El verano pasado Ucrania salvó un 'match ball', una batalla decisiva que tendría más importancia en la guerra de lo que puede parecer en un principio. En aquel momento, el país europeo afrontaba una rebelión de tenedores de deuda que daban por hecho que los 20.000 millones de dólares prestados a Kiev se habían apilado en una "deuda insostenible". En consecuencia, se negaron a una moratoria, tal y como si aceptaron en 2022. Finalmente, el conjunto de inversores claudicaron y aceptaron postergar el pago a cambio de la promesa de más dinero, evitando que el 'default' del país eslavo fuera total. Ahora estamos a escasos días de que se de otro incumplimiento muy diferente, pues se ha activado una de las 'letras pequeñas' del intrincado cruce de promesas de la deuda del país.
Mantener una buena relación con los acreedores y evitar el impago total es algo que desde la misma Kiev han señalado como esencial. Pese a que ahora su enorme gasto en defensa no lo financian los mercados, sino los aliados, Ucrania tiene claro que, cuando los disparos cesen y los soldados vuelven a casa, la financiación externa será su gran baza para reconstruir el país. El mismo Fondo Monetario Internacional ha señalado repetidamente que una correcta reestructuración de su pasivo es el camino para que puedan acceder a ese dinero en el futuro.
Pero, ¿por qué un año después las alarmas del mercado vuelven a encenderse? Cabe destacar que Ucrania ya ha incumplido algunos compromisos, como no pagar intereses de algunos bonos en noviembre de 2024, algo que provocó que Fitch calificase sus bonos como 'default parcial'. Sin embargo, la dimensión del impago ha entrado en un nuevo nivel desde finales de abril. En aquel momento, el ministerio de Finanzas del país reconoció que no había logrado llegar a un acuerdo para reestructurar 2.600 millones de dólares.
El motivo de esta decisión es claro, en sus compromisos con los acreedores había una cláusula que matizaba que si Ucrania crecía por encima del 3% en su PIB habría un pago de garantías. En 2023 el país del este europeo creció por encima del 5,3%, activando este compromiso gracias a la estabilización del país y la producción bélica, especialmente tras el descalabro del año anterior. Desde Kiev explican que ese mecanismo "no tiene sentido" dado que el carácter de ese crecimiento no es natural, sino un efecto rebote por la recesión del 30% causada por la invasión de Rusia. "Esos warrants se diseñaron para un mundo que ya no existe. El modesto crecimiento de 2023 no fue una señal de prosperidad, sino una frágil recuperación", comentaba al término de la reunión con acreedores, Sergii Marchenko, ministro de Finanzas.
El problema no son los 2.600 millones de euros que están en juego, sino que el propio FMI reconoció que si se trunca este compromiso, todo el pacto de reestructuración firmado el año pasado por valor de 20.000 millones de dólares, puede estar en riesgo. Y no solo esa cifra, sino también la liquidez de 15.500 millones del propio FMI.
"Las perspectivas de sostenibilidad de la deuda a largo plazo siguen siendo difíciles"
En un comienzo, la noticia pasó bajo el radar ante la idea de que podría ser solo un desencuentro más de un país que tiene que volcar todos los recursos en la guerra y, de este modo, se muestra agresivo en la mesa de negociación para salvar cada dólar que pueda destinar a combatir a su enemigo. Sin embargo, los días van pasando y el día clave es ya inminente. Los warrants vencen este 2 de junio y desde Kiev solo han ofrecido dos opciones. La primera es que los acreedores cambien esa deuda no por efectivo, sino por nuevos bonos. También pueden cancelar la deuda hasta 2028 a cambio de beneficios adicionales como un pago superior.
Por su parte, incluso si hay un acuerdo, las principales agencias de rating ven cada vez más problemas. "Las perspectivas de sostenibilidad de la deuda a largo plazo siguen siendo difíciles incluso tras la reestructuración de los eurobonos, mientras continúe la guerra. Se ha observado una mejora en las perspectivas de sostenibilidad de la deuda a largo plazo tras el canje de deuda de los eurobonos. Sin embargo, la sostenibilidad de la deuda sigue siendo un desafío" comentan desde Scope.
La agencia explica que ven la deuda por encima del 90% en el corto y medio plazo al mismo tiempo que la guerra se prolonga. Ante esta situación la firma ve cada vez más probable "no solo que una nueva reestructuración de bonos sea necesaria, sino que aumenten las moratorias unilaterales sobre ciertos pagos". Una situación que provoque "un aumento de los impagos selectivos y debilite la confianza del mercado".
Desde Fitch señalan que el acuerdo preliminar al que se llegó el año pasado se resolverá en julio pero que estos últimos 'warrants' cambian la situación. "Ucrania y los tenedores de sus warrants de PIB (2.600 millones de dólares) no han llegado a un acuerdo sobre la reestructuración. Un préstamo comercial externo (Cargill por 700 millones de dólares, con pagos suspendidos desde el 3 de septiembre de 2024) también está pendiente de reestructuración".
En consecuencia, "la incertidumbre sobre la financiación es alta para 2026 y años posteriores. Fitch prevé que el endeudamiento interno aumentará en 2026, impulsado por un sector bancario relativamente resiliente y una menor financiación interna este año". De momento, la firma cree que la financiación de sus aliados cubrirá "con holgura" sus necesidades militares. Sin embargo, ven unos déficits fiscales disparados por encima del 19% para este año. En ese sentido remarcan que necesitará medio billón de dólares para reconstruir el país cuando haya paz, es decir, 2,8 veces el tamaño del país.
