El Banco Central Europeo (BCE) ha efectuado ocho recortes de tipos y ha llevado el precio del dinero al 2%. Ya son 200 puntos básicos menos desde junio de 2024, en una auténtica desescalada que prometía limitar uno de los grandes motores que han impulsado a la banca europea: unos márgenes de intereses reforzados. Sin embargo, no es solo que las entidades europeas no pierdan impulso, sino que se disparan en bolsa este curso, siendo el sector que más crece después de la industria de defensa. Hay un fenómeno paralelo en el mercado de bonos que está sonriendo a la banca, limitando el golpe del banco central.
En teoría, recortar el precio del dinero supondría un impacto clave en su margen de intereses, pero los spreads (los diferenciales) en el mercado de bonos se están expandiendo y echando un cable a las entidades. La diferencia entre las rentabilidades de los bonos a corto y largo plazo ha crecido con fuerza en los últimos meses, otorgando a la banca una ventaja clave. La razón es que los títulos de deuda a corto plazo influyen en los depósitos, de donde las entidades obtienen dinero. Como la curva de los tipos de interés se está empinando, los bancos pueden acceder a liquidez más barata y usarla para comprar bonos a diez o a 30 años. El negocio es simple: obtener liquidez a un menor coste y ganar más rentabilidad invirtiendo ese dinero en un mercado de bonos a largo plazo que ofrece mayores rendimientos.
Además, el sector financiero también saca partido de las hipotecas. Estos préstamos están condicionados a los tipos de interés a más largo plazo, que son más altos. Por eso, las hipotecas se colocan a precios más caros que lo que tienen que pagar las entidades por los depósitos. Es la mejor combinación posible.
Felipe Sánchez Coll, profesor de EDEM de economía aplicada, explica a elEconomista.es que "las letras (deuda a corto plazo) son la gran competencia de los depósitos. En la mente del ahorrador son los dos lugares más seguros en los que dejar el dinero. En consecuencia, los bancos suelen acabar poniendo sus depósitos en una zona cercana a estas". En ese sentido, subraya que la diferencia entre la deuda a corto y largo plazo supone "un gran alivio para la banca, que puede encontrar una mayor rentabilidad gracias a esto".
Respecto a la relación entre los bonos y las hipotecas, el euríbor y el bund (el bono alemán a diez años, de referencia en el mercado) se mueven en sintonía. Desde ING explican que "existe una fuerte correlación entre la rentabilidad en los bonos a largo plazo y los tipos de interés hipotecarios". Según Engel & Volkers, "los tipos hipotecarios y los bonos son dos componentes clave del ecosistema financiero, estrechamente vinculados entre sí". Por este motivo, ambos esperan que la caída del euríbor se viera contenida en parte por el ascenso de la rentabilidad de los bonos.
Desde inicios de año, el diferencial entre la rentabilidad del bono español a dos años frente a la del título a diez años ya ha superado los 110 puntos básicos, cuando arrancó el año en los 71 puntos básicos. Un alza del 55%. Sin embargo, el ensanchamiento es mucho más grande, ya que el margen en 2024 llegó a estar en 5 puntos básicos y en diciembre de 2023 era negativo. La curva estuvo invertida mientras los bancos centrales, el BCE y la Reserva Federal (Fed), se centraban en la restricción monetaria. Ahora, no solo se ha desinvertido, sino que su pendiente va cogiendo más inclinación.
Aunque la diferencia no es tan grande, también ha ocurrido este fenómeno en la deuda alemana, con 67 puntos básicos de diferencia en las rentabilidades de sus bonos a dos y a diez años, frente a los 27 puntos básicos de enero. Esta tendencia es generalizada en el Viejo Continente.
¿Por qué se mueven los bonos?
Detrás de estos cambios están los agresivos movimientos del BCE y las previsiones de un mayor gasto en Europa. Los tipos a corto plazo se han reducido por los sucesivos recortes en la eurozona y la perspectiva de una política monetaria más laxa. Sin embargo, la prima por duración incrementa, incrementando la distancia con los rendimientos de la deuda a largo plazo.
Las razones son los problemas de deuda de algunos países como Francia, España o Italia y las perspectivas de un mayor gasto general con el rearme europeo y unas reglas fiscales más laxas. Alemania ha decidido romper con la austeridad fiscal que la caracterizaba y va a invertir 500.000 millones de euros en infraestructuras y defensa. Esto implica un mayor endeudamiento y mayor presión sobre los retornos de los bonos a largo plazo.
Además, Estados Unidos también está contribuyendo en ese guiño a la banca. La incertidumbre generalizada por la política comercial de Donald Trump hace que persistan las dudas. El horizonte no se ve despejado. Además, su reforma fiscal, que implica un mayor déficit, también hace presión en los bonos americanos y marca tendencia.
Es cierto que este movimiento en la curva de tipos es normal y tiene que ver con su estabilización tras un periodo de gran estrechez e incluso de inversión. La relación habitual entre los bonos es un rendimiento mayor a largo plazo, al ofrecer este periodo más incertidumbre.
A medida que bajen los tipos de interés y se trasladen esos movimientos a la curva de tipos, los bancos tendrán menos ventaja. Sin embargo, ahora están en un punto perfecto para blindarse de los recortes del BCE y seguir manteniendo unos ingresos por intereses (NII, por sus siglas en inglés) elevados. "Los ingresos netos por intereses han desafiado los recortes de tipos", apunta EY en un informe reciente. Incluso, en el primer trimestre del ejercicio, está métrica ha crecido un 4% interanual y ningún banco ha revisado a la baja los ingresos por intereses, según la consultora.
"Los directivos de los bancos defendieron sus perspectivas destacando varios vientos de cola, como una curva de rendimientos más pronunciada, que respaldaría unos mayores ingresos en la cartera de bonos, un crecimiento de los depósitos mejor de lo esperado y una mayor demanda de préstamos. Estos factores son suficientes para contrarrestar el impacto de los recortes de tipos, al menos por ahora", señala EY.
Un momento dulce para las entidades
Por ejemplo, Banco Santander ha pasado de unos ingresos netos por intereses de 32.385 millones de euros en todo 2020 a los 47.382 millones al finalizar 2024, un 46% más. En el mismo periodo, el margen por intereses de Commerzbank se ha incrementado un 67% y en el caso de Unicredit, la mejora es del 56%. Aunque este crecimiento se moderará, los tipos de interés altos en los bonos de mayor duración ayudarán a mantener unas cifras positivas y elevadas.
En el último informe de S&P Global sobre la banca española señalaban que esta tiene herramientas y fundamentos para mantener una poderosa rentabilidad incluso en un entorno de caída de los tipos de interés. "La rentabilidad se mantendrá sólida aunque por debajo de los máximos que hemos visto". El principal motivo que dan desde la agencia es que la "disminución gradual de los tipos de interés se verá compensada por coberturas activas y mayor volumen". Es decir, una economía más sólida que sus vecinos garantizará mayor crédito que, aunque sea algo menos rentable compensa con más ingresos. A esto hay que sumarle que, en el pico del precio del dinero, las firmas se han protegido con herramientas de cobertura como swaps y se encuentran ahora con esa ventaja que suponen los diferenciales del mercado de bonos.
Sánchez-Coll coincide en que estamos ante un momento dulce para estas entidades y añade otros factores. "Antes, en un momento de mayores problemas económicos, las firmas tenían que protegerse con grandes colchones y deterioros por posibles casos de mora o impagos. Con la mejora económica, tienen menos provisiones". Además, señala que también hay crecimiento en productos que trascienden los tipos de interés y que son paralelos, como los seguros. "Por un lado, está salvando una buena rentabilidad por margen de intereses y por otra está teniendo estas ventajas. Todo esto compensa en buena medida los recortes del BCE. Se trata de un escenario realmente favorable y las entidades viven un momento dulce".
Esto se ha notado en buena medida en que las entidades se están convirtiendo en las grandes estrellas bursátiles de Europa, junto con las empresas armamentísticas. No en vano, Société Générale y Commerzbank suben un 76% y 73% en lo que va de 2025. No muy lejos se encuentra el mismo Banco Santander con avances del 55%, seguido de Sabadell con un 49% de revalorización, Unicredit (49%) y Deutsche Bank (47%). Y no es que sean unos pocos elegidos, la gran mayoría de los bancos siguen esta estela y se ve en España, con Caixabank subiendo un 41%, BBVA un 30% o Bankinter un 47%. El EuroStoxx Banks que recoge a todo el sector financiero del viejo continente acumula alzas del 27% en lo que va de año.
La banca ha encontrado muchos motivos para el optimismo en un momento que podría presentarse como de flaqueza, un entorno de bajadas de los tipos de interés. Sin embargo, se ha generado un equilibrio donde hay buenos argumentos para sostener unas buenas perspectivas. Uno de los últimos es ese distanciamiento entre los mercados de bonos, unos 'spreads' que son un nuevo colchón para que este aterrizaje se realice de forma más tranquila.