El Banco Central Europeo (BCE) afronta su última reunión del año este jueves 12 de diciembre en un contexto marcado por la incertidumbre económica global (la victoria de Trump, desaceleración china, tensión geopolítica...) y las crecientes tensiones internas, entre los que claman por mayores bajadas de tipos y los que piden guardar munición para futuras crisis. El debate no reside en bajar los tipos ahora 25 o 50 puntos básicos (pb), es algo más grande, la cuestión es si la hoja de ruta debe conducir a los tipos hacia el territorio expansivo (donde la política monetaria estimula el crecimiento y la inflación) o mantenerse en territorio neutral (ni estimula ni contrae). Los expertos coinciden en que el Consejo de Gobierno adoptará un enfoque gradual para continuar el ciclo de recortes de tipos de interés iniciado este año. Hasta aquí las certezas, la decisión clara y el consenso. La pregunta clave será cómo equilibrar la necesidad de estimular una economía debilitada al mismo tiempo que se guarda munición de cara al futuro. El eterno debate en el seno de un banco central.
El consenso entre los analistas, incluido Karsten Junius, economista jefe en J. Safra Sarasin Sustainable AM, apunta a un recorte de 25 puntos básicos en el tipo de interés de la facilidad de depósito, lo que situaría la tasa en el 3%. "El BCE debería recortar sus tipos de interés oficiales de forma más agresiva, pero parece que el Consejo de Gobierno prefiere un ajuste más gradual", señala Junius. Este sería el cuarto recorte consecutivo, sumando un total de 100 puntos básicos en 2024, en un intento por aliviar las condiciones financieras de la eurozona.
Aunque los recortes solo acaban de comenzar, ya han aparecido las primeras voces que piden guardar munición para cuando vengan 'mal dadas'. Los 'halcones', que suelen coincidir con los representantes de los países frugales, son 'hormiguitas' que presentan una mayor propensión al ahorro, que prefieren que los tipos no bajen a niveles expansivos (por debajo del 1,5-1,75%) y que se sienten más cómodos guardando para el futuro. Con los tipos de interés no es diferente. Estos banqueros centrales prefieren mantener hoy los tipos de interés más altos para tener un mayor margen de bajadas en el futuro ante posibles eventos inesperados. Por el contrario, las 'palomas' (más parecidas a la cigarra) prefieren pensar en el presente y bajar los tipos hasta una zona expansiva para estimular la economía ahora.
Frente a lo que argumentan algunos analistas y las palomas, hay otro punto de vista totalmente enfrentado en el seno del banco central y que quizá pasa un tanto desapercibido: el Banco Central Europeo debe tocar los tipos de interés sólo gradualmente y no bajarlos a un nivel que estimule el crecimiento, ya que eso no resolvería los fallos estructurales profundas de la economía, aseguró a Bloomberg Isabel Schnabel, miembro del Comité Ejecutivo del BCE, hace tan solo unos días.
Schnabel parece rechazar frontalmente las apuestas de los mercados y buena parte de los analistas, argumentando que el estímulo del banco central no resuelve los problemas estructurales (estos problemas se resuelven con reformas por el lado de la oferta) o intensificando la unión (política y fiscal) en la eurozona. Por lo que reducir ahora los tipos demasiado podría ser desperdiciar un valioso espacio de la política monetaria para cuando un shock económico requiera una acción rápida del BCE.
"Dada la perspectiva de inflación, creo que podemos avanzar gradualmente hacia la neutralidad si los datos entrantes continúan confirmando nuestra línea de base", asegura Schnabel, refiriéndose al nivel de los tipos interés, que ni estimula ni desacelera el crecimiento. "Yo advertiría contra ir demasiado lejos, eso es entrar en territorio expansivo. No creo que eso sea apropiado desde la perspectiva actual", aseguraba Schnabel en una entrevista. La idea de guardar munición para el futuro no siempre es acertada, puesto que nadie sabe lo que va a pasar. Si finalmente no viene ninguna crisis importante en los próximos años, el BCE podría haber reservado unos estímulos que hoy habrían sido útiles para nada.
Cuando hay una recesión profunda y la inflación se enfría, todo está claro: bajar tipos es la solución. Cuando la economía crece con fuerza y la inflación se recalienta, todos coinciden: subir tipos. Pero cuando la economía titubea y la inflación sigue amenazando, nadie sabe con certeza qué se debe hacer. Este es el escenario que podría dominar las reuniones próximas del Banco Central Europeo.
El panorama global añade una capa de complejidad. La próxima administración en Estados Unidos, liderada por Donald Trump, genera interrogantes sobre posibles aranceles y sus repercusiones en la economía europea. "El BCE no puede tener en cuenta las futuras medidas de la administración Trump en sus previsiones hasta que sean aprobadas por el Congreso, pero solo puede citar una mayor incertidumbre en sus perspectivas", destacan François Cabau y Hugo Le Damany, economistas de AXA Investment Managers. Asimismo, la inestabilidad política en Francia y Alemania sigue pesando sobre el sentimiento económico en la región. Según Junius, "los gobiernos en quiebra en Alemania y Francia erosionan la competitividad mundial y elevan los diferenciales de deuda pública frente a los bunds alemanes".
Pese a la reticencia de los 'halcones', los mercados siguen anticipando una rápida vuelta a los tipos neutrales y después a la zona expansiva, es decir, la que estimula la economía. Entre estos agentes destaca buena parte de los analistas, que tienden a nadar siguiendo la corriente o la tendencia que marcan las expectativas del mercado. La reunión de este jueves también podría marcar un cambio en la orientación futura del BCE, según Cabau y Le Damany, que anticipan que "la voluntad de mantener la plena flexibilidad de la política monetaria, incluso después de haber recorrido la mitad del camino hacia la neutralidad, podría implicar ligeros cambios en las orientaciones futuras". Este enfoque permitiría al BCE reaccionar de manera más ágil a los datos económicos y las condiciones externas en 2025.
Para el próximo año, se espera que los recortes de tipos continúen hasta situar la tasa de depósito en el 2% en junio y en el 1,5% hacia finales de 2025, según las proyecciones de Deutsche Bank. Sin embargo, persisten dudas sobre el ritmo y la profundidad de estos ajustes, ya que los riesgos económicos siguen inclinándose a la baja. "En nuestro escenario base de referencia vemos al BCE recortando en 25 pb en diciembre con las 'palomas' y los 'halcones' comprometiéndose a una evolución ligeramente moderada de las comunicaciones, con un lenguaje que implica más opcionalidad en el momento, ritmo y destino de los recortes y permite el movimiento hacia un enfoque más prospectivo para la política". Esta es la teoría, luego cada reunión puede ser un mundo a medida que los acontecimientos globales se vayan desarrollando. No sería la primera vez ni la última que el BCE dice 'digo donde dijo Diego' o que las previsiones del mercado fallan.
Por ahora, el 'hacha de guerra' se entierra y en 2025 llegará la gran batalla entre 'palomas' y 'halcones', un nuevo capítulo que revela la división en el Consejo de Gobierno del BCE, algo que suele ser habitual en los bancos centrales, pero que en el caso de la zona euro se acentúa ante las diversas nacionalidades y posiciones de cada país.
El problema creciente de Francia
Además, la presidenta del BCE, Christine Lagarde, tendrá que equilibrar las expectativas del mercado y las posturas divergentes dentro del Consejo de Gobierno. Mientras algunos miembros podrían abogar por un recorte más agresivo de 50 puntos básicos, seguro que hay otros miembros que ni siquiera aprobarían un recorte de 25 puntos básicos, por lo que se espera que el enfoque gradual logre un consenso mayoritario.
Lagarde también se enfrentará preguntas sobre el reciente aumento en los diferenciales de los bonos franceses frente a los alemanes. Aunque el Instrumento de Protección de la Transmisión (IPT) del BCE está disponible para intervenir en caso de necesidad, los expertos creen que "no será necesario actuar para contrarrestar dinámicas de mercado desordenadas", según AXA Investment Managers. Lo cierto es que la prima de riesgo de Francia ha subido con intensidad desde que se comenzó a especular con el colapso del Gobierno. No obstante, la mayor parte de los expertos cree que no será necesario la activación de esta herramienta o escudo, ya lo que la sola existencia del mismo parece mantener contenida la sangría.
Nuevas previsiones económicas
La actualización de las previsiones económicas del BCE es otro de los puntos esperados en esta reunión. François Cabau y Hugo Le Damany, economistas de AXA Investment Managers, anticipan revisiones a la baja tanto en las estimaciones de crecimiento como en las de inflación. Según ellos, "es probable que la previsión de crecimiento del BCE para 2024 se reduzca al 0,8%, mientras que para 2025 la previsión habla de un 1,1%". Además, los expertos esperan que el punto en que la inflación subyacente alcance el objetivo del 2% se adelante al segundo semestre de 2025, en lugar de finales de ese año, como se proyectaba anteriormente.
La reciente moderación en los indicadores de inflación subyacente, incluida una menor presión salarial y una caída en los precios de los servicios, refuerza esta perspectiva. Deutsche Bank coincide en que "la desinflación está bien encaminada", aunque subraya la necesidad de seguir vigilando los riesgos derivados de posibles tensiones comerciales y geopolíticas.
Mirando hacia 2025
El BCE parece comprometido con un camino de ajustes graduales mientras evalúa los datos económicos y las incertidumbres globales. La evolución de la inflación subyacente y el crecimiento serán claves para determinar el rumbo de la política monetaria. Como concluye Junius, "esperamos curvas de rendimientos más pronunciadas y preferimos los vencimientos intermedios".
"Vemos al BCE recortando los tipos hasta el 1,5% a finales de 2025. Creemos que el BCE continuará recortando en movimientos de 25 pb en cada reunión en el primer semestre para alcanzar el 2% en junio. Luego esperamos un recorte de 25 pb por trimestre en la segunda mitad de 2025. La incertidumbre es grande y esto se traduce en una zona de aterrizaje para la tasa terminal del BCE de 1 y 1,75%. Es decir, más a la baja que al alza para nuestra previsión base", asegura el informe de Deutsche Bank.
El escenario que contemplan los mercados es similar al que plantea Deutsche, pero con un recorte de tipos menos en el horizonte: los inversores esperan que los tipos se estabilicen en el 1,75% en junio del año que viene, lo cual supone una bajada de tipos de 150 puntos básicos en las cinco reuniones que quedan pendientes hasta entonces. Si esto se cumple, el BCE tendrá que bajar los tipos 50 puntos básicos en alguno de estos encuentros, y los inversores apuntan a que el mes más probable para que esto ocurra es marzo.
En este contexto, el BCE tiene la difícil tarea de proporcionar apoyo suficiente a la economía de la eurozona sin comprometer su credibilidad en la lucha contra la inflación. La reunión de este jueves podría ser solo el preludio de un 2025 lleno de desafíos y decisiones cruciales para el bloque monetario.
