Madrid
El golpe de mano dado por Banco Sabadell con la venta de TSB Bank a Santander mete presión para mejorar la oferta en la opa. A foto fija de este viernes, y según analistas consultados, BBVA tendría que añadir alrededor de 4.000 millones de euros o más del 25% del valor de Sabadell para acercarla al cambio de escenario. La cifra incluiría el macrodividendo, por valor de 2.500 millones, anunciado por el banco catalán, y la prima negativa con que cotiza frente al precio ofertado. Su cotización cerró el jueves a 2,88 euros, un 9,51% por encima del canje propuesto (1 título de BBVA por cada 5,3456 de Sabadell más un dividendo de 0,70 euros) o, lo que es lo mismo, su capitalización bursátil excedía en 1.450 millones de euros la propuesta de compra. La entidad alcanzó el jueves un valor bursátil de 15.251,3 millones.
"A la espera del Plan Estratégico del 24 de julio -fecha elegida por el vallesano para publicar su hoja de ruta de 2025-2027-, nuestra recomendación a los accionistas de Sabadell es no ofrecer las acciones a menos que BBVA mejore su oferta en más de un 20%", aconsejan los expertos de Alantra en un informe donde no ven margen en el vasco para mejorar la oferta. "Dado el potencial de sinergias reducido y retrasado tras las condiciones gubernamentales, creemos que BBVA destruiría valor si mejorara su oferta en esa proporción", argumentan.
La firma ha mejorado un 6% el precio objetivo que fija al Sabadell, desde 3,05 a 3,25 euros, tras vender TSB por encima de su estimación de valor razonable. Habría cosechado unos 400-500 millones en plusvalías que no se recogían en su patrimonio cuando se lanzó la opa, elevando así el valor total del grupo. "Sabadell cotiza actualmente a tan solo 1,1 veces el valor objetivo, pero ha vendido su peor parte (TSB, 20% de los beneficios) a 1,4 veces. En nuestra opinión, la mejor parte (pymes españolas) debería cotizar a un múltiplo más alto", apunta Alantra, que no ve elevada la valoración frente al ratio de 1,5-1,6% de competidores ibéricos como CaixaBank, Bankinter y BCP.
La entidad presidida por Josep Oliu ha puesto toda la carne en el asador para disuadir a los accionistas de aceptar la oferta porque solo cobrarán del nuevo dividendo quienes mantengan los títulos del Sabadell cuando se cierre la venta de TSB en 2026, ya que precisa de las correspondientes aprobaciones supervisoras y regulatorias.
El grupo presidido por Carlos Torres ha condicionado el éxito de la oferta a lograr el 50,01% de los derechos de voto del banco -excluye los títulos adquiridos en autocartera a través de programas de recompras de acciones-. El capital del Sabadell cuando formuló la opa se repartía casi en mitades entre inversores particulares e institucionales.
Alrededor del 48% estaba en manos de unos 200.400 minoritarios, de los que alrededor del 79% mantenían vínculos emocionales con la entidad por ser clientes, actuales trabajadores o antiguos. Se desconoce la composición accionarial actual porque el banco no la ha actualizado.
La promesa de macrodividendo calaría mejor precisamente entre los pequeños accionistas, más influenciables por precios, indican fuentes del mercado. Los institucionales, sin embargo, meterían en la ecuación de su decisión también el freno en el potencial del crecimiento del negocio a medio y largo plazo que supondrá para Sabadell prescindir del TSB, que se preveía que contribuyese de forma relevante.
La venta de la filial y el dividendo extra está condicionada, en cualquier caso, a la aprobación de los accionistas en una junta extraordinaria convocada para el 6 de agosto y se llevará a cabo independientemente del resultado de la opa.
La incógnita del precio
BBVA ha descartado desde el primer día subir el precio, aunque estos movimientos nunca se anticipan públicamente porque el mercado borraría al instante cualquier mejora. La ley de opas permite, de hecho, cambiar las condiciones hasta 5 días naturales antes de que finalice el plazo de aceptación. En otras opas hostiles bancarias sí se ha aprovechado la opción para intentar estimular la adhesión a la oferta en la contrarreloj del proceso.
Si BBVA decidiese elevarla podría echar uso de capital excedentario, aunque no cubriría del todo el desfase de valoración. A finales de marzo, el banco vasco contaba con un ratio de capital de máxima calidad CET1 del 13,09% frente a su objetivo autoimpuesto de mantener entre el 11,5 y 12%, pudiendo revertir el resto en mejoras de remuneración al accionista. Implica que cuenta con entre 1.851,58 millones y 3.828,33 millones de euros de capital excedentario, según esa horquilla, y después de detraer el impacto de la compra de Sabadell (BBVA ha estimado que le restará 62 puntos básicos si logra el control accionarial que persigue sin posibilidad de fusión, como es el caso por las condiciones establecidas por el Gobierno).
Bank of America y Jefferies creen que la venta de TSB no altera la lógica estratégica por parte de BBVA. Bank of America cree que el retraso de la fusión impuesto por el Gobierno "no descarrila" la opa. Sin embargo, Jefferies avisa sobre una pérdida de competitividad de la oferta tras la venta de TSB con una prima cercana al 50%, y que el vallesano cotiza cerca de un 10% por debajo del canje propuesto.