El resultado de las elecciones al Parlamento Europeo celebradas el pasado 9 de junio ha generado un terremoto político interno en Francia. La amplia victoria de la ultraderecha de Marine Le Pen y el rotundo fracaso de los partidarios del presidente de la República, Emmanuel Macron, llevaron a este última a dar un volantazo y convocar elecciones legislativas para el próximo 30 de junio, con segunda vuelta el 7 de julio. Las altas probabilidades de que la ultraderecha obtenga en estos comicios mayoría en la Asamblea y llegue al gobierno han traído miedo a los mercados. Aún pesa el recuerdo de Le Pen defendiendo una salida de Francia de la UE (Frexit), pese a que después haya renegado de esa propuesta, y sus intenciones de mayor gasto público. Los bonos soberanos franceses así como su bolsa lo notaron la semana pasada y la gran pregunta es cómo tiene que actuar ahora un inversor interesado en el país galo. La clave, según los últimos análisis de los estrategas, es no dejarse llevar por el ruido.
"El riesgo político está exagerado. Esto crea una oportunidad para comprar la caída de algunos activos franceses cuando el riesgo electoral alcanza su punto máximo. En concreto, las acciones francesas parecen estar maduras para un repunte en relación con otras acciones europeas, en particular los bancos. Los OAT franceses (bonos soberanos) todavía no son una ganga. La mala situación fiscal del país significa que los inversores que buscan mayores rendimientos deberían favorecer los bonos españoles o italianos", señalan en una informe para clientes de este mismo lunes Mathieu Savary y Jeremie Peloso, estrategas de BCA Research.
"La venta masiva de activos franceses está impulsada por el temor de que el Rassemblement National (RN) de Le Pen obtenga una mayoría en el parlamento francés, planteando así el espectro de una revisión completa de la política francesa hacia un programa anti-UE con estrictos controles de inmigración y una política fiscal populista. Estos temores son exagerados", defiende ambos analistas.
Desde BCA Research ponen en solfa que, hasta cierto punto, Macron ha conseguido liberalizar la economía francesa: "Sus reformas del mercado laboral y de las pensiones ya han comenzado a dar frutos. La tasa de desempleo francesa alcanzó un mínimo histórico del 7,3%. Lo mismo ocurrió con la tasa de desempleo juvenil. Además, la creación de empresas ha mejorado, lo que constituye una señal de un creciente dinamismo empresarial en Francia. Lo más importante es que las políticas pro-europeas de Macron disiparon cualquier duda de que Francia saldría de la UE o de la eurozona". Y reconocen que una mayoría parlamentaria de RN amenaza con deshacer este progreso.
Aunque su discurso se ha moderado, un repaso a la retórica de Le Pen lleva a promesas como deshacer las reformas del mercado laboral que han aumentado la flexibilidad; deshacer las reformas de las pensiones que aumentaron la edad de jubilación a 64 años; gasto generalizado y medidas de apoyo que aumentarían exponencialmente el ya grande déficit público francés; y presionar por el citado Frexit. Se ciñan más o menos a estas promesas, la clave radica en las posibilidades que tiene el movimiento de Le Pen de llevarlas a cabo si toca poder, y de momento, remarcan desde BCA, son bastante limitadas. Con una mayoría simple en la Asamblea, llegarían al gobierno, pero tendrían que protagonizar una curiosa cohabitación con Macron en el Elíseo. Además, en Francia las prerrogativas del presidente de la República son amplias.
Bonos
"Los activos europeos seguirán sufriendo una elevada volatilidad y caídas hasta el 7 de julio. Los diferenciales de los bonos franceses pueden estrecharse, pero su atractivo se ve limitado por el mal estado de las finanzas públicas del país. El diferencial de rendimiento entre los OAT a 10 años y los Bunds alemanes a 10 años ha saltado de 48 puntos básicos el 7 de junio a 77 ahora. Esto lleva este diferencial a su nivel más alto desde febrero de 2017, cuando los mercados se vieron afectados negativamente por la posibilidad de que Le Pen batiera a Macron en las presidenciales.
"Estos diferenciales más amplios no crean una fuerte oportunidad de compra. Su valor razonable se sitúa entre 50 y 60 puntos; no pueden volver a la media de 31 puntos básicos que prevaleció entre enero de 2015 y diciembre de 2021. Las finanzas públicas francesas se han deteriorado demasiado. Francia ahora tiene una relación deuda pública/PIB del 111%, tercera después del 137% de Italia y el 162% de Grecia. Está previsto que el déficit público francés alcance el 4,9% en 2024 y 2025 respectivamente, o el peor nivel de todas las principales economías de la eurozona", detallan los estrategas. "Recomendamos que los inversores que buscan un repunte del rendimiento prefieran los bonos españoles a los franceses. Los diferenciales entre las dos naciones deberían converger, ya que España tiene cargas de deuda pública y privada más saludables que Francia, así como déficits presupuestarios más estrechos", remachan.
Ante la posibilidad de que sigan aumentando los diferenciales en la primera vuelta de las elecciones, los estrategas de inversión de UBS prefieren seleccionar bonos corporativos franceses en lugar de deuda pública. "Los bonos corporativos franceses son menos volátiles que los bonos del Estado y no se espera que se vean afectados significativamente por las elecciones. Preferimos los bonos de calidad y esperamos que los rendimientos caigan a medida que los mercados prevean un ciclo de recortes de tipos por parte de los bancos centrales. Vemos valor para los inversores en determinados bonos con grado de inversión de empresas multinacionales que están menos expuestas a la política nacional y ofrecen rendimientos atractivos", escribe en una nota para clientes el equipo encabezado por Mark Haefele.
El panorama es mejor para las acciones europeas y el euro. Durante las próximas tres semanas, mientras persiste la incertidumbre, los inversores seguirán presionando a la baja los activos europeos, especialmente en relación con los activos estadounidenses. Sin embargo, razonan desde BCA, la economía de la eurozona sigue en auge. Esta combinación es positiva para los activos europeos porque los inversores siguen esperando un crecimiento muy bajo fuera de la región.
Acciones
"La liquidación de las acciones francesas crea una oportunidad táctica de compra. Las acciones francesas se han sobrevendido en relación con el índice de referencia de la eurozona. Este mal desempeño es anterior a la expansión de las primas de riesgo creadas por la disolución de la Asamblea Nacional. Refleja en gran medida el carácter procíclico de las acciones francesas, cuyas ganancias quedaron por detrás de las del índice de referencia regional. Sin embargo, el aumento de la actividad industrial mundial revelado por el aumento de la relación entre nuevos pedidos y existencias de Suecia apunta a una recuperación de los ingresos relativos de Francia. Una vez que se calme el polvo político, las acciones francesas se beneficiarán de este viento de cola táctico", recoge el informe de BCA.
En este marco, continúan Savary y Peloso, los bancos franceses parecen especialmente atractivos. En relación con sus competidores de la eurozona, han caído a su nivel más bajo en ocho año. Además, cotizan con un descuento del 35% frente a los bancos de la región sobre una base precio-valor contable. De manera similar, su impulso de 40 semanas ahora está enormemente sobrevendido. "Los bancos franceses están bien capitalizados y son rentables. También se beneficiarán de tasas de interés europeas estructuralmente más altas en comparación con la última década. Como tal, su descuento actual los convierte en una compra atractiva desde el punto de vista táctico", concluyen.
Menos optimista es el consejo desde UBS: "Los malos resultados del CAC-40 sugieren que algunos riesgos están descontados, pero una mayor incertidumbre podría limitar el apetito de los inversores. Dentro de la renta variable francesa, los valores financieros, de servicios públicos y de infraestructuras son los más vulnerables a los cambios políticos. También hay implicaciones para el mercado europeo en general, dado que uno de los casos positivos para la renta variable europea estaba vinculado a las posibles entradas de inversores extranjeros, que ahora podrían verse disuadidos por la incertidumbre política. Recomendamos a los inversores que utilicen estrategias estructuradas para gestionar los riesgos y explorar oportunidades en regiones infravaloradas como el Reino Unido".