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El euro cumple 25 años: una historia de éxito, pero siempre a la sombra del dólar

  • La divisa comenzó su recorrido como moneda de cuenta en 1999
  • Sus monedas y billetes comenzarían a circular el 1 de enero de 2002
  • La reciente debilidad distorsiona la fotografía de este cuarto de siglo
Imagen: Elaboración propia

El euro celebra este 1 de enero su 25 años cumpleaños. Aunque sus monedas y billetes no se pusieron en circulación hasta el Año Nuevo de 2002, el primer día de 1999 se introdujo en los mercados financieros mundiales como moneda de cuenta en sustitución de la antigua Unidad Monetaria Europea (ECU). Un cuarto de siglo después, el balance arroja más luces que sombras, fundamentándose estas últimas en la discutida pero indiscutible hegemonía mundial del dólar estadounidense.

En su última entrega del año, los analistas de divisas de Commerzbank se despedían de 2023 echando una breve mirada retrospectiva con motivo de este 25 aniversario. El resumen lo hace el estratega jefe de Forex del banco alemán Ulrich Leuchtmann: "Entre las cuatro principales monedas (dólar americano, euro, yen japonés y libra esterlina), el euro ha obtenido buenos resultados desde su lanzamiento. Incluso teniendo en cuenta el reciente periodo de alta inflación, el objetivo de inflación solo se ha incumplido globalmente por poco; el euro es tan fuerte frente a sus socios comerciales como sugeriría la menor tasa de inflación en relación con estos países. Por lo tanto, el impacto económico real de las fluctuaciones del tipo de cambio es mínimo".

Pero, "por supuesto", continúa Leuchtmann, el euro no es un competidor para el dólar estadounidense: "No puede igualar la significativa fortaleza del dólar estadounidense en los años transcurridos desde la crisis de los mercados financieros, ni puede competir seriamente con el billete verde como primera moneda mundial".

El analista de Commerzbank comienza su balance sobre la divisa comunitaria desde el flanco de la inflación, remarcando que, en retrospectiva, no ha habido grandes diferencias en la inflación de la eurozona con respecto a EEUU. "A pesar de la elevada inflación de los últimos años, la tasa media de inflación en la zona euro desde principios de 1999, cuando se introdujo el euro, ha sido solo del 2,1%. Esto es más que el objetivo actual del 2% e incluso más que el objetivo anterior ("por debajo pero cerca del 2%"). Pero no es mucho más".

Como ejemplo, una cesta de bienes de consumo que costaba 100 euros cuando se introdujo el euro cuesta hoy 167,81 euros y costaría 163,79 euros si la inflación hubiera sido siempre exactamente del 2% (todas las cifras a finales de noviembre). "En conjunto, pues, la inflación en la zona euro ha sido apenas superior a lo que el Banco Central Europeo (BCE) hubiera deseado. A pesar del reciente periodo de inflación muy elevada. Sobre todo porque la inflación había sido especialmente baja en los años anteriores", sintetiza Leuchtmann.

Ampliando la comparación con las otras tres grandes divisas, prosigue el economista del banco alemán, el euro se ha situado en medio del pelotón y con una evolución muy similar a los precios en EEUU. "Para el cruce euro/dólar, esto significa que hubo poco impulso directo desde el lado de la inflación. En esencia, la inflación solo fue relevante porque repercute en la política de tipos de interés y, por tanto, en el carry". El carry trade o bicicleta financiera consiste en vender una divisa que cuenta con tipos de interés bajos y a su vez comprar otra diferente con un tipo más alto para obtener rendimiento, explican los analistas de IG. En otras palabras: financierse a menor coste e invertir en mayores retornos.

Por el lado del crecimiento económico, continúa Leuchtmann, sí existe una brecha que no ha habido con la inflación: "Desde la introducción del euro, el Producto Interior Bruto per cápita de la zona euro ha aumentado un 30%. Más que en Japón (20%) o el Reino Unido (27%), pero bastante menos que en EEUU (40%). Como consecuencia, la diferencia de renta con EEUU ha aumentado. Mientras que el PIB per cápita de la zona del euro era el 88% del de EEUU cuando se introdujo el euro, solo es el 82% 25 años después". Esto se debe casi en su totalidad a los efectos de la pandemia. "En 2019, el PIB per cápita de la zona euro seguía siendo el 87% del de EEUU", aclara.

Sin embargo, esclarece el estratega de divisas, "pese a que los optimistas puedan argumentar que el impacto del efecto puntual del covid todavía se está sintiendo, esto no significa que la brecha de ingresos sea permanentemente mayor. Es por ello que los pesimistas del euro, en cambio, pueden señalar que vivimos en un nuevo entorno post-coronavirus, por lo que existe un riesgo real de que la desventaja de crecimiento de la zona euro (y por tanto del Reino Unido) se consolide".

Esta segunda opinión justificaría la debilidad del euro. "Como me gusta explicar, los diferenciales de crecimiento a corto plazo apenas son relevantes para los tipos de cambio, pero sí lo son cuando hay indicios de una desventaja permanente en materia de crecimiento. Como ocurre actualmente, al menos desde la perspectiva de los bajistas del euro", elucida el alemán.

Centrándose en el cruce con el dólar, Leuchtmann admite que con un cambio de 1,10 billetes verdes por unidad, la moneda única europea parece cotizar débil. "Aunque no tan débil como el año pasado, cuando el tipo de cambio cotizó por debajo de la paridad, un poco de pesimismo puede revelar una tendencia a la baja constante desde los máximos históricos de 2008", apunta.

Pero llamar a esto "debilidad del euro", defiende el analista, sería un error: "La libra ha perdido más terreno frente al dólar desde 2008, el yen desde 2012. Si medimos la evolución del euro frente a los socios comerciales de la zona del euro, es decir, si nos fijamos en el índice del tipo de cambio efectivo nominal del euro, el panorama es muy distinto (véase el gráfico). Desde este punto de vista (que es mucho más relevante para los efectos económicos reales), el euro cotizaba en máximos históricos en verano y nunca ha experimentado un periodo pronunciado de debilidad desde los años cercanos al cambio de milenio. Incluso ha habido una tendencia al alza desde 2015. Durante este tiempo, el euro ha ganado alrededor de un 20% frente a los socios comerciales de Europa".

Curiosamente, subraya Leuchtmann, esta fortaleza del euro no se ha producido a expensas de los exportadores: "Al mismo tiempo, la inflación en la zona euro ha sido más baja que en las economías con las que comercia. El tipo de cambio efectivo ajustado por este factor (real) apenas ha variado desde principios de 2015.

Por último, el experto destaca el papel mundial del euro más allá de la dominancia global del dólar: "Alrededor del 20% de las reservas de los bancos centrales del mundo están invertidas en euros. Esto significa que la moneda única europea no es rival real del dólar estadounidense (59%) y que, evidentemente, solo es la número dos entre las monedas de reserva del mundo. Pero es la indiscutible número dos, sin nada que venga después durante mucho tiempo. El yen y la libra esterlina están muy, muy por detrás, con algo menos del 5,5% y el 4,8% respectivamente". "Lo mismo cabe decir del uso del euro en el comercio transfronterizo fuera de la zona euro. Con algo menos del 13%, es la moneda en la que se denominan los pagos transfronterizos SWIFT, por lo que no puede competir con el dólar (59%). Pero incluso en este caso, la libra esterlina y el yen están muy por detrás (ambos en torno al 5,5%)", remata Leuchtmann.

Horizonte para 2024

En el corto plazo, la expectativa es que el dólar se debilite a medida que la Reserva Federal recorta los tipos de interés, lo que podría dar cierto fuelle al euro con permiso de que los recortes no lleguen igual de pronto a la eurozona. Sin embargo, opina Javier Corominas, director de estrategia macro global de Oxford Economics, "para que el dólar se debilite sustancialmente a partir de ahora, necesitaríamos ver un repunte significativo del crecimiento mundial -China y Europa en particular- y que la Fed cumpliera los 140 puntos básicos de recortes de tipos previstos para 2024. Se trata de una tarea ardua: en nuestra opinión, las probabilidades de que este escenario se materialice son escasas".

"Bajo el capó, es probable que reaparezcan las divergencias relacionadas con los motores de la política monetaria. El euro ha alcanzado probablemente un máximo a corto plazo y debería cotizar lateralmente a partir de aquí, ya que los tipos de interés a corto plazo tienen margen para retroceder y reflejar una postura menos agresiva", apostilla Corominas.

A propósito de lo ocurrido en diciembre, cuando la Fed telegrafió un tono dovish (acomodaticio) más nítido que el BCE y esto se notó en las divisas, Kit Juckes, estratega de Société Générale, se pregunta cuánto vale una Fed dovish para el euro y otras divisas si la economía estadounidense sigue obteniendo mejores resultados: "Nuestras previsiones de crecimiento del PIB europeo son menos pesimistas que el consenso del mercado para 2024 (y esperamos que el BCE recorte los tipos mucho más despacio que la Fed), pero para que el euro (y la libra esterlina) sigan subiendo es necesario que ceda el pesimismo económico. En pocas palabras, la divergencia que muestran las previsiones del consenso del mercado sobre el crecimiento del PIB de la zona euro, EEUU y el Reino Unido para 2024 va a frenar y limitar la caída del dólar a menos que cambien las tendencias".

"El euro puede ser la moneda más rehén de las perspectivas económicas: puede recibir ayuda de un BCE que esté menos interesado en la flexibilización que la Fed, pero no puede llegar muy lejos sin una mejora en las perspectivas de crecimiento. El estancamiento no lo llevará muy lejos y no es tan barato como el yen", cierra Juckes.

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