Nueva York
El principal asesor financiero del Fondo Monetario Internacional, Tobias Adrian, asegura a elEconomista que la economía española "se está recuperando con fuerza". De hecho augura que "los bancos españoles se recuperen aún más". Dicho esto, en el Informe Global de Estabilidad Financiera presentado el martes en Washington, Adrian y su equipo reconocen que las vulnerabilidades para el sector financiero aumentan a medida que los estímulos monetarios y fiscales disminuyen.
¿Están las vulnerabilidades financieras enmascaradas o "escondidas bajo la alfombra" debido al enorme estímulo fiscal y monetario?
Hemos visto como el apalancamiento en el sector empresarial, en el sector soberano y, en algunos países, en el sector de la vivienda, ha ido aumentando. Esto ha ayudado a la actividad económica en los últimos 18 meses, pero también es una vulnerabilidad de cara al futuro. Por el momento, los tipos de interés siguen siendo bajos y las condiciones financieras siguen siendo fáciles, pero en algún momento, eso podría cambiar y la elevada deuda podría convertirse en un problema. Lo que es una solución a corto plazo puede convertirse en un problema a medio plazo. La segunda vulnerabilidad son las elevadas valuaciones. Unas condiciones financieras relajadas hacen que los precios de los activos suban y los diferenciales de crédito sean más ajustados. Cuando examinamos los modelos de valoración, detectamos que hay una sobrevaloración en muchos rincones de los mercados de renta variable y otros mercados de activos. Y luego la tercera vulnerabilidad está relacionada con los mercados emergentes. Fuera de China, estos han tenido dificultades para recuperar los flujos de deuda en moneda local. Emitieron mucha deuda doméstica, pero los inversores globales no compraron tanto. Los bancos nacionales tuvieron que absorber una parte relativamente grande y hay una preocupación por el nexo soberano-bancario que está surgiendo como resultado. El caso de China es un poco diferente porque consigue vender su deuda en moneda nacional a los inversores internacionales.
¿Es el actual aumento de la inflación un acontecimiento transitorio o se está convirtiendo en una nueva normalidad?
El alto nivel de inflación actual es un fenómeno temporal, pero hay un riesgo al alza, tanto en términos de nivel como de duración de la inflación. Hasta la fecha nos ha sorprendido tanto la magnitud como la duración y podría hacerlo aún más. Hay tres razones para ello. Una es el efecto base. Eso es algo temporal, ya que la inflación suele calcularse sobre una ventana de 12 meses. Luego están los cuellos de botella en el transporte y en las entregas, así como las limitaciones de la oferta. La economía mundial cerró parcialmente el año pasado debido a la pandemia y la reactivación está llevando mucho más tiempo. Seguimos pensando que los cuellos de botella son en gran medida temporales, pero ya están durando más de lo que esperábamos. Y el tercer factor es el mercado laboral. Las vacantes son altas al mismo tiempo que el empleo sigue estando muy por debajo de los niveles anteriores a la crisis. Hay una especie de desajuste que es nuevo y difícil de entender. Al mismo tiempo, tenemos una holgura, aunque los salarios aumentan en algunos sectores. Hay algo que está ocurriendo y que debemos observar más a fondo.
¿Y cómo afecta esto a los bancos centrales?
Los bancos centrales se enfrentan a difíciles disyuntivas. Por un lado, les gustaría apoyar la actividad económica con una política monetaria fácil. Y esa es la postura de la mayoría de las economías avanzadas. Sólo Noruega y Nueva Zelanda han endurecido su política monetaria hasta ahora. Pero, por otro lado, la inflación es una amenaza. En los mercados emergentes, en particular en América Latina, ya ha habido un endurecimiento. La formación de expectativas ocurre en un entorno con menos credibilidad de los bancos centrales. Incluso si se considera que la inflación es temporal, los bancos centrales podrían querer aumentar los tipos de interés un aumento temporal de la inflación podría llevar a un aumento de las expectativas de inflación a medio plazo. La preocupación por las expectativas de inflación es sin duda uno de los principales riesgos de cara al futuro. En las economías avanzadas, en general, vemos que las expectativas de inflación vuelven a bajar a medio plazo y en la zona euro siguen estando por debajo del objetivo. En Japón, la inflación y las expectativas de inflación también se mantienen por debajo del objetivo. En Estados Unidos, las expectativas a corto plazo están por encima del objetivo, pero a medio plazo están bien ancladas.
"El aumento de los costes de financiación podría afectar negativamente a los mercados emergentes. Algunos son débiles y las economías en desarrollo tienden a serlo aún más."
¿Hasta qué punto será importante que la Fed acierte en su camino hacia la normalización monetaria para evitar desencadenar un endurecimiento de las condiciones financieras mundiales?
Me preocupa que podamos ver un endurecimiento de las condiciones financieras, especialmente si la comunicación no es clara. Podríamos ver una revalorización de los mercados de activos de riesgo, una ampliación de los diferenciales de crédito y una subida de los tipos de interés. Los tipos de interés ya han subido bastante en septiembre. Gran parte de ello está asociado a la incertidumbre sobre la trayectoria de los tipos de interés en el futuro. Una vez que se anuncie el tapering se podría ver un endurecimiento de las condiciones financieras. La normalización de la política monetaria significa que las condiciones financieras deberían endurecerse, pero la magnitud podría ser difícil de calibrar.
¿Estrangulará a los mercados emergentes el potencial aumento de los costes de financiación?
El aumento de los costes de financiación podría afectar negativamente a los mercados emergentes. Algunos son débiles y las economías en desarrollo tienden a serlo aún más. Más de la mitad tienen una deuda insostenible o muy cercana a la insostenibilidad. Un movimiento pronunciado de los tipos de interés podría hacer que algunos países pasaran de estar cerca de ser insostenibles a serlo. Para los mercados emergentes, también hay puntos débiles. Algunos han tenido un gran rendimiento, pero éste tiende a basarse en las laxas condiciones financieras. Ese contexto podría estar cambiando. Si los mercados emergentes tienen que endurecer su política monetaria y las condiciones financieras externas también se endurecen podría presentarse un escenario muy difícil para algunos países. Y, por supuesto, los flujos de capital podrían revertirse.
