madrid
La rápida subida de tipos de interés en Europa y el colapso de algunas entidades financiares ha puesto el foco del mercado en aquellos sectores más expuestos a un problema de liquidez, a aquellas compañías con dificultades para afrontar el aumento del coste de financiación y a las que no pueden hacer frente a su deuda en el corto plazo. Y en estas listas el sector inmobiliario europeo acapara la mayor parte de la preocupación de los inversores casi con total independencia de en qué país se mire.
El real estate europeo registra una ratio loan to value (la relación entre la deuda que mantiene una compañía y el valor de los inmuebles que tiene en propiedad) superior al 40%: al alza desde 2019. Y el mercado proyecta que el endeudamiento del sector cerrará el 2023 con el mayor riesgo desde 2015, según los datos recopilados por FactSet entre las 50 compañías inmobiliarias más grandes por capitalización de mercado y con un mínimo de seguimiento.
Y, sin embargo, los casos españoles escapan de este riesgo al situar su nivel de endeudamiento por debajo de la media del sector y a la baja según los últimos resultados presentados. Las cotizadas suecas acaparan los ratios de deuda entre su valor en propiedad (LTV) más elevados hasta el punto de superar en veinte puntos porcentuales la media de la eurozona con porcentajes que superarán el 60% al cierre del año, según FactSet. Sin embargo, y aunque haya casos como el de la sueca SBB que preocupen a los inversores -su apalancamiento por LTV supera el 62%- el nivel medio de las inmobiliarias europeas está lejos de alcanzar ratios inmediatamente posteriores a la última gran crisis (véase gráfico).
Por contra, las grandes socimis cotizadas españolas ofrecen unos ratios ya por debajo de la media que alcanzará el sector al cierre del año, según el consenso de mercado llegará al 41,6%. Inmobiliaria Colonial sitúa su deuda entre el valor de sus inmuebles en propiedad en el 36,8%, Merlin Properties en el 32,7% y Lar España en el 35,7%. Una reducción que se debe en gran parte a las últimas desinversiones que se llevaron a cabo durante el año pasado y que ya se incluyen en los últimos resultados empresariales presentados ante los inversores.
Como ejemplo, Lar España ha recortado su LTV en 420 puntos básicos en los últimos 12 meses, por lo que las grandes referencias nacionales sitúan su ratio por debajo del 40% y no se espera que lo superen ni en este ejercicio ni en el siguiente, según el consenso de mercado. En el caso de Merlin Properties, el analista de Banco Sabadell, Ignacio Romero, señala que la fuerte reducción de su loan to value se debe a la venta de Tree el año pasado y que "el coste medio de su deuda es del 1,98% con un vencimiento medio de 5 años y un 99,6% a tipo fijo. La compañía está bien protegida a corto y medio plazo frente a la subida de tipos", según el experto.
No obstante, el mercado no está filtrando a las compañías inmobiliarias del continente por el tipo de activo que gestionan y solo se fijan en su nivel de endeudamiento y su situación crediticia. Esta postura está llevando a la mayor parte del sector a recortar el precio de la acción, como se aprecia en el subíndice del real estate del Stoxx 600, el segundo grupo con peor desempeño en el año, y cae desde los máximos de enero del 2023 un 20%. Y, además, no todas las socimis se enfocan en el mismo tipo de activo ya que unas se dedican al alquiler de espacios comerciales (como puede ser un centro comercial) o al espacio de oficinas, dos actividades que no tienen por qué verse afectadas por igual ante una situación de desaceleración económica.
Protección frente a las alzas de tipos
Por poner el caso de una cotizada dentro del Ibex 35, Inmobiliaria Colonial cerró el primer trimestre del 2023 con una ocupación media de sus oficinas (con enfoque prime en ciudades como Barcelona, Madrid o París) del 96% y con el cartel de todo lleno en la capital francesa. El presidente de Colonial, Juan José Brugera, justificó con estos datos "la resiliencia de su modelo" en el presente entorno macroeconómico. Además, la compañía está protegida frente a las subidas de tipos de interés ya que su deuda está financiada al 100% a un tipo de interés fijo medio del 1,67%.
Sin embargo, la acción de Colonial evoluciona en el año en la media del sector: retrocede un 6% en el año. Y aunque cotice el 2023 con mejor desempeño que la otra socimi del selectivo español, Merlin Properties que cae un 10% desde el primero de enero, es Lar España la que saca rédito del año al avanzar un 33%. Es también gracias a este impulso en bolsa que Lar cotiza con el menor descuento respecto a su valor liquidativo (Nav, en inglés) por acción entre sus pares al rozar los 11 euros aunque roce el 50% de media entre las españolas, siendo Merlin Properties la que marca la mayor diferencia entre su precio de cotización actual y el valor liquidativo que estima el consenso de mercado para este año en los 13,2 euros.
Si se compara al sector español en su conjunto -a pesar de las diferencias que existan entre los tipos de activos gestionados por las distintas socimis- con el resto de Europa los descuentos por Nav son inferiores también gracias a que el castigo de las inmobiliarias europeas es superior en 2023. Esto también permite que los potenciales en bolsa sean superiores a las socimis españolas aunque las recomendaciones de cerrar posiciones también sean más abundantes.
