Si hay algo que tienen claro analistas e inversores es que la transformación energética que se está viviendo generará tanto un reto como una oportunidad para el sector eléctrico europeo. "El 2019 podría ser recordado perfectamente como el año en el que el mundo se dio cuenta del todo de las urgencias del cambio climático (...) Según nos acercamos a la nueva década esperamos que el viaje para llegar a las emisiones cero requerirá una aceleración significativa en el crecimiento de las renovables, la electrificación y la eficiencia energética", explican desde Bank of America Merril Lynch.
Si en 2013 el 13% del capex del sector en Europa se dedicaba a la energía renovable este año se espera que esta cifra alcance el 26% y en 2023 que ascienda hasta el 32%, según los datos de la entidad. Mientras, el porcentaje dedicado a las redes reguladas y soluciones al consumidor se mantendrá básicamente estable, en el 40% y el 10%, en cada caso. Así, la inversión que se verá cercenada será la realizada en generación y commodities, cuya importancia caerá a la mitad en solo 10 años, al pasar del 36% del total en 2013 al 18% estimado para 2023.
"La industria ha estado reposicionando su modelo de negocio en los últimos años para centrarse en tres áreas ligadas a la transición energética: renovables, redes reguladas y soluciones al consumidor. Algunas firmas como Enel e Iberdrola empezaron este proceso hace años, mientras que otras como E.On o RWE acaban de completar su reestructuración. Con el arranque de la década, pensamos que el sector está en una posición única para capitalizar las tendencias seculares asociadas con la descarbonización", argumentan en el banco.
Sin embargo, si hay algo claro es que no todas las compañías están igual de bien situadas en la línea de salida ante esta carrera y que habrá ganadoras y perdedoras. Según los datos recopilados por Citi, las firmas expuestas a renovables lograron retornos del 40% en 2019, frente al 30% de las reguladas y al 10% de las integradas. Sin embargo, apostar por estas de manera incondicional no tiene que ser necesariamente garantía de éxito, ya que están apareciendo nuevos jugadores que presionan a la baja las rentabilidades de las inversiones.
En UBS calculan que potencialmente hay 10 billones en capex que podrían rotar de energías fósiles a limpias y que 2020 podría ser el año en el que arrancase este proceso. "Las consecuencias podrían ser muy positivas para las renovables globales y podrían aumentar las oportunidades de fusiones y adquisiciones, pero también podría llevar a un periodo de fuertes presiones en los retornos de los actuales líderes, que podría reproducir el ciclo competitivo de las telecos de EEUU a finales de los 90", advierten en el banco helvético.
Competencia y ganadores
Un claro reflejo de esto se ve en el sector petrolero, con múltiples compañías anunciado sus planes para entrar en el mundo de las renovables: Galp ha comprado activos solares de ACS y se ha propuesto gastar el 10-15% de su capex futuro en renovables y nuevos negocios. Lundin Petroleum quiere tener un porfolio neutral en carbón antes de 2030 y Repsol se ha fijado como objetivo tener 7,5 gigavatios en renovables en 2025 y ser en 2050 una compañía con emisiones cero netas -ha sido calificada por Credit Suisse como la firma del sector con una mejor puntuación en transición energética-.
Así las cosas, acertar en quienes serán los ganadores -y cuáles suponen todavía una oportunidad para el inversor- no es tarea fácil. Tras el buen comportamiento que han tenido las utilities durante los últimos años, las valoraciones del sector se han ajustado y las recomendaciones de compra son más excepción que norma. La industria cotiza a un 16,6 veces sus beneficios de los próximos 12 meses y las que tienen una mayor exposición al negocio renovable lo hacen en las 18,6 veces, una prima del 12% frente al sector.
En renovables puras, EDP y su filial
Las firmas más claramente renovables -como son la danesa Orsted o la portuguesa EDPR- no logran la recomendación de compra y se quedan en un mantener. Entre estas dos, la favorita de los analistas es la portuguesa, si bien los expertos prefieren invertir en ella a través de su matriz, EDP, que controla el 83% del capital de la empresa.
Según las estimaciones de Bernstein, la totalidad del ebitda de la filial de renovables de la empresa procederá del negocio eólico y solar. Esto se traduce en que la matriz obtendrá un 44% de su beneficio bruto de este negocio, el 20% del hidráulico y el 26% de redes. "Su mix de beneficio parece lo que la mayoría de utilities aspiran a tener en el futuro, con un 70% de energía verde y centrado en la electricidad. EDPR supone el 39% de las ganancias y está creciendo de manera atractiva", argumentan desde Bernstein.
Durante mucho tiempo el gran problema de la firma portuguesa era su elevado endeudamiento, algo que parece haber atajado con la venta de 1,7 gigavatios de energía hidroeléctrica en Portugal por 2.200 millones a un consorcio en el que se encuentra Engie, con quien ha creado una empresa de energía eólica marina. Durante los últimos años la compañía ha fijado un objetivo de endeudamiento que ha ido incumpliendo de manera recurrente, pero la meta de rebajar la ratio deuda/ebitda de 3 veces en 2022 parece cerca de poder cumplirse.
"Tiene potencial si pone en valor la reestructuración de su porfolio. La ejecución del plan le permitirá impulsar el crecimiento orgánico de su división de renovables y desapalancarse. Nosotros preferimos ganar exposición a renovables a través de la matriz que mediante su filial", explican desde Barclays. La primera cotiza a 19,4 veces sus ganancias de este año y a 17,7 las de 2021, frente a las 33 y 28 veces de la firma de renovables. De hecho, hay quien cree que la empresa podría generar valor comprando el 17,4% del capital que no controla de la misma. Para los analistas de JP Morgan esta opción podría desbloquear eficiencias por entre 500 y 600 millones de euros y haría de EDP "la única opción para invertir en estos activos".
Una de las firmas que ha dado un vuelco a su negocio en los últimos años ha sido RWE, que en 2020 ya obtendrá más de la mitad de sus ganancias brutas de la energía eólica y solar y tiene un mantener cercano a la compra. De hecho, en Bank of America estiman que dos terceras partes de su ebitda procederá del negocio renovable en 2023 y ya se conoce el calendario de cierre de sus centrales de carbón y lignito, que se producirá de manera paulatina hasta 2038. "Esta metamorfosis y la subsecuente mejora en las perspectivas de crecimiento no están en la valoración de la firma", indican en Berenberg.
Entre las integradas, Enel
Entre las compañías integradas de la eurozona como Engie, SSE, Endesa, Iberdrola o Enel, estas dos últimas se erigen como las más centradas en la energía renovable. Según los datos de Bank of America, en 2023 ambas obtendrán el 30% de su beneficio bruto de la energía renovable, mientras que las redes supondrán el 46% para Enel y el 50% para Iberdrola. Teniendo ambas una elevada exposición al negocio verde, los analistas se decantan por la firma transalpina, que logra una clara recomendación de compra, frente al mantener de la firma presidida por José Ignacio Sánchez-Galán.
El plan estratégico de la italiana pasa por alcanzar este año un ebitda del entorno de 5.600 millones de euros del negocio renovable y que esta cifra crezca hasta los 6.400 millones de euros en 2022, lo que supondría un incremento del 14%; y para ello ha comprometido una inversión de 12.500 millones de euros en este segmento. "Los planes de Enel han enfatizado la transición energética del grupo para pasar de ser uno de los jugadores más contaminantes a un líder en esta transición. Esperamos que el grupo reduzca un 50% las emisiones hasta 2022 y el uso de carbón en generación un 52%. Dado el apetito por firmas con liquidez y una buena nota en ESG, esto debería ser un apoyo", argumentan desde Citi.
Además, la compañía cotiza a 15,2 veces sus beneficios de este año, lo que supone un descuento tanto frente al sector -del 8%- como con las firmas más centradas en el negocio renovable -del 18%-. Esta rebaja puede explicarse por la participación del Estado italiano en el capital de la firma -controla el 23,6%-. "Los múltiplos aplicados son más bajos que aquellos que se usan para firmas reguladas o operadores puramente renovables y refleja la rebaja histórica por el riesgo soberano italiano, pero pensamos que estos niveles son conservadores en relación con sus comparables en mercado", argumentan en UBS.
En redes, National Grid
A pesar de que aparentemente el negocio de redes podría parecer menos afectado por todo el proceso de transición energética, lo cierto es que los niveles de inversión que se requerirán serán importantes y serán las firmas de redes eléctricas las que se impongan por encima de las gasistas. "La atención del inversor a la hora de elegir ganadores de la descarbonización se ha centrado en las acciones renovables. Pero las redes eléctricas son la espina dorsal que permite la transición de la energía verde y se requerirán fuertes inversiones para integrar las mismas y, eventualmente, los vehículos eléctricos", apuntan en Bernstein.
En este sentido, la agencia internacional de la energía estima que se tendrán que invertir 0,5 dólares en redes por cada dólar dedicado a las renovables. Si en las utilities en general las recomendaciones de compra son poco habitual, en las firmas de redes estas son aún más escasas, con la excepción de la británica National Grid. "Su negocio en EEUU tiene atractivas perspectivas de crecimiento del 8% anualizado y está mejorando sus retornos y en Reino Unido han desaparecido los peligros de nacionalización tras las elecciones", apuntan en la entidad.
