El Banco Central Europeo lleva más de dos años inmerso en un programa de compra masiva de bonos. Con esta medida no convencional, también conocida como quantitative easing (QE), la institución monetaria pretendía llevar la inflación de la eurozona al objetivo del 2%.
Un incremento descomunal de la base monetaria (dinero en efectivo y reservas que mantienen los bancos) parecía la mejor vía, o al menos la más sencilla, para sacar a los precios de su profundo sueño. Sin embargo, aunque el riesgo de deflación se ha alejado, la inflación subyacente sigue siendo "excesivamente moderada", según palabras de Mario Draghi, presidente del BCE.
Como destacan los economistas del Bundesbank en un artículo titulado 'Como se crea el dinero' (que analiza el programa de estímulos del BCE) este QE ha servido para incrementar drásticamente las reservas de los bancos comerciales de la eurozona, "que se han multiplicado por más de siete en un periodo inferior a 10 años".
Sin embargo, "el agregado monetario M3 * tan sólo ha crecido de forma moderada". De modo que lo que se ha podido ver tras la crisis es que los bancos centrales pueden incrementar todo lo que quieran la base monetaria (billetes, monedas en manos del público y reservas bancarias), pero esto no tiene por qué desembocar en un incremento de la oferta monetaria, es decir, de la cantidad de dinero que hay en circulación en una economía. Tal y como está ocurriendo, los agentes pueden mostrar una gran preferencia por la liquidez y mantener el dinero 'secuestrado' (una trampa de liquidez). Los bancos mantienen su dinero en reservas en el banco central en lugar de prestarlo, mientras que familias y empresas lo mantienen en activos líquidos en lugar de consumir e invertir.
El banco central sólo pone la 'chispa'
Como describen desde el banco central alemán, la mayor parte del dinero que se crea no procede de los bancos centrales, ellos sólo ponen la chispa para que los bancos comerciales (mediante la creación de dinero bancario), empresas y familias pongan a funcionar el motor de la creación de dinero a través del multiplicador monetario.
"La habilidad de los bancos para crear dinero adicional se puede ver reducida por el comportamiento de las empresas y los hogares, especialmente por la demanda de crédito y las decisiones de inversión... el crecimiento del dinero es el resultado de complejas interacciones entre los bancos, el resto de agentes y los bancos centrales", destaca el artículo dedicado por el Bundesbank en el informe monetario de abril.
En lo que se refiere concretamente al programa de compra de activos del BCE, los economistas del Bundesbank comentan que "este tipo estímulos intentan fundamentalmente impactar en las reservas y en la oferta monetaria. Sin embargo, mientras que estos programas incrementan necesariamente las reservas en el banco central, esto no se puede aplicar en el mismo grado al grueso de los agregados monetarios".
La única forma de que la compra de activos por parte del banco central tenga un efecto multiplicador sobre la oferta monetaria total es que los vendedores de los bonos no sean bancos, sino otros agentes que conviertan esa liquidez en depósitos a la vista. Pero por desgracia, "los vendedores de estos activos también son bancos comerciales o incluso agentes no residentes en la eurozona... Esto es por lo que no existe una relación mecánica entre el incremento de las reservas y los agregados monetarios más amplios", culminan los economistas del Bundesbank.
Aunque la base monetaria se haya multiplicado en los últimos años, la propensión a endeudarse de familias y empresas parece haber disminuido recientemente, un hecho que se ha agudizado tras la Gran Recesión. Por otro lado, el sector financiero tampoco parece igual de dispuesto que en el pasado a usar sus reservas y liquidez para dar crédito y poner a funcionar el multiplicador monetario. Esto junto a otros factores pueden descifrar el misterio de la inflación perdida.
* Compuesto por los billetes y monedas en circulación (efectivo en circulación) y por los depósitos a la vista, más los depósitos a plazo de hasta dos años y los depósitos disponibles con preaviso de hasta tres meses más las cesiones temporales, las participaciones en fondos del mercado monetario e instrumentos del mercado monetario y los valores de renta fija de hasta dos años, emitidos por las instituciones financieras monetarias
