El Banco Central Europeo (BCE) elevó el precio del dinero en 75 puntos básicos este jueves. Este fue el movimiento más sonado de la reunión, pero no el único. El BCE también anunció pequeños cambios en las TLTROs (subastas de largo plazo a las que la banca acudió de forma masiva durante la crisis del covid). Estas sutiles modificaciones serán suficiente para poner fin a los beneficios caídos del cielo que estaba obteniendo el sector bancario con este dinero que en su día pidió prestado al BCE. Además, este movimiento puede funcionar como "una subida de tipos por la puerta de atrás", según los analistas de la firma financiera Berenberg. Una menor liquidez frente a una demanda constante puede desembocar en un tipo de interés superior en el mercado monetario, que a la postre es el que tienen los bancos de referencia para sus operaciones.
Con estos cambios, la banca se apresurará a devolver la liquidez de las TLTRO al banco central en las próximas semanas, lo que dará inicio a la reducción del balance del BCE (también se reduce la liquidez) sin la necesidad de disminuir la cantidad de bonos adquiridos en los programas de compra (QE). Este drenaje de liquidez tensará algo el mercado monetario, unos de los objetivos velados del BCE para intentar enfriar la demanda (endurecer las condiciones financieras).
El activo del balance del BCE revela que la institución monetaria tiene prestado a las entidades bancarias unos 2,2 billones de euros en concepto de 'préstamos a entidades de crédito de la zona del euro relacionados con operaciones de política monetaria denominados en euros'. Esto, en casi su completa totalidad, corresponde a las TLTRO III, unas subastas de liquidez a largo plazo (varios años) por las que la banca pedía dinero al banco central a cambio de entregar un colateral y a cambio podía recibir hasta un 1% de interés si usaba esa liquidez para incrementar el crédito a familias y empresas. Así era el mundo al revés de los tipos negativos: bancos recibiendo dinero por pedir prestado al BCE y pagando tipos negativos por dejar el dinero aparcado en el banco central.
Ahora, tal y como decía el banco central en su comunicado de este jueves, la situación se ha revertido de forma drástica con la vuelta de la inflación y las TLTRO no solo han perdido el sentido, sino que pueden poner en peligro el objetivo del BCE: devolver la inflación al 2% lo antes posible. Con el cambio de condiciones, la banca devolverá buena parte de esa liquidez provocando un primer descenso en el balance del BCE: "Esto puede dar pistas al BCE de cómo reaccionará el mercado ante una reducción de la liquidez", aseguran los expertos de Societé Generale en una nota para clientes.
El propio BCE señalaba en el comunicado que "actualmente, en vista del inesperado y extraordinario aumento de la inflación, es necesario recalibrarlo para que sea coherente con el proceso más amplio de normalización de la política monetaria y para que fortalezca la transmisión de las subidas de los tipos de interés oficiales a las condiciones de financiación bancaria. En consecuencia, el Consejo de Gobierno ha decidido ajustar los tipos de interés aplicables a las TLTRO III a partir del 23 de noviembre de 2022 y ofrecer a las entidades de crédito fechas adicionales para los reembolsos anticipados voluntarios de esas operaciones", sentencia el comunicado.
En una nota técnica, el BCE explicó que desde el 23 de noviembre de 2022 hasta la fecha de vencimiento o la fecha de amortización anticipada de cada operación TLTRO III pendiente, el tipo de interés de las operaciones TLTRO III estará indexado a los tipos de interés clave medios del BCE aplicado durante este período. De modo que el tipo de interés que paga la banca se incrementará respecto a lo que se venía pagando hasta ahora, que era el tipo de interés medio sobre la tasa de depósito (el tipo de interés más bajo de los tres que tiene el BCE). Ya no compensará mantener ese dinero para dejarlo en el 'parking' del BCE y lograr unos beneficios libres de riesgo por este carry.
"Esto podría conducir a un reembolso anticipado significativo de los 2,1 billones de euros pendientes en los próximos meses, posiblemente reduciéndolos a la mitad. De este modo le da tiempo al BCE antes de considerar el QT (disminución de los bonos soberanos en el balance) adecuado, cuyos principios clave se presentarán en diciembre", asegura Anatoli Annenkov, economista de Societé Generale.
Una subida de tipos encubierta
Aunque no se comentase apenas, este cambio supone el principio de la reducción del balance. Los economistas de la firma Berenberg comentan que tras la publicación de la nota técnica sobre las TLTRO, "el BCE inició el proceso de reducción de su balance. Eso debería incentivar a los bancos a devolver al BCE antes algunos de los fondos y así reducir el exceso de liquidez en el sistema. Con el tiempo, esto podría convertirse en un aumento de los tipos por la puerta de atrás al elevar los tipos del mercado monetario desde la tasa de depósito actual (ahora 1,5%) a la tasa de refinanciación principal (ahora 2%)".
La liquidez se podría reducir sobremanera si los bancos terminan devolviendo buena parte de las TLTRO. Una menor oferta (liquidez) y una demanda constante, sin duda, desembocaría en un precio mayor, en este caso reflejado en unos tipos de interés más elevados en el mercado monetario.
Desde Nomura creen que esto no va a ser una cuestión baladí. "No se puede subestimar cómo el cambio en la remuneración de las TLTRO y la presión a los bancos para devolver anticipadamente los saldos de las TLTRO endurecerán la postura de la política monetaria. Las TLTRO representan una gran parte del balance de la política monetaria del BCE, aproximadamente el 30%. Este endurecimiento, junto con el QT esperado a partir del segundo trimestre de 2023, amplificará aún más la postura de la política monetaria y, en última instancia, puede proporcionar al BCE una base para detener antes el ciclo de subida de tipos".
