Las entidades españolas aún cotizan con un 5% de descuento sobre lo que valen sus libros, en plena recuperación del ciclo y ante la expectativa de una subida de tipos en la eurozona. Dentro de unos años, cuando la normalización monetaria alcance su madurez, los bancos duplicarían su valor si vuelven a los múltiplos a los que cotizaban en 2007 de dos veces, justo antes del estallido de la crisis
Hace menos de un año el consejero delegado de una de las mayores entidades nacionales reconocía que pasarían años hasta que la banca española volviera a cotizar en bolsa lo que valen sus libros. Y no le faltaba razón. Pero ¿y si nos situáramos a tres años vista, en plena normalización monetaria del BCE? La historia de la economía nacional la última década se ha centrado en el relato de la caída de las entidades financieras que, apalancadas en niveles que hoy se considerarían de alto riesgo, se ahogaron en plena burbuja inmobiliaria. Hoy, ya han pasado página y, a pesar de que lideran las ganancias en el año dentro del Ibex, de la vuelta a beneficios históricos y de las perspectivas de una subida de tipos en la eurozona, no logran recuperar la recomendación de compra que se les escapa, en el mejor de los casos, desde el año 2010.
En un ejercicio imaginario de volver a una situación de normalización económica, la banca española presenta un potencial alcista que podría dar con su precio duplicando los niveles actuales siempre y cuando vuelvan a cotizar a como lo hacían el año previo al estallido de la crisis financiera. En 2007 las cinco entidades presentes en la bolsa española -Santander, BBVA, CaixaBank a través del holding Criteria, Sabadell y Bankinter- contaban con un precio valor en libros de dos veces. El mercado valoraba entonces por el doble de lo que había en el balance a los bancos, aunque hoy se antoja un objetivo difícil de alcanzar, esto da un potencial alcista que les llevaría a duplicar, en conjunto, su capitalización dado que parten de un precio valor en libros de 0,95 veces este año (ver gráfico).
"Al final, estar por debajo del valor en libros de manera permanente no tiene mucho sentido a no ser que se piense que la banca está destrozando valor. Otra cosa es que vuelvan a cotizar sobre las dos veces porque han cambiado mucho las cosas", apunta Antonio Aspas, socio fundador de la gestora Buy & Hold. El experto reconoce que, aun mejorando sus resultados, la situación de la banca de hoy dista mucho de la que tenían en 2007, sobre todo, en lo que respecta a su endeudamiento. "Por cada 100 euros que prestaba un banco en aquella época, sólo 6 euros eran dinero propio y 94 pertenecían a sus clientes; cuando ahora ha crecido el dinero del propio banco hasta 13 euros sobre 100 y 84 euros siguen siendo de su clientela, con lo que nunca obtendrán el mismo rendimiento porque tienen el doble de dinero propio".
Y es cierto. La rentabilidad que obtiene la banca de su capital es prácticamente la mitad hoy en día que el 15 por ciento que, de media, obtenían hace diez años. Esto es, en gran medida, por el nivel de mínimos históricos en el que se encuentran los tipos de interés en la eurozona que castigan sin paliativos el margen de intereses de los bancos, su tradicional fuente de ingresos, aunque el mercado ya está descontando que esta situación va a mejorar. "Si a mí me hubieran dicho hace años con los tipos donde están que la banca iba a ser capaz de ganar dinero no me lo hubiera creído", asegura José Ramón Iturriaga, gestor del fondo Okavango Delta, de Abante Asesores, y uno de los mayores defensores a nivel nacional del sector financiero en los últimos años. Iturriaga, que cuenta con todos los bancos cotizados en cartera, considera que la situación actual es "transitoria" y que cambiará a medida que suba el precio del dinero en la eurozona -previsto para mediados del año 2019- y también a medida que la cartera de préstamos de la banca se vaya refinanciando. "Si haces un ejercicio teórico de extrapolar los nuevos créditos a los diferenciales actuales a los que se están vendiendo y lo comparas con dónde están los bancos hoy, no es descartable que su rentabilidad teórica vuelva a estar cerca del 15 por ciento", aunque para ello dependerá del volumen de hipotecas antiguas -y, por tanto, concedidas a un interés más bajo- que tenga cada banco en su cartera. Por no mencionar que la concesión de crédito en España lleva una década parada, sin ningún crecimiento.
Lo que ya se intuye es que el camino va en esa dirección: los bancos lideran las ganancias del Ibex descontado un movimiento del BCE, la curva de tipos ha vuelto a inclinarse provocando una venta masiva en el mercado de bonos y su exposición a los préstamos dudosos cada vez es menor, después de haberlos empaquetado y vendido al mercado, como acaba de hacer BBVA con una cartera de 4.000 millones que ha colocado a Cerberus -propietario de la inmobiliaria Inmoglaciar-.
Como consecuencia de ello el euribor a doce meses -tipo al que se financian la mayoría de las hipotecas en la zona euro- ha abierto "un hueco de 30 puntos básicos entre su nivel actual a -0,18 por ciento y la previsión que se maneja a mediados de año que ya está en positivo, en el 0,10 por ciento", afirma Iturriaga. Y los bancos se benefician, claramente, de la subida de la curva de tipos porque es la antesala de que mejoren su margen de intereses al cobrar más por los préstamos, aunque deban aumentar la rentabilidad de los depósitos. "Las entidades comerciales españolas son las mejores para jugar en épocas procíclicas", asegura Pablo García, director de AlphaValue, quien da preferencia a Sabadell sobre el resto de financieras porque permite tener exposición "tanto a la recuperación del retail español como del británico". La entidad que preside Josep Oliu es, de facto, la que cotiza con el mayor descuento sobre sus libros de entre las grandes del sector, un 20 por ciento por debajo, y la que ofrece el segundo mayor potencial alcista si nos ajustamos a la recuperación de este indicador, pues debería incrementar su precio un 150 por ciento de aquí a unos años. Sólo BBVA supera esta cifra, pues para recuperar las 2,6 veces a las que cotizaba en 2007 debería subir un 164 por ciento desde las 0,98 veces a como cotiza hoy.