Sólo hubo un escenario mejor que el actual para la renta variable española y fue en el año 2008. Ahora, el Ibex 35 presume del mayor atractivo, tanto por valoraciones como por potencial, entre las principales referencias europeas. Por contra, los escasos volúmenes de negociación de la bolsa española siguen siendo una preocupación. Así lo cree Nicolás Fernández Picón, director de análisis de Banco Sabadell, que desgrana en una entrevista con este medio los sectores y valores españoles en los que el inversor debería estar posicionado en este momento. La banca, por motivos obvios tras la opa de BBVA a Banco Sabadell, no entra dentro de este análisis.
¿En qué momento de reconstrucción cree que se encuentra ahora mismo la bolsa española?
Nos encontramos en un momento dulce para la bolsa española, porque el sector que siempre ha pesado mucho, el financiero, por fin ha tirado. Y luego, con la llegada de las bajadas de tipos, nos encontramos en un momento que puede ser también bueno a nivel de valoración y de soporte para los bond proxies, que también hay muchos en el Ibex. Pensamos que el Ibex 35 es el índice que está más atractivo de Europa a nivel de valoración y por potencial. Lo que me preocupa es que todo esto viene de la mano de unos mercados, sobre todo los americanos, que están en máximos y en subida libre, y hemos pasado de tener un consenso tremendo de que iba a haber una recesión clarísima en el primer trimestre de este año, a que ya prácticamente el tema de la recesiones ha desaparecido del diálogo. No es que yo espere una recesión, pero te hace preocuparte un poco, porque llevamos acumulada una subida tan grande que el riesgo está encima la mesa y al final cualquier excusa te vale. Ahora, por ejemplo, han sido las elecciones europeas y seguro que habrá alguna duda más.
Como uno de los directores de análisis más veteranos del mercado, ¿en qué momento cree que la bolsa española ofreció un atractivo sobre otros mercados tan fuerte como el actual?
Para mí, el mejor momento de los mercados y de los valores es cuando puedes aprovechar oportunidades históricas de compra. Entonces, la última vez que yo he visto una oportunidad buenísima fue en el 2008. Para mí fue en ese momento, lo que pasa es que ahí nadie quería comprar. La verdad es que desde después de ese momento y sin remontarnos a antes del 2000, que ahí subía todo, seguramente el actual sea uno de los mejores momentos en el ránking. Ahora es verdad que están todos los valores arriba, por lo tanto, eso es una incertidumbre, pero al mismo tiempo te da más calma a nivel de invertir. El principal hándicap de la bolsa española sigue siendo el mismo que ha venido siendo los últimos años y eso es algo que no ha mejorado, sino que ha empeorado, y es que se está perdiendo interés en la bolsa española, cada vez hay menos volumen, y es una bolsa donde en vez se fusionarse los brókers se fusionan las gestoras, lo que quiere decir que el negocio va a la baja claramente.
Por sectores, y centrándonos en las compañías tradicionales eléctricas del mercado español (Iberdrola, Naturgy y Endesa) ¿Cuál es su preferencia en este momento? ¿Cuál cree que es el valor que tiene más atractivo?
Tenemos una apuesta más consistente en Iberdrola, porque nos parece que es la compañía que mejor diversificada está a nivel de negocio, geográfico, de capacidad instalada…. y nos parece que, además, cumple, si no bate, siempre sus objetivos. Ahora hemos metido también en nuestra cartera modelo a Endesa. Iberdrola es un poco, salvando las distancias, el Inditex de la de las utilities, tiene una ventaja competitiva. Endesa es una apuesta que tiene que ser en momentos donde tú consideres que esté especialmente barata y el entorno sea favorable. Este año el entorno ha sido muy malo porque los precios eléctricos han bajado y porque los tipos de interés parecía que iban a bajar mucho y luego resulta que van a bajar mucho menos. Pero ahora que ya hemos visto la primera bajada, con una rentabilidad por dividendo alta, y lógicamente también por la cotización que tiene, nos parece que es una buena oportunidad.
Tras el castigo que ha sufrido Naturgy al deshacerse de la opa de Taqa y Criteria, ¿sigue sin verle atractivo?
El problema de invertir en Naturgy es que ya no tengo muy claro en qué invierto. Yo sé que en Endesa invierto porque está muy barata y porque tiene una rentabilidad por dividendo muy alta. En Iberdrola sé que invierto porque tiene una rentabilidad razonable, hay crecimiento y tiene una estrategia muy clara.
En Naturgy estás en una compañía donde tienes fondos de capital riesgo que llevan mucho tiempo ahí y que quieren salir, y para salir están pidiendo un precio, que no sé cuál será el que ellos pensarán, pero salió en prensa que 27. Venimos de un plan, que se llamaba Géminis, con la escisión del negocio regulado y el negocio liberalizado, que también se paró, y ahora cuando ya parece que Taqa está ahí, con todos los intereses alineados, se cae. ¿Cuál es el siguiente paso? Porque ahora seguimos escuchando que Criteria va a seguir ahí para conseguir incrementar la rentabilidad de Naturgy, pero es que siempre ha estado ahí para eso. Es un valor donde no tienes claro cuál va a ser su siguiente paso.
En el sector infraestructura, con Sacyr, Ferrovial y ACS, ¿cuál es la que más les gusta?
A nosotros nos gustan Ferrovial y Sacyr. Sacyr porque creemos que sigue habiendo bastante valor oculto y es donde más potencial a largo plazo, y Ferrovial porque nos parece que tiene los mejores activos y muy buen equipo de gestión. De ACS también creemos que tiene buenos activos y buen equipo de gestión, el problema es que a estos precios ya descuenta mucho de todo lo bueno. Tenemos las tres en comprar, pero en carteras tenemos a Sacyr y a Ferrovial.
Sacyr tiene la mejor recomendación del consenso, solo después de Logista. Tiene unanimidad con recomendación de compra. El fondo que subyace es que puede ser la compañía de tamaño perfecto para que alguien se la acabe comprando. ¿Espera operación corporativa?
Puede ser, pero ahora mismo no lo veo. Creo que lo que tienes ahí es generar valor con la venta de participaciones y con los negocios que han hecho, y luego seguir haciendo crecer la cartera de concesiones, que tampoco le hace falta porque tiene autopistas con plazos muy largos y con muy buenas retribuciones, pero yo ahora el movimiento corporativo no lo veo. Pero sin duda es más candidato que Ferrovial.
Inditex aporta un 30% de lo ganado en el Ibex 35 este año y desde Sabadell le dan una de las valoraciones más altas del consenso, con 50,65 euros.
Es obligatorio tenerla en cartera, porque no te va a decepcionar. La evolución de la cotización es curiosa, porque normalmente lo que pasa con Inditex es que presenta resultados, bate, sube con fuerza ese día y la semana y media después..., y siempre hay alguien que después de que haya presentado dice que esto no lo va a poder hacer durante mucho más tiempo, pero el 80-90% de los analistas la tienen en comprar. Y luego, en los siguientes resultados, vuelve a batir expectativas. Yo considero que es un valor que lo va a ir haciendo bien. Yo diría que Inditex ha conseguido crear una categoría propia, que es la clave de su éxito. No es lujo, pero sí que es muy moda y está percibida claramente mejor que los H&M o Shein, que están por debajo. Inditex está en su propia categoría, como no tiene una cuota de mercado, excepto en España, muy alta, sigue teniendo una capacidad de crecimiento tremenda. Y a nivel online, tiene una estrategia muy buena, así que yo creo que hay que seguir invirtiendo en el valor. Además, tampoco está cara comparada con las ratios históricas a las que cotiza.
¿Y hay alguna obligación de tener Telefónica en cartera?
Claro que no. Nosotros de hecho la sacamos de la cartera. La razón reciente para tenerla ha sido por la compra de la SEPI, el intento de compra, que no sabemos cómo acabar, de STC, y el aumento también de participación de Criteria, pero ya está. Ahí ya tiene un soporte que ha permitido que el valor lo haya hecho mucho mejor que el resto del sector e incluso que la bolsa en algún momento, pero en periodo muy corto de tiempo. A partir de ahí es un negocio que sigue siendo muy complicado, donde te peleas por crecimientos del 0,1%-0,2% en ventas en tu mercado principal, que es España. Es verdad que tienes un mercado en Latinoamérica, pero con una competencia también bastante fuerte, y donde tienes todavía un problema de deuda y una rentabilidad por dividendo que es elevada, pero sin nada de crecimiento.
¿Dan por segura la continuidad de la rentabilidad por dividendo?
Yo creo que sí, que relativamente la gente ya lo pone menos en duda que al principio. Pero es verdad que la deuda neta ebitda no ha cambiado, porque tiene muchos problemas para generar dividendo y crecer en caja. Entonces sí, yo creo que el dividendo es una cosa que está bastante segura en Telefónica, pero si no consigues mayor crecimiento, y no hay algo que haga que tecnológicamente las cosas vayan mejor, es difícil justificar ratios más altos a los que cotiza. Es un sector que está bastante tocado en general.
Repsol, que es una compañía en acelerada transformación, ¿qué le parece?
Me parece que lo ha hecho muy bien. Yo creo que todos los pasos que ha tomado Repsol en los últimos años han sido buenos, como poner en valor la división de producción, las renovables… y los resultados que ha ido presentando también han sido muy buenos. Tiene una rentabilidad por dividendo entre efectivo y recompras que es de las más alta del Ibex. El problema que tienen las petroleras es que es un sector muy dependiente de la macro. Se mueven mucho con las expectativas de las materias primas, y evidentemente del crudo, y eso las convierte en valores que se mueven muy distinto al resto del mercado, no siguen una lógica.
¿Qué peso le dan en la valoración a las renovables en Repsol?
Es creciente, estamos ya en un 20% y creo que va para arriba. Pienso que lo van a hacer bien, el managment y la estrategia me gusta, creo que lo hacen muy bien. Nos parece que es un valor en el que hay que estar. Creo que a estos precios y con esta rentabilidad por dividendo, hay que tenerla.
De las 'machacadas' renovables, entre Solaria y Acciona, ¿cuál le gusta más y qué cree que es lo que no está entendiendo el mercado de lo que está pasando?
Nosotros hemos ido incrementando nuestra apuesta, porque creemos que está todo muy descontado. Es verdad que ha habido una tormenta perfecta, que han sido unos tipos altos, con una bajada inferior a la que se esperaba. A eso se le suma precios de la electricidad que se han desplomado y dudas regulatorias. Yo creo que todo eso va a tener su cambio a positivo. Ya hemos visto la primera bajada de tipos y por mucho que se retrasen las siguientes, lo que no vamos a ver son subidas. Los forwards eléctricos ya están marcando niveles más razonables donde esto vuelve a ser rentable y a nivel regulatorio yo creo que no hay otra posibilidad que el apoyo hacia las energías renovables, por lo tanto ahí lo deberían hacer bien. Yo no creo que el mercado no esté entendiendo algo, el problema es el de siempre, que cuando el precio del pool estaba a 200, parecía que Acciona Energía valía 60, pero lo que hay que descontar es a precios eléctricos razonables.
De las dos socimis, teniendo en cuenta la ampliación de capital que tiene entre manos Merlin para invertir en centros de data y que Criteria acaba de entrar en Colonial, ¿por cuál se decantaría?
Colonial está más barata, pero tiene también más riesgo, aunque con la entrada de Criteria, que ha sido un poco curiosa, se ha quitado un poco ese riesgo, lo ha bajado, pero a mí Merlin me gusta mucho también por el managment, y me parece que lo hace muy bien. Nosotros igual que tenemos Acciona, Acciona Energía y Solaria en las carteras, también tenemos Colonial y Merlín, lo que pasa es que en las reducidas hemos cambiado Merlín por Colonial por eso de que se había quedado muy atrás y estaba barata.
Del resto de valores, ¿cuál le gusta más de bolsa española?
Me gusta mucho Logista, veo que es un negocio sin riesgo, una situación financiera envidiable y una rentabilidad por dividendo muy alta. Toca todos los checks, el único riesgo que pudieras ver es que Imperial Brand quisiera reducir su participación.
También me gusta Red Eléctrica más que en Enagás. Es verdad que en Redeia hay mucha menos rentabilidad por dividendo, pero yo creo que más segura. Además la apuesta que hacemos es que la regulación en distribución eléctrica y el transporte, que es lo que hace Redeia, va a cambiar a mejor. Tienen que cerrar todos los cambios que haya entre 2024 y 2025 para que empiece a funcionar en 2026. Yo creo que va a haber mejoras en las retribuciones y en la rentabilidad que se le da a sus activos, porque una cosa que sí que se ha demostrado es que hace falta invertir en transporte y en distribución eléctrica.
Baratas y que nos gusten también tenemos al sector turismo, en el que estamos bastante positivos. Nos hemos bajado un poco en Aena porque ha subido mucho, pero nos sigue gustando, y las que vemos especialmente baratas son IAG, Meliá y Amadeus.
¿Le preocupa la posible salida de Meliá del Ibex?
Sería una mala noticia desde luego, pero tampoco creo que cambie gran cosa. Eso no afecta al valor intrínseco de la compañía, y me parece que está barata con respecto a las expectativas que tenemos con su negocio.
¿Qué no le gusta claramente del Ibex?
Hay firmas que pensamos que están más ajustadas por valoración y otras que tienen demasiado riesgo. Las aceleras están teóricamente muy baratas, pero me parece que no están en un buen momento inversor. No les vemos en general mucho potencial. Tampoco tenemos en cartera a Telefónica. Naturgy tampoco nos gusta. En Enagás vemos que hay mucho riesgo y por eso preferimos Redeia. También nos hemos puesto en vender en Fluidra y Rovi por temas de valoración.
¿Y fuera del principal índice español qué les llama la atención?
En nuestra cartera de medium y small cap, que la dividimos así y no por pertenecer al índice, tenemos a Catalana Occidente, Ebro Foods, Neinor Home, Ence, que la metimos hace poco, Logista, Meliá, Redeia, CAF, Sacyr y Solaria.
