BBVA ha condicionado la opa sobre Banco Sabadell a copar un 50,01% de los derechos de voto y podría borrar el requisito en cualquier momento, al igual que mejorar su oferta, si lo juzga oportuno para garantizarse el éxito. Para tener el control le bastaría, de hecho, alcanzar un 30% porque asumiría en la práctica las riendas de la gestión, aunque esta vía abre un escenario donde la transacción se complicaría y sería susceptible de encarecerse en extremo.
La razón es que la normativa podría obligarle a lanzar otra opa posterior en el plazo de un mes íntegramente en efectivo o con una alternativa de cash, a elección del inversor. Según el artículo 8, apartado f, del reglamento de opas, este mecanismo se activa de manera automática en las opas voluntarias si adquiere una posición de control -el citado 30% mínimo- salvo que esté condicionada a lograr ese 50,01% de los derechos políticos o se haya formulado con un precio "equitativo".
Y aquí está precisamente el quid de la cuestión: para que sea considerado "precio equitativo" debe ajustarse a lo regulado en el artículo 9 del citado reglamento y hay dudas, según fuentes jurídicas. En el anuncio público que realizó BBVA con la oferta el 9 de mayo del pasado año reconocía que "la contraprestación ha sido fijada libremente por el Oferente, de conformidad con el artículo 13.5 del Real Decreto 1066/2007, no estando sujeta a las reglas de precio equitativo del artículo 9 de dicho texto legal".
Es decir, carecía del informe independiente preceptivo que justificase que el precio propuesto se ajusta a tal requerimiento. Si renuncia al 50,01% tendrá, por tanto, que convencer a la Comisión Nacional de los Mercados de Valores (CNMV) de que cumple el requisito. El organismo podrá requerirle un informe sobre los métodos y criterios de valoración aplicados para determinar el precio equitativo.
Entre los mencionados criterios se podrán incluir, entre otros, el valor medio del mercado en un determinado período, el valor liquidativo de la sociedad, el valor de la contraprestación pagada por el oferente por los mismos valores en los doce meses previos al anuncio de la oferta, el valor teórico contable de la sociedad y otros criterios de valoración objetivos generalmente aceptados que, en todo caso, aseguren la salvaguarda de los derechos de los accionistas.
Esta eventualidad complica que baje el umbral de aceptación autoimpuesto, sobre todo porque se expondría a un cambio drástico en las propias condiciones de la operación. El artículo 14 exige que la opa forzosa sea en metálico o lo incorpore como alternativa. La elección la tendrá el inversor que, de decantarse por el cash dificultaría la transacción. A foto fija, la propuesta de BBVA valora el 30% de Sabadell en unos 4.000 millones, incluyendo en la estimación el canje y dividendo, y en 13.300 millones el conjunto del vallesano.
El vallesano reprochó desde el principio la baja valoración que, en su opinión, fijaba el canje propuesto y que lo formulase como un intercambio de acciones. Su oferta bajó de golpe la valoración bursátil de BBVA al descontar el pago en acciones, pero soportarla con un talón en efectivo le hubiese obligado a enajenar activos quizá hasta estratégicos. Una opa obligatoria en efectivo por un porcentaje elevado de Sabadell podría ejercer esa misma presión en el futuro.
BBVA no ha mencionado en ningún momento que vaya a quitar la condición. La idea de que pudiese bajar el umbral o renunciar al mismo se ha ido instalando como eventual vía para sacar adelante la operación si tuviese una adhesión inferior de accionistas o tuviese que subir la oferta.
La inesperada venta de TSB al Santander y la promesa de un macrodividendo de 2.500 millones a quien no acuda al canje desalienta la adhesión, y mete presión para que suba el precio. Algunos analistas esperan una mejora de entre el 10 y 20% en la oferta, con una aportación extra en efectivo de alrededor de 2.000 millones. Aquí, el veto del Gobierno a la fusión daría espacio para esa compra escalonada también.
Próximos pasos
Catorce meses después de lanzar su opa, BBVA se prepara a abrir la ventanilla para los accionistas del Sabadell. El organismo presidido por Carlos San Basilio recibió al principio de la semana pasada el folleto con las sinergias actualizadas por parte del banco vasco y dijo que espera dar su autorización en un plazo de tres semanas, es decir, entre el final de la próxima semana y el principio de la siguiente. A partir de aquel momento, BBVA tendrá cinco días para publicarlo, dando el pistoletazo a la transacción.
Una ventana para bajar el umbral del 50% si así lo decidiese podría ser en el folleto. Sin embargo, el banco opante puede cambiar esta condición en cualquier momento, con lo cual es posible que se espere algo más para jugarse esta carta. El canje puede estar abierto entre 30 y 70 días: al empezar entre el final de julio y el principio de agosto, su desenlace se extenderá hasta septiembre.