El Banco Central Europeo (BCE) está listo para celebrar la última reunión de política monetaria de este 2023. Con la inflación en plena desaceleración y la economía al borde de la recesión, el mercado ha comenzado a descontar varios recortes de tipos de interés para el próximo año. Sin embargo, el BCE sigue vigilando atentamente la evolución de la inflación. No se puede cantar victoria todavía, aseguraba el vicepresidente Luis de Guindos hace unos días. Lo que está sucediendo en España con el IPC supone un serio aviso para el banco central. España puede ser la economía que marque el camino del resto de países de la zona euro en lo que a inflación se refiere. Fue el primer país en sufrir el drástico incremento de precios, pero también el primero en disfrutar de la desinflación (first in, first out). Ahora, los ojos del BCE están puestos en el IPC de España por su particular comportamiento.
Aunque el Banco Central Europeo no hace comentarios de economías en particular, todo hace indicar que los comentarios recientes sobre el 'excesivo' crecimiento de los costes laborales unitarios pueden estar relacionados con España. Los últimos datos de Eurostat muestran que el índice de costes laborales aumentó un 5,7% interanual en España en el segundo trimestre de este año, frente al 2,6% de Italia, 3,4% de Alemania o 4,1% de Francia. Mientras que los costes laborales unitarios (CLU) están avanzando a un ritmo de 6,7% en España. En este caso, Alemania presenta una tasa superior, con un aumento del 7%. Los costes laborales (salarios, sobre todo) son considerados principal catalizador de la inflación subyacente que tanto preocupa al BCE y a los economistas de Deutsche Bank.
La inflación subyacente 'modificada y anualizada' de España ha repuntado en los últimos datos, frente a la moderación publicada en los datos convencionales. Los analistas de Deutsche Bank han confeccionado varios indicadores de inflación desestacionalizada en los que analizan los precios en España y los países de la zona euro: "Una señal constante en la mayoría de las métricas que usamos es la aparente estabilización de la inflación subyacente en España en niveles superiores al objetivo, mientras que las otras grandes economías continúan experimentando una caída en las métricas de inflación subyacente hasta alcanzar el objetivo (el objetivo del 2%)".
Estas series, que usan diferentes bienes y servicios, revelan que la inflación subyacente de todos los Estados miembros ha convergido en términos generales hacia el 3,5% interanual. "Sin embargo, si esos datos lo analizamos a una tasa anualizada (una suerte de proyección en la que se intenta descifrar qué pasaría en un año con los datos del presente) con el promedio móvil de 3 meses, Alemania está en 0,8% anual, Francia en 1,7% anual, Italia en 2% anual, mientras que España ha subido desde el 2,2% anual de julio hasta el 3,9% anual en octubre", advierten los economistas del banco alemán.
Hay que tener en cuenta que el efecto base juega un papel relevante en esta excepción de la inflación española. Dado que los precios comenzaron a retroceder antes en España, ahora tienen una base menor al realizar la comparación en términos interanuales (la variación porcentual de un año a otro), por lo que el repunte tiene parte de sentido. Varios analistas prevén que el resto de los países de la zona euro presentarán un comportamiento similar al de España en los próximos datos de IPC, sin embargo, los analistas de Deutsche Bank creen que el BCE y los mercados tienen que poner la lupa sobre la inflación española porque ese 3,9% anualizado es un tanto preocupante.
Por qué preocupa España al BCE
"Esto es interesante porque la inflación subyacente de España comenzó a caer antes que la de otros estados miembros (un reflejo probable de la rápida respuesta política para limitar la inflación de los precios de la energía y sus consecuencias). Al mismo tiempo, la economía interna española ha sido relativamente más resistente en los últimos meses, con PMI de servicios aún por encima de 50 (esto supone que sigue expandiéndose) y un mercado laboral dinámico", comentan los expertos de Deutsche Bank en su informe.
Además, en el dato preliminar que se publicó en noviembre, "España fue el único país donde la inflación subyacente pareció alinearse con nuestras previsiones iniciales, en lugar de bajar. Si la resiliencia española persiste, podría interpretarse como una confirmación de que puede llevar tiempo generar confianza en la normalización de la inflación", advierten los expertos de Deutsche Bank.
Esto puede ser solo un anticipo de lo que podría suceder en el resto de los países de la Eurozona. Si la economía no sufre un retroceso intenso y el mercado laboral aguanta el tipo, el IPC subyacente tiene la capacidad de repuntar: "Podría haber riesgos de que la inflación subyacente en las economías del euro con una actividad interna actualmente débil aún pueda recuperarse si la actividad volviera a repuntar", sentencia el informe de Deutsche Bank.
El BCE ha admitido recientemente que el proceso de desinflación está siendo más rápido de lo que se esperaba. Todo hace indicar que la moderación de los precios es sinónimo del fin de las subidas de tipos de interés en la Eurozona. No obstante, la excepción española podría retrasar la llegada de la primera rebaja del precio del dinero, prevista para el primer trimestre de 2024 y esperada como 'agua de mayo' por los cientos de miles de hogares que tienen hipotecas a tipo variable ligadas al euríbor.
Los analistas de DB aclaran, en parte, cómo funcionan sus series para anticiparse a la inflación. En un apartado del informe aclaran que el año pasado decidieron ampliar su conjunto de herramientas de inflación subyacente para incluir métricas que capturen los riesgos que persisten desde la pandemia y los shocks relacionados con la guerra. Además, también están utilizando diferentes índices que son muy sensibles a los salarios, por ejemplo. Así pueden determinar cómo de enquistada está la inflación y cómo puede reaccionar el BCE.
El BCE vigila de cerca los salarios
Luis de Guindos, vicepresidente del BCE, destacaba hace una semana que los datos de noviembre "fueron una sorpresa positiva", pero "los bancos centrales tienen que ser cautelosos". Aunque el "proceso de desinflación" es fuerte, advirtió: "estamos viendo aumentos salariales muy grandes" en algunas partes de la eurozona, según recoge Bloomberg.
Guindos insistió en este problema y argumentó que las decisiones se tomarían reunión a reunión y dependiendo de los datos más recientes. "Los costes laborales unitarios están aumentando en Europa y esa es una de las preocupaciones en cuanto la evolución futura de la inflación", afirmó. "No podemos cantar victoria".
Los costes laborales unitarios son de una forma sencilla, lo que cuesta en términos salariales cada unidad de producto creada. Estos costes pueden bajar de dos formas: rebajas de salarios, que es la menos deseable, o aumentos de la productividad, que es la más sana. A día de hoy no se atisba ni la una ni la otra, por lo que el BCE tendrá que estar muy atento a la evolución de los salarios y de la inflación subyacente.
