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El rompecabezas inmobiliario de China

Vista nocturna de Shanghái. Dreamstime

El sector inmobiliario chino se ha convertido en un pilar fundamental de su economía en las últimas décadas, representando entre el 25% y el 30% del PIB del país. Además de proporcionar viviendas a la considerable población china, el sector inmobiliario se ha utilizado cada vez más como principal reserva de ahorro: las subidas de precios en el pasado lo han convertido en un buen vehículo de inversión y un depósito de valor percibido como seguro. En 2022, China contaba con el mayor sector inmobiliario del mundo, valorado en casi 90 billones de dólares, lo que suponía el 26% del valor inmobiliario mundial.

A pesar de algunos de los costes asociados a la inversión inmobiliaria, incluidas las dificultades de liquidación, se ha considerado ampliamente como una inversión "segura" que ha ofrecido casi los mejores rendimientos en comparación con otras opciones de inversión. Incluso teniendo en cuenta la reciente caída de los precios de la vivienda, una inversión en una propiedad en 1998 habría proporcionado aproximadamente una rentabilidad del 420% en 2023, mientras que un fondo en el índice bursátil de Shanghái habría logrado menos del 250%.

Nuestras estimaciones indican que, por término medio, entre 2008 y 2022 se vendieron un 32% más de unidades de viviendas cada año que el número de hogares recién formados. Suponiendo que cada hogar sólo necesite una propiedad para vivir, esto sugiere que el 32% de las propiedades residenciales urbanas vendidas en China se adquirieron con fines de inversión. Sin embargo, mientras los inversores inmobiliarios disfrutaban de rendimientos favorables, empezaron a surgir problemas. En primer lugar, la inversión especulativa impulsó al alza los precios de la vivienda, contribuyendo a que los precios inmobiliarios crecieran a un ritmo ocho puntos porcentuales más rápido que el crecimiento de los salarios entre 1998 y 2007. Esta dinámica, por supuesto, hizo aún más atractiva la inversión inmobiliaria, contribuyendo a una espiral alcista de precios y rendimientos.

Además, el creciente número de inmuebles que se adquieren con fines de inversión pero no se alquilan hace que muchos estén desocupados, lo que da lugar al fenómeno de las ciudades fantasma que se extiende por todo el país, sobre todo en las ciudades de menor nivel.

El riesgo material se centra, por tanto, en que los inversores racionales opten por liquidar sus activos inmobiliarios para limitar las pérdidas si no prevén ninguna posibilidad de recuperación de los precios. Tales acciones podrían desencadenar una oleada de ventas e intensificar la caída de los precios inmobiliarios en un breve periodo de tiempo.

Recientemente, hemos asistido a descensos persistentes de los precios inmobiliarios, ampliamente reconocidos como una corrección del mercado largamente esperada. A diferencia de lo ocurrido en el pasado, Pekín se está mostrando conservadora en los estímulos destinados a frenar estos descensos.

Dada la repercusión en la economía en general, la velocidad de la corrección es la principal preocupación. En el peor de los casos, un ajuste rápido podría plantear riesgos para otros sectores y para los resultados económicos generales. Sin embargo, un ajuste más lento podría dar lugar a un aterrizaje suave, reduciendo los efectos indirectos. Para bien o para mal, el Gobierno desempeñará un papel fundamental en la gestión.

Se han puesto en marcha medidas para apoyar tanto la demanda como la oferta inmobiliaria. En las ciudades de primer nivel, donde antes existían estrictas restricciones a la compra, se han levantado la mayoría de las medidas, lo que ha impulsado principalmente la demanda orgánica, aunque de forma modesta.

De cara al futuro, las autoridades podrían proporcionar apoyo fiscal al sector, que podría incluir una rebaja del impuesto sobre el valor añadido para impulsar el consumo. Pekín también podría imponer restricciones estrictas a los listados de viviendas de segunda mano y fijar un precio mínimo para las nuevas viviendas listadas en el mercado, apoyando artificialmente el mercado –aunque creemos que este sería el último recurso de Pekín–.

Otra razón importante que sitúa la actual recesión inmobiliaria en el centro de atención es su importancia para la economía y el daño potencial que podría causar a los resultados económicos generales. Según nuestras estimaciones, suponiendo que se produzca una sustitución limitada de la producción en la economía para llenar el vacío causado por el sector inmobiliario, China podría enfrentarse a una reducción de alrededor del 10% del PIB acumulado de 2021 a 2026.

Las perspectivas del sector inmobiliario chino son muy inciertas. Prevemos una corrección que se prolongará durante los próximos años y podría dar lugar a un importante ajuste de los valores inmobiliarios. Es probable que el ritmo de dicho ajuste dependa en gran medida del comportamiento de la inversión, especialmente en un contexto en el que los motores orgánicos tradicionales de la demanda se están ralentizando. Dicho esto, es probable que, a largo plazo, el ritmo general de crecimiento de la renta de los hogares y la demanda de sustitución y mejora de la vivienda también apoyen el desarrollo inmobiliario.

Sin embargo, incluso un aterrizaje suave en el mercado inmobiliario crearía un viento en contra persistente para la actividad económica en general, dada la importancia del sector para la economía. Las autoridades chinas ya están aplicando estrategias para impulsar la actividad en otros sectores, como los proyectos de infraestructuras y el crecimiento de las exportaciones. Pero ambas vías pueden tener menos relevancia para aliviar los vientos en contra que en el pasado.

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