Madrid
En últimos años de Sacyr han estado enfocados a transformarse, convirtiendo a una constructora en una concesionaria, un objetivo ya cumplido. Ahora, con la complicada relación con la autoridad del Canal de Panamá finiquitada -a la espera de los laudos-, la compañía se centra en un futuro en el que, según Carlos Mijangos, director general financiero de Sacyr, "el foco absoluto está en la rentabilidad y no en el crecimiento".
Durante los últimos años Sacyr se ha transformado completamente, ¿cómo ha calado esto en mercado y cuáles son las principales preocupaciones de los inversores?
Yo creo que la pregunta principal es qué es Sacyr, en qué se ha convertido. Y eso lo explicamos con detalle. Ha sido una transformación muy importante, saliendo de un sector complicado como el constructor para entrar en uno mucho más estable como son las concesiones. Luego las otras dos preguntas clave son sobre Panamá y Repsol. En el caso de Panamá, está por ver cómo se desarrolla el tema de los laudos finales de los arbitrajes. Pero el riesgo financiero ya lo hemos asumido devolviendo nuestra parte proporcional, por lo que no hay ningún riesgo. El tema de Repsol está bastante bien entendido, pero a veces preguntan cuál es el suelo a partir del cuál el capital de Repsol nos aporta.
Manuel Manrique daba en la última Junta General de Accionistas por cumplidos todos los objetivos del plan estratégico a 2020. ¿Cuáles son los plazos para presentar la nueva hoja de ruta y los grandes objetivos?
A la vuelta de verano empezaremos a trabajar el plan con las primeras líneas estratégicas. El actual incluye el año 2020 pero hemos cumplido todos los objetivos ya en 2019. Nosotros hemos puesto el foco absoluto en la rentabilidad y no en el crecimiento. Para nosotros no es importante el volumen. No queremos una empresa que facture en 3 años 10.000 millones. Lo que queremos es tener cada vez más márgenes y ser más rentables. Sí es cierto que estamos entrando en un círculo virtuoso en el cual exigiendo rentabilidad a los proyectos y siendo muy cuidadoso en su elección, estamos creciendo a doble dígito, generando más caja. Ahora no tenemos ninguna presión por contratar.
Se ha celebrado el Investor Day que estaba en la agenda marcado cómo un catalizador clave. ¿Cuál es el feedback recibido?
Ha sido excelente. Los analistas siempre decían que teníamos un valor oculto en la división de concesiones, pero que necesitaban más datos para constatarlo y se los hemos dado. Desde el punto de vista del inversor, hay muchos a los que la construcción no les gusta y se han dado cuenta de que no somos una constructora, por lo que empiezan a ver en Sacyr un potencial de creación de valor muy importante. Estamos empezando a despertar un interés bastante mayor en un perfil que no estaba cómodo en una empresa más constructora.
Con este interés de otro tipo de inversor, ¿cómo se distribuye la base accionarial?
Hay una parte muy estable que es el consejo. Este junto a las participaciones significativas alcanzan el 36% del capital. El institucional doméstico e internacional tienen el 32% -con más o menos la mitad cada uno-, la autocartera es del 3% y hay mucho inversor minoritario, que controla el 29% de la empresa.
El gran cambio de Sacyr ha sido ganar peso en el negocio concesionario. ¿Puede ser una concesionaria al cien por cien?
El año pasado el peso de la división ya llegó al 76%. Este año debería acabar cerca del 80% y el que viene más del 85%. La transformación ha sido completa. Consideramos que somos básicamente una concesionaria, lo que pasa que los proyectos donde realmente generamos mucho valor es en los que hay construcción asociada. Para nosotros es muy importante tener una división de Construcción potente que sea capaz de desarrollar estos proyectos.
"En 2019 queremos reducir al menos 150 millones la deuda y, además, invertir 220 millones en proyectos"
¿Cómo ha mejorado esta división los márgenes de Sacyr y hasta dónde puede incrementarlos?
Las rentabilidades de las concesiones normalmente son de entre el 60 y el 70% al principio sobre ebitda y pueden llegar al 80 u 85% cuando ya son muy maduras. Si eso lo comparas con la rentabilidad de los EPC [ingeniería, contratación y construcción] del 5 o el 7, pues cuanto más concesional eres más margen tienes. Ya estamos por encima del 14% y vamos a ir subiendo. También es verdad que eso lleva una financiación de los proyectos, por lo que la deuda de la empresa va a ir subiendo. Una concesión normalmente tiene una ratio deuda/ebitda de 8-10 veces y no quiere decir que no sea viable. Según pasan los años va bajando la deuda e incrementando el ebitda.
Precisamente, la deuda es una de las principales preocupaciones para muchos inversores, ¿cómo se está trabajando para llegar a un nivel óptimo?
De los 4.000 millones que tenemos de deuda neta, 3.000 corresponden a deuda de proyecto, con lo cual se pagan por estos y no tienen recurso al accionista. Los otros 1.000 millones son deuda con recurso y es en la que estamos trabajando activamente para reducirla. El último vencimiento importante era el convertible de 250 millones en mayo y lo que hemos hecho es emitir uno más pequeño para solucionarlo. De aquí a 2 años no tenemos ningún vencimiento importante. Estamos mejorando el balance y, como cada vez vamos mejor, el coste financiero va bajando. Ahora está en el 3,7% y aún puede caer más, aunque no hay un objetivo concreto.
¿Se puede reducir deuda al ritmo actual y seguir creciendo con nuevos proyectos?
Nosotros acabamos el año pasado en 1.138 millones de deuda con recurso y queremos acabar 2019 por debajo de 1.000 millones. Lo que implica bajar al menos 150 millones de euros, que es una cifra relevante. Y esto hay que combinarlo con invertir 220 millones. Para 2020 ese objetivo seguirá existiendo, pero en qué nivel se ponga dependerá de muchas cosas. Tenemos claro que estamos en perfecta posición para acometer proyectos de inversión y, además, reducir la deuda, que son los dos grandes ejes estratégicos.
"Cuando pasas por un proceso de calificación es como ir a un examen. Estamos mejorando el balance y cuando terminemos pasaremos por el examen"
¿Está Sacyr en disposición de pasar por las agencias de calificación?
Cuando pasas por un proceso de calificación es un poco como ir a un examen. Vas cuando crees que vas a aprobar con nota. Nosotros ahora estamos en ese proceso de finalización de mejora del balance y cuando esté terminado pasaremos por el examen. Es algo que tenemos presente. Hace 3 años era una utopía y ahora es algo que ya tiene cara y ojos.
¿Se puede vender la división de servicios para cristalizar valor?
Estamos en mercado y no somos ni sordos ni ciegos, pero no hay ninguna posición definida. Tenemos activos muy valiosos y siempre recibimos interés. Escuchamos y hay veces que ese interés acaba cristalizando y otras que no. Estamos en una discusión interna de si tiene sentido o no hacer algún movimiento. Los esfuerzo han estado en tres grandes temas: afrontar Panamá, cerrar Itinere y el convertible. A partir de ahora es cuando hay tiempo para pensar y ordenarse.
EEUU es uno de los grandes focos. ¿En qué momento se encuentra el negocio y cómo se ve el tema de una posible recesión?
Tenemos 5 proyectos y casi 500 millones en cartera. Hemos entrado de manera prudente, con un tamaño medio o pequeño de proyecto y focalizados en Texas, Florida y California. Si hay una recesión... evidentemente no se harán grandes infraestructuras si no hay presupuestos gubernamentales, pero en los estados en los que estamos hay infraestructuras que hay que hacer, ya que hay una migración poblacional potente.
Repsol
Muchas veces se simplifica a Sacyr como un vehículo para invertir en Repsol dada la importante participación que tiene en la petrolera (ahora es la dueña del 8% de su capita), lo que a precio de mercado tendría un valor superior a los 1.700 millones (sin contar deuda), más de lo que capitaliza la propia Sacyr actualmente. Pese a que no es su negocio core, de momento no se plantean vender una posición a la que le sacan un doble beneficio, por un lado, obtener una liquidez recurrente por el cobro de sus dividendos y, por otro, la gestión activa de los derivados que mantienen para protegerse ante la fluctuación de la acción.
"El precio medio al que están protegidas es de 12,7 euros, por debajo de ahí tenemos una deuda asociada que nos permite amortizar el préstamo original y por encima, hasta el precio de mercado, es lo que potencialmente son ganancias y es lo que reflejan los analistas", explica Mijangos. "Los inversores ya no están preocupados porque no existe riesgo financiero", añade.
Para el Director Financiero, estos dividendos y la gestión de los derivados suponen una estrategia más provechosa para la compañía que dedicar ese capital a sus negocios centrales ya que "deshacer hoy las estructuras económicamente no es atractivo como sí lo es esperar a ir cristalizando valor conforme el movimiento de la acción va subiendo".
"No descartamos proyectos conjuntos en renovables con Repsol"
Por lo tanto, de momento cierra la puerta a vender el 8% que tienen de Repsol, con la que afirman tener "una muy buena relación" y con la que no descarta que puedan existir proyectos conjuntos en el segmento de las energías renovables, "aunque todavía no haya nada comprometido", agrega Mijangos.
Un dividendo del 5%
Sacyr recuperó la retrición al accionista el año pasado después de muchos años sin hacerlo de forma regular -en 2015 y 2011 repartió pagos extraordinarios-. Así, pagó 0,103 euros por acción dando la opción a los inversores de recibirlo en scrip (nuevas acciones de la compañía), "elección de la gran mayoría de los accionistas", apunta Mijangos, "que prefieren jugar al crecimiento futuro del título", añade.
Sobre este tipo de remuneración, la cual diluye a aquellos que prefieran cobrarlo en efectivo, el Director General Financiero de la empresa reconoce que, de momento, ni lo van a eliminar ni van a recomprar acciones para evitar así la dilución (algo que ya está haciendo Repsol) "porque con el plan ambicioso que tenemos de transformación de la compañía, todavía tenemos mucho capital por meter", explica. "Entonces, utilizar dinero para recomprar acciones sería un mensaje que se podría entender mal simplemente para elevar el precio de la acción cuando tienes unos compromisos futuros importantes que te van a crear más valor que la propia recompra de acciones a corto plazo", arguye.
"Los inversores preguntan si estos pagos van a ser estables y nuestro compromiso es que así sea"
Manuel Manrique, presidente de la compañía, anunció en la última Junta General de Accionistas que el objetivo era dar una rentabilidad por dividendo del 5%, algo que todavía no contemplan los expertos. "Los inversores preguntan si estos pagos van a ser estables y sostenibles y lo van a ser porque es uno de los grandes compromisos de Sacyr", explica Mijangos. "Nuestras concesiones nos van a dar 200 millones de media al año entre 2020 y 2029, y este capital lo utilizaremos para aportarlo a las conceciones, reducir la deuda del grupo y, si se da el caso, aumentar nuestro dividendo". subraya.
Ibex 35
Tras una larga travesía por el desierto (llegó a cotizar en 40 euros en 2006 y ahora se sitúa en torno a los 2,25 euros), la acción de Sacyr está tratando de despertar y este año se anota casi un 30%. Carlos Mijangos reconoce que aunque todavía la capitalización es baja para volver al Ibex, "no tengo ninguna duda de que volveremos en alguna de las próximas revisiones". "Pero no es un objetivo de la compañía", matiza, "llegará por sí solo si todo va como esperamos".
El consenso de analistas -que recomienda comprar- le da un potencial a Sacyr de más del 38% hasta los 3,11 euros. "Cuando haces la suma de las partes de lo que valen tus negocios y le restas la deuda con recurso es lo que da los 3 euros por acción que dan los expertos", arguye el financiero, que cree que no están siendo penalizados por los problemas derivados del contrato en Panamá y las luchas internas, "que ya han sido suficientemente explicados y el mercado sabe que no suponen ningún riesgo, aunque es cierto que Sacyr tiene su historia y viene de donde viene".
"También creo que hay un componente sectorial porque ha habido muchas empresas con problemas en este sector", reconoce. "Lo que tenemos que hacer es cumplir trimestre tras trimestre con lo que decimos, que es conseguir más ebitda y, además, transformarlo en caja", explica.
La compañía espera crecer a un doble dígito potente y generar más caja, "si, además, las ventas que hacemos las hacemos a múltiplos superiores se refuerza tu mensaje de que el dato que das es consistente". Para Mijangos esos son los principales catalizadores de una acción que recibe la mejor recomendación del sector por parte del consenso de analistas que recoge FactSet.
