Madrid
Tradicionalmente, el dólar y el bono del Tesoro estadounidense han actuado de moneda y activo refugio en momentos de turbulencias financieras. Tras el anuncio de Trump de los aranceles recíprocos, el 2 de abril, se produjeron fuertes caídas generalizadas de las bolsas, pero simultáneamente también cayeron el bono del Tesoro americano y especialmente el dólar, dejando de ejercer su papel habitual de activo y moneda refugio.
Ante este movimiento extraordinario, y poco habitual en las últimas décadas, son numerosos los análisis y previsiones que vaticinan el fin del dólar como principal moneda de reserva y la pérdida de atractivo del bono del Tesoro americano como activo sin riesgo de referencia. Esta conclusión se antoja precipitada.
La realidad es que hoy en día no existe alternativa ni al dólar como moneda de reserva, ni al bono del Tesoro estadounidense como activo sin riesgo de referencia. Son numerosas las características únicas del dólar y del bono del Tesoro estadounidense que no se dan en ninguna otra divisa, ni en ningún otro mercado financiero distinto del estadounidense.
La economía de Estados Unidos sigue representando alrededor de 25% de la economía mundial. Su moneda, el dólar, sigue siendo la principal moneda de reserva global, representando un nivel cercano al 60%, siendo el euro la segunda con apenas un 20%. El 54% del comercio mundial sigue realizándose en dólares, aunque ni el comprador ni el vendedor sean estadounidenses. De igual manera, prácticamente la mitad de los bonos emitidos internacionalmente se emiten en dólares.
El tamaño de los mercados financieros en una determinada divisa, su liquidez, diversificación y profundidad son fundamentales para convertir a una moneda en uno de los principales activos de reserva global. Así, la dimensión del tamaño del mercado de bonos soberanos en Estados Unidos no tiene parangón. Mientras que el volumen medio diario del Bund alemán fue de 13.500 millones de euros, el del bono del Tesoro americano a 10 años fue de 1,1 billones de dólares (datos de 2024), 81 veces más que la negociación del bund alemán.
La Eurozona, a pesar de contar con el euro, la segunda moneda de reserva a nivel global, no cuenta con un mercado único, ni con profundidad en sus mercados financieros, ni con un riesgo unificado en los emisores soberanos. El riesgo de los bonos alemanes no se percibe igual que el riesgo de los bonos griegos, italianos o españoles.
Es cierto que el bono del Tesoro estadounidense ha perdido la máxima calificación crediticia por parte de las tres principales agencias de rating, aunque Microsoft, Apple y Johnson & Johnson siguen manteniendo la máxima calificación AAA. Entre los Estados, solamente Alemania, Australia, Canadá, Dinamarca, Luxemburgo, Noruega, Países Bajos, Singapur, Suecia y Suiza mantienen la máxima calificación. A pesar de ello, ninguno de estos países dispone de mercados financieros suficientemente líquidos y profundos como para sustituir al bono estadounidense.
A modo de ejemplo, los bonos del Tesoro suizo, que tradicionalmente se han considerado como activo refugio, han padecido una afluencia de flujos que ha provocado que los bonos con vencimiento de hasta cinco años hayan llegado a estar con rentabilidad negativa. Cuando aumenta la demanda de un bono y supera a la oferta, el precio del bono sube y el tipo de interés de mercado de dicho bono cae.
Para hacerse una idea, el tamaño del mercado bonos soberanos suizos es de apenas 352.000 millones de dólares frente al volumen de 28 billones de dólares en bonos y letras del Tesoro estadounidense en circulación. Evidentemente, eventualmente solo podrá existir un trasvase de bonos estadounidenses a bonos suizos de forma muy limitada.
Dicho todo lo anterior, el principal evento que ha producido una lenta pero progresiva desvinculación del dólar por parte del mundo no occidental ha sido la congelación de los activos internacionales del banco central ruso por valor estimado de 300.000 millones de dólares. A partir de dicho momento, el bono del Tesoro estadounidense dejó de ser el activo sin riesgo para más de la mitad del mundo.
No existe alternativa al dólar y seguirá siendo la principal moneda del comercio mundial y de reserva. Sin embargo, los países no occidentales seguirán buscando fórmulas como las aplicadas en el comercio entre China y Rusia. El comercio se realiza en yuanes chinos, pero el superávit comercial ruso en yuanes, China se lo convierte en oro.
El dólar seguirá siendo la moneda de reserva del mundo, por el tamaño de su sector financiero, por su utilización en el comercio mundial, por la demanda estructural de dólares y de activos en dólares y por la falta de alternativa, además de por superioridad militar y las alianzas militares de Estados Unidos. Sin embargo, el aumento de los déficits fiscales y el imparable crecimiento de la deuda pública sigue siendo un motivo de preocupación.
El dólar no tiene competencia hoy en día. A pesar de ello, se dan las condiciones para que el dólar, de forma paulatina, vaya perdiendo relevancia poco a poco, pero sin que exista una alternativa que le sustituya como moneda de referencia global.
