El Banco Central Europeo ha ejecutado otra subida histórica de 75 puntos básicos de los tipos de interés, doblando el nivel previo al que se encontraban los tipos antes de esta reunión de octubre. De este modo, la tasa de depósito (donde los bancos aparcan su liquidez) se sitúa en el 1,5%, máximos desde 2009; mientras que el tipo de refinanciación se coloca en el 2% y el marginal de crédito en el 2,25%. Además, el BCE ha asegurado que modificará las TLTROs (subastas de liquidez a largo plazo con condiciones ventajosas para la banca) para ajustar el tipo de interés e impedir que la banca obtenga unos beneficios extraordinarios con el carry trade (coger el dinero de las subastas y depositarlo en el BCE con un interés del 1,5%).
En lo que se refiere a las TLTRO, el Consejo de Gobierno del BCE ha decidido modificar las condiciones de la tercera serie de operaciones de financiación a plazo más largo con objetivo específico (TLTRO III). Durante la fase aguda de la pandemia este instrumento resultó fundamental para contrarrestar los riesgos a la baja para la estabilidad de precios. Pero en este momento, las facilidades concedidas a la banca carecen de sentido dado el entorno de tipos positivos.
Los bancos que acudieron a estas subastas tan ventajosas (podían ganar hasta un 1% simplemente pidiendo el dinero y prestando a familias y empresas) están obteniendo unos beneficios extraordinarios que podrían ser contraproducentes para la transmisión y los objetivos de la política monetaria dentro de la eurozona.
"Actualmente, en vista del inesperado y extraordinario aumento de la inflación, es necesario recalibrarlo para que sea coherente con el proceso más amplio de normalización de la política monetaria y para que fortalezca la transmisión de las subidas de los tipos de interés oficiales a las condiciones de financiación bancaria. En consecuencia, el Consejo de Gobierno ha decidido ajustar los tipos de interés aplicables a las TLTRO III a partir del 23 de noviembre de 2022 y ofrecer a las entidades de crédito fechas adicionales para los reembolsos anticipados voluntarios de esas operaciones", sentencia el comunicado.
En una nota técnica, el BCE ha explicado que desde el 23 de noviembre de 2022 hasta la fecha de vencimiento o la fecha de amortización anticipada de cada operación TLTRO III pendiente, el tipo de interés de las operaciones TLTRO III estará indexado a los tipos de interés clave medios del BCE aplicado durante este período. De modo que el tipo de interés que paga la banca se incrementará respecto a lo que se venía pagando hasta ahora, que era el tipo de interés medio sobre la tasa de depósito (el tipo de interés más bajo de los tres que tiene el BCE).
Los analistas de Jefferies creen que esto más que un lastre será como una oportunidad perdida para la banca para incrementar su rentabilidad a través de un carry trade sin riesgo.
Por otro lado, las reservas mínimas u obligatorias que la banca tiene que mantener en el BCE (las reservas que no son parte del exceso de liquidez) serán remuneradas también al tipo de la tasa de depósito (1,5%). Antes de este cambio, estas reservas obligatorias estaban remuneradas al tipo de refinanciación principal que ahora está en el 2%. Estos dos cambios suponen una reducción del beneficio extraordinario que estaba obteniendo la banca, pero no un cambio drástico del escenario.
El problema que surge ante este cambio reside en la pérdida de credibilidad del BCE. El banco central ha cambiado las reglas del juego a mitad de partido, lo que puede reducir la confianza de la banca en el BCE de cara al futuro. El director financiero de Deutsche Bank, James von Moltke, ha asegurado este miércoles que estaría "decepcionado" si los términos se ajustaran cuando los bancos se habían inscrito "fielmente" para mantener el flujo de crédito activo en lo peor de la pandemia.
A Lagarde le han preguntado en rueda de prensa, directamente, por la supuesta ilegalidad al modificar los criterios y la falta de credibilidad en futuras operaciones de este tipo. Lagarde se ha salido por la tangente, al contestar que las decisiones del BCE tienen como principal objetivo la transmisión de la política monetaria.
Charles Seville, Senior Director, Fitch Ratings, explica en un comentario rápido que "la declaración que acompañó la decisión del BCE de elevar sus tipos de política en los 75 pb esperados ha sonado dura con la inflación, aunque también enfatizó que tomaría un enfoque que irá reunión a reunión. Todavía vemos el tipo terminal del BCE muy por debajo de la de la Fed. Por otro lado, hacer que los términos de los préstamos TLTRO a los bancos sean más caros indica una preferencia por comenzar a reducir esta parte del balance más rápidamente, especialmente a medida que aumenta el coste de pagar intereses sobre las reservas bancarias".
Lucha contra la inflación
Con la inflación embistiendo todavía con gran violencia a la economía de la zona euro, la subida de 75 puntos básicos parecía una obligación (estaba descontada por el mercado) más que una opción para el Banco Central Europeo.
Christine Lagarde, presidenta de la institución, ha dado algunas pistas en la rueda de prensa. La francesa ha admitido que el BCE comenzará a discutir la reducción del balance en diciembre, pero siempre en lo que se refiere al programa de compras de bonos convencional APP. El programa de compras pandémicas (PEPP) mantendrá sus reinversiones con normalidad.
El BCE ha seguido señalando su objetivo de reinvertir los bonos vencidos comprados bajo el programa PEPP (1,7 billones de euros) hasta al menos finales de 2024, por lo que las decisiones sobre las reinversiones de PEPP no son necesarias en el corto plazo. Sin embargo, en lo que respecta al APP (3,3 billones de euros), la redacción del BCE ha sido que la reinversión continuaría "durante un período prolongado de tiempo" después de la primera subida de tipos, por lo que el Consejo de Gobierno del BCE debe especificar el calendario en los próximos meses.
Se espera que el BCE ponga en marcha una reducción cuantitativa (QT) descafeinada. En todo caso, se podría reducir levemente el balance del banco central reduciendo levemente las reinversiones de los bonos que van venciendo poco a poco en el programa APP. Al contrario que la Fed o el Banco de Inglaterra, que dejan de reinvertir grandes cantidades directamente para reducir el balance, el BCE implementaría una suerte de ajuste pasivo.
Volviendo a los tipos de interés, principal herramienta del BCE, los mercados de swaps sobre tipos de interés prevén que el banco central eleve el precio del dinero hasta un punto cercano al 2,8% a mediados de 2023. En los últimos días se han moderado las expectativas sobre las subidas de tipos de los bancos centrales, que hasta hace poco colocaban el nivel de los tipos del BCE (tasa de depósito) en el 3% para 2023. Parece que la inflación podría empezar a perder fuerza poco a poco, mientras que los tipos de interés ya se han acercado o incluso sobrepasado en algunos casos el nivel neutral. Esto puede suponer un antes y un después para la política monetaria.
Por otro lado, la fuerte desaceleración que está viviendo la zona euro parece jugar a 'favor' del banco central en la lucha contra la inflación. Esto también podría ser un suceso clave para reducir el ritmo de las subidas de tipos e incluso rebajar las expectativas sobre el tipo terminal (el pico de los tipos de interés).
