Los analistas afirman que el aumento de los tipos de interés es nefasto para las tecnológicas. Según ellos, el incremento de los tipos a largo plazo provocará la pérdida de liderazgo del sector en el mercado alcista actual. En mi opinión, es improbable. Históricamente, las tecnológicas frecuentemente han batido al conjunto del mercado en entornos marcados por el alza de los rendimientos de la deuda. Y ahora, por más que el reciente repunte de los tipos se prolongue, hay muchos más factores que propician la continuidad de esta racha espectacular.
El vínculo del sector tecnológico con los rendimientos de la deuda surge de una idea etérea, la cual sugiere que los tipos más altos presionan a la baja el precio que los inversores pagarán por los futuros beneficios de una empresa. En consecuencia, reducen el valor actual neto de las futuras ganancias y, a su vez, aumentan el atractivo relativo de la renta fija. Como las previsiones de resultados a largo plazo halagüeñas impulsan las valoraciones más abultadas de las tecnológicas, los expertos sostienen que el alza de tipos debería hundirlas. En esta coyuntura, prefieren apostar por empresas orientadas al "valor" más sensibles al ciclo económico.
El razonamiento parece impecable, pero los tipos de interés son solo uno de los muchos factores que influyen en el liderazgo de un estilo de inversión en un momento dado. Si analizamos su trayectoria, desde 1973 las ganancias de las tecnológicas en todo el mundo han superado las del mercado general en más de la mitad de las ocasiones en que subieron los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años en EE. UU., centro neurálgico tradicional del sector.
La industria tecnológica ha cambiado significativamente en las últimas décadas: el hardware ha pasado a un segundo plano, sobrepasado por el software y los servicios. No obstante, el sector sigue resistiendo a las subidas de tipos. Prueba de ello es que, del 5 de julio de 2016 al 8 de noviembre de 2018, el rendimiento de los bonos estadounidenses a 10 años pasó del 1,37 % al 3,24 %. Las acciones tecnológicas se disparaban un 64,7 % a escala mundial, muy por encima del 23,0 % del conjunto del mercado. Esto se debió a la desaceleración de la expansión económica mundial, dado que los mercados suelen beneficiar a los activos que pueden revalorizarse en un entorno de estancamiento económico. Por eso el IBEX 35, muy sesgado hacia los activos de valor, avanzó apenas un 13,8 % en ese período.
Asimismo, los tipos a corto se elevan en paralelo a sus homólogos a largo, perpetuando los diferenciales estrechos entre ambos. Como los bancos piden prestado a corto plazo para sufragar su actividad crediticia a largo, los diferenciales sirven para estimar la rentabilidad de los nuevos préstamos. En un escenario de ganancias exiguas, los bancos son reacios a financiar empresas de valor y de menor calidad crediticia, lo que favorece a las empresas de crecimiento, que pueden captar dinero de diferentes fuentes o autofinanciarse.
La escasa presencia de tecnológicas en el mercado español dificulta el análisis en clave nacional. Aun así, podemos observar la disparidad entre crecimiento y valor. Entre mediados de agosto de 2010 y finales de julio de 2012, cuando el interés de la deuda del Tesoro a 10 años escaló del 3,9 % al 7,5 %, los títulos españoles de crecimiento cedieron un 9,6 %, pero los de valor se desplomaron un 51,7 %, ya que las empresas cíclicas se vieron vapuleadas por la crisis de la deuda. A partir de ahí, los tipos a largo cayeron hasta el 1,1 % a mediados de marzo de 2015. No obstante, en este período de bajada de tipos, el crecimiento (79,7 %) se rezagó frente al rebote del valor (101,1 %) tras la crisis.
Actualmente, las escasas subidas de los tipos a largo me parecen pasajeras y motivadas por el sentimiento; insuficientes, por tanto, para espolear el crédito y los títulos de valor, dependientes de este. Los anuncios de reducción de los programas de expansión cuantitativa (QE) por parte de los bancos centrales seguramente hayan animado las ventas, presionando así los rendimientos al alza. Es probable que los mercados también hayan descontado los escollos del sector energético.
Pocos eventos podrían ya elevar los tipos. Cualquier repunte se vería frustrado por la fortísima demanda mundial de deuda de alta calidad crediticia. Las noticias relacionadas con la QE y las cadenas de suministro son de sobra conocidas y descontadas por el mercado. La subida de los tipos a largo requiere que las persistentes presiones inflacionarias superen las actuales expectativas del mercado. Pero resulta improbable. Aunque en España se habla de la inflación más alta de las últimas tres décadas, el dato subyacente de octubre refleja un alza interanual de apenas el 1,4 %.
Los precios de la energía ya han tocado techo y, como comenté el mes pasado, están invirtiendo su tendencia: los precios del gas natural han bajado en la UE un 35 % desde el 5 de octubre, y los del carbón en China, un 45 %.
Los diferenciales entre tipos a largo y a corto siguen siendo insignificantes. El rendimiento del bono español a 10 años se sitúa apenas un 1,1 % por encima del euríbor a 3 meses. Como en el período de 2010 a 2012, esta coyuntura penaliza a las acciones de valor.
La actual ralentización del crecimiento también ayuda a las empresas que no necesitan acicates cíclicos (y más aún mientras persisten las trabas en la cadena de suministro, la escasez de mano de obra y las limitaciones en la industria). Estos escollos, en su mayor parte, no repercuten en las tecnológicas, especialmente a las de software y de software como servicio.
No olvide que los sectores no son homogéneos y que sus subsectores los impulsan motores diferentes. El comportamiento de las empresas de hardware y semiconductores se parece más al de las acciones de valor que al de sus pares de software; el de los fabricantes de equipos médicos se comporta en parte como las tecnológicas de hardware y en parte como las de salud. Las más prometedoras hoy son las empresas de software con unos abultados márgenes de beneficios brutos. Oriéntese a EE. UU., pero los Países Bajos, Corea del Sur y Taiwán brindan diversificación en hardware y semiconductores.
Los tipos de interés no pueden per se condicionar los resultados del sector. Ningún mercado líquido conoce más información que los demás. A los tipos les afectan los mismos factores que a la renta variable, en tiempo real, y las fluctuaciones actuales tampoco influyen en las que han de venir. Por lo tanto, no sobrevalore los vaivenes temporales: invierta a escala mundial y saque partido de la subestimada solidez fundamental de las tecnológicas.
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