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Qué esperar del euro en 2018

  • La fortaleza de la cuenta corriente europea impulsa a la divisa comunitaria
Foto: Dreamstime

El arranque de año en las Bolsas de todo el mundo está siendo frenético. El índice americano Dow Jones ha vuelto a tocar máximos históricos, al igual que están haciendo otras Bolsas como la hongkonesa. Sin embargo, el optimismo generalizado y en no pocos casos la euforia, viene acompañada de bastantes dudas en el terreno macroeconómico y especialmente en materia de política monetaria. Es notorio que la mayoría de los Bancos Centrales han emprendido el camino de la normalización monetaria, pero ¿hasta qué punto esto va a ser así? ¿Qué banqueros centrales podrían quedarse rezagados y qué consecuencias puede tener sobre la situación económica y los mercados financieros?

En el contexto de estas cuestiones, hay una que preocupa especialmente a los inversores y es el comportamiento de las divisas principales, sobre todo, el euro y el dólar. Llama especialmente la atención la trayectoria de la moneda europea, ya que en el último año se ha revalorizado un 16% con respecto al dólar estadounidense. Aparentemente, habría una contradicción entre la realidad y la teoría, ya que sería lógico que el dólar se apreciara mientras que el euro debería depreciarse, siendo la Reserva Federal de los Estados Unidos la que está acometiendo subidas de los tipos, mientras que el Banco Central Europeo (BCE) continúa con políticas de corte expansivo. Por tanto, no es racional que el euro esté subiendo y, en consecuencia, cabría esperar en 2018 un giro de mercado alcista a favor del dólar.

Otro argumento que reforzaría esta posición es el tamaño de balance de los dos bancos centrales. Recientemente, el BCE ha superado a la Fed en cuanto a balance. Mientras la Fed tiene un balance de 4,44 billones de dólares (dato del día 8 de enero de 2018), la institución monetaria europea acumula 5,3 billones de dólares en activos. Incluso, el Banco de Japón tiene un balance superior al de la Fed con 4,6 billones de dólares. Teniendo en cuenta, además, que el balance de la Fed se ha estabilizado y empezará a reducirse considerablemente en los próximos meses y que el BCE continuará más meses con políticas expansivas, sería razonable pensar que una masa monetaria mayor del euro frente a una masa monetaria menor del dólar provocaría una debilidad de la divisa comunitaria frente a la moneda estadounidense.

A pesar de estos factores monetarios y financieros, el juego de las divisas va mucho más allá, especialmente si ahondamos en los fundamentos más básicos del análisis macroeconómico. Dejando a un lado el análisis técnico (hay personas mucho más doctas en la materia que un servidor), desde el punto de vista fundamental existen suficientes razones que justifican esta aparente "anomalía" alcista en el comportamiento del euro. Sin duda, la razón más importante y última es la extraordinaria fortaleza de la cuenta corriente europea frente a la americana.

Los últimos datos publicados por Eurostat muestran que el superávit de la cuenta corriente de la Eurozona está en máximos históricos, concretamente un 3,3% del PIB. Evidentemente, este superávit es posible gracias a la gran fuerza ahorradora de Alemania -nada más y nada menos que un 8,3% del PIB, muy cerca de sus máximos históricos- y desde 2012, en el entorno del 2% del PIB de forma recurrente, el sector exterior español. Este es un signo muy evidente de competitividad frente al exterior no tanto en precios sino en calidad y competitividad. Con independencia del tipo de cambio real efectivo (no el nominal), el sector exportador europeo se ha consolidado en el mundo frente al americano que sigue siendo fuertemente dependiente de tener un dólar débil y, a ser posible, generando inflación interna.

Así lo señalaron Buisán y Sebastiá-Barriel en un capítulo del Boletín Económico del Banco de España (2005). La competitividad-precio y el tipo de cambio real son los vectores fundamentales para las exportaciones americanas, pero también lo son al mismo tiempo para las importaciones y, por tanto, cualquier depreciación del dólar no conlleva ganancias instantáneas de competitividad. Cuando más se ha depreciado el dólar -como sucedió cuando el euro alcanzó los 1,40 contra el dólar - la economía estadounidense apenas redujo su histórico déficit por cuenta corriente. Ahora está en el -2,6% del PIB, justo la media histórica de los últimos cuarenta años.

Frente a este comportamiento del sector exterior norteamericano, el de la Eurozona es inelástico en exportaciones con respecto a variaciones en el tipo de cambio y más elástico en importaciones, lo cual le permite controlar las importaciones y al mismo tiempo hacer crecer sus exportaciones hacia dentro y hacia fuera. También es un factor importante que dos tercios de las exportaciones de los principales países miembros de la moneda única (Alemania, Francia, España e Italia) van a parar a otros miembros del euro, con lo cual el efecto del tipo de cambio nominal es nulo (evidentemente no del real porque dependerá del diferencial de inflación entre los diferentes países).

Por último, hay otro aspecto fundamental que está a medio camino entre la política monetaria y la macroeconomía, que es el diferencial de tipos de interés reales entre Estados Unidos y la eurozona. Este diferencial es el que determina la variación del tipo forward euro dólar o, lo que es lo mismo, el tipo de cambio a plazo entre estas dos divisas. Tomando como referencia los bonos soberanos americano y europeo (aquí es un benchmark elaborado por el BCE a partir de los diferentes bonos) y las tasas de inflación subyacente de EEUU y de la eurozona, se observa un diferencial de 0,75 puntos entre el tipo de interés real americano (2,55% - 1,8% = 0,75%) y el tipo de interés real del euro (0,9% - 0,9% = 0%).

¿Qué es más probable, un repunte del tipo de interés real del euro o del dólar? Atendiendo a los forward a diferentes plazos, el mercado hoy está descontando una apreciación del euro de aquí a 12 y 18 meses, lo cual significa que los tipos de interés reales subirán más rápidamente en la eurozona que en Estados Unidos, cosa lógica por otra parte ya que en Europa hay mayor recorrido partiendo de unos tipos de interés oficiales nulos y del interbancario incluso en negativo.

En suma, es conveniente tener siempre presente la fortaleza ahorradora de la eurozona para realizar estimaciones de hacia dónde puede ir el euro. Durante el transcurso del año probablemente aparecerán factores que remarán a favor o en contra de ello, incluso muchos de ellos no serán ni predecibles. No es tan importante saber con precisión si el euro se irá a 1,30 o a 1,10 en su cambio contra el dólar, sino conocer los fundamentos últimos que mueven las economías a medio y largo plazo.

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comentariosforum4

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Los economistas viven de su capacidad de digestión y para estos propósitos se valen de una inagotable serie de indicadores, pero con toda su paraderos los no aciertan ni por un casual, teniendo que volver y volver a la rutina de cada día y sin poder jubilarse. Y es que la paella la tienen los bancos centrales y vete tú a saber que una llevan en la cabeza para jodernos.

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#1
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Los economistas viven de su capacidad de digestión y para estos propósitos se valen de una inagotable serie de indicadores, pero con toda su paraderos los no aciertan ni por un casual, teniendo que volver y volver a la rutina de cada día y sin poder jubilarse. Y es que la paella la tienen los bancos centrales y vete tú a saber que una llevan en la cabeza para jodernos.

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#2
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Rectificaciones: digestión es sugestion. Paraderos es parafernalia .

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#3
Apostante
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Echen una ojeada a un gráfico de LP de este par, y diganme si a tenor del mismo no le queda un gran trecho de revalorización al EUR, independientemente de avatares/"fundamentos" pseudo económicistas.

Yo apostaría a que sí.

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#4