Los bancos centrales han ganado relevancia desde la Gran Recesión a esta parte. Su decisiva actuación con las políticas monetarias no convencionales han convertido a estas instituciones en protagonistas de la actualidad económica. No obstante, al igual que una parte importante de expertos y tecnócratas encumbran las acciones del BCE o la Reserva Federal como salvadoras de las economías desarrolladas, otra parte cree que los Draghi, Powell o Kuroda de turno están fallando a la hora de alcanzar un objetivo de inflación. Una meta de precios que, además, se podría estar quedando corta (u obsoleta) en un mundo en el que el bienestar cobra cada vez más importancia, en el que la desigualdad económica avanza en los países desarrollados y en que el cambio climático amenaza con cambiarlo casi todo. No es que los bancos centrales tengan que asumir todas esas responsabilidades solos, pero sí podrían contribuir a su mejora con las herramientas que tienen a disposición.
Tras años de estímulos y tipos bajo cero, en el Consejo del Banco Central Europeo se ha vuelto a poner sobre la mesa nuevas rebajas del precio del dinero y la reanudación de las compras netas de bonos. La Eurozona sufre, de nuevo, un proceso de desinflación. Desde que el petróleo superase los 80 dólares en octubre de 2018, el IPC armonizado ha comenzado a desinflarse alejándose del objetivo cercano pero por debajo del 2% que se marca el organismo monetario. La escena es aún más lúgubre si se mira a la inflación subyacente (no ponderan alimentos ni energía, los componentes más volátiles). Este índice de precios, más fiable que el general, lleva sin acercarse al 2% desde 2008, lo que deja entrever que hay algo que no funciona como antes.
¿Quién tiene la culpa?
Resultaría sencillo culpar a los bancos centrales, guardianes de los precios, de esta debilidad de la inflación, sobre todo a aquellos cuyo único mandato es la estabilidad de precios, como es el caso del BCE. Sin embargo, una amalgama de factores, entre los que predomina la transición demográfica, podrían estar impidiendo que los bancos centrales cumplan con su cometido con las herramientas que tienen.
Nadia Gharbi, economista de Pictet WM, cree que "es importante analizar por qué estamos en esta situación de baja inflación. En la Eurozona, varias razones tanto cíclicas como estructurales explican por qué la inflación subyacente no ha acelerado en los últimos años a pesar de la mejora en el mercado laboral".
Aunque los salarios en la Eurozona han comenzado a ganar fuerza desde hace más de un año, "las empresas están absorbiendo los aumentos de salarios reduciendo los márgenes de ganancias. Esto refleja dos factores cíclicos".
Ángel Talavera, economista jefe de Oxford Economics para la Eurozona, explica en declaraciones a elEconomista que "viendo los datos de inflación es innegable que el BCE aún no ha conseguido su objetivo, y desde esa perspectiva tiene sentido que la política monetaria en la Eurozona siga siendo expansiva. También hay que añadir que no solo el BCE, pero casi todos los bancos centrales de países desarrollados tienen problemas para alcanzar sus metas de inflación, que parece ser más baja de manera permanente por razones que van más allá de la política monetaria".
Factores como la transición demográfica está elevando la propensión a ahorrar de las familias, mientras que la demanda de crédito y consumo no terminan de despertar. Esto lleva a que el precio del dinero sea naturalmente bajo mientras que la inflación es débil. A esto "se le unen otros factores estructurales como la globalización o la digitalización, que también contribuyen a retener la inflación", sostiene Gharbi.
Dadas estas limitaciones estructurales y a las propias limitaciones a las que se enfrentan los bancos centrales "no se puede hablar de un fracaso del BCE", asegura la economista de Pictet WM. Es más, sin estas políticas extraordinarias de los bancos centrales, la situación podría haber sido mucho peor, con una caída prolongada de los precios (deflación) y lo que ello supone para la economía: postergación de las decisiones de consumo e inversión, más estancamiento o, incluso, recesión económica.
¿Ampliar el mandato de los bancos centrales?
Kemal Dervis, economista y miembro senior de Brookings, ya apostó en 2012 por incluir un objetivo de empleo -además del mandato para la estabilidad de precios- para todos los bancos centrales, sobre todo para el BCE. En un contexto de baja inflación estructural quizá pierda algo de sentido que la política monetaria gire en torno a un objetivo de precios que se consideraba como idóneo cuando el gran reto de los bancos centrales era evitar que la inflación creciese demasiado.
Quizá los bancos centrales deberían reformular sus mandatos y modernizarlos. En los últimos años han comenzado a plantearse nuevos retos para estos organismos. En un mundo cada vez más consciente de la desigualdad económica, de la contaminación o del cambio climático, se podría ampliar el mandato de los bancos centrales para que tuvieran en cuenta esos parámetros a la hora de implementar sus políticas. Por ejemplo, los programas masivos de compra de activos (más allá de su efecto positivo sobre la economía en términos agregado) podrían haber incrementado la desigualdad de la riqueza inflando los precios de bonos y acciones.
Vicky Redwood, economista senior de Capital Economics, señala en una nota que "por ahora creemos que cualquier movimiento para ampliar los objetivos de los bancos centrales será modesto. Incluso si se les otorga una responsabilidad más explícita a la hora de considerar la desigualdad o el cambio climático, esto continuará siendo secundario frente a la estabilidad de precios".
En este aspecto, Talavera, de Oxford Economics, cree que "es cierto que los estímulos monetarios producen efectos indeseados, sobre todo en términos de redistribución, y es deseable que los bancos centrales sean conscientes de esto, pero controlar el precio de la vivienda no es parte de la labor de un banco central".
En este aspecto coincide la economista suiza Nadia Gharbi: "Los bancos centrales deberían, al menos, no contribuir a la expansión de la desigualdad, pero más que la política monetaria, son los gobiernos con sus políticas fiscales (por ejemplo, el grado de redistribución del esquema tributario) los que pueden contribuir a reducirla. Mas que los precios, los bancos centrales deberían vigilar las potenciales distorsiones que pueden crear en los mercados cuando adquieren una cantidad masiva de activos".
Aunque el quantitative easing ha podido tener efectos adversos, "no podemos olvidar que los aumentos del valor de las acciones o la vivienda también producen efectos positivos. Por ejemplo, en países como España con alto porcentaje de vivienda en propiedad, el incremento de la riqueza derivado de esto supone un impulso a la economía", declara Talavera.
Una forma de calibrar estas compras de bonos podría ser 'apuntando' hacía empresas cuya actividad genera externalidades positivas para la sociedad o que al menos sean menos contaminantes o más respetuosas con el medio ambiente y el cambio climático. Gharbi cree que "los bancos centrales podrían tener reglas de inversión que favorezcan la calidad de vida de las personas".
Esta economista explica cómo funcionan los programas de compras de activos del Banco Central Europeo: "El principio rector en la implementación de la política monetaria ha sido la 'neutralidad del mercado', según la cual compra una proporción de la cartera de mercado de bonos corporativos disponibles".
Dentro de este programa, "el BCE compró 'bonos verdes', pero no sería descabellado pensar que en un banco central incline con más intensidad sus compras hacia sectores con bajas emisiones de carbono, de empresas sostenibles o cuya actividad sea beneficiosa para el medio ambiente. Esta política de asignación se podría diseñar sin cambiar el mandato y sin poner en peligro su objetivo de la estabilidad de los precios", sentencia Gharbi.
Redwood, de Capital Economics, no se muestra excesivamente optimista ante un cambio de este tipo, aunque "si los gobiernos de izquierdas comenzasen a ganar poder se podría ver un mayor cambio en el mandato de los bancos centrales".
