 2 se basan en estructuras de cupones de pago obligatorio, que podrían ser más atractivos en estas circunstancias. Algunos bonos de nivel 2 de seguros también pueden negociarse a niveles interesantes porque el sector está menos expuesto a la crisis", subraya.
