El sector promotor cotiza en bolsa una recesión de dimensiones notables y abultados recortes en la valoración de sus activos ante tipos de interés al alza -y a una velocidad sin precedentes- y la paralización de la economía. "Es el cóctel perfecto para ver a las inmobiliarias caer", reconoce Nicolás Fernández, director de Análisis de Banco Sabadell. Las tres mayores representantes del sector en la bolsa española, Aedas Homes, Neinor y Metrovacesa cotizan con descuentos sobre el valor de su cartera de activos neto próximos al 60%, niveles no vistos hasta la fecha desde que comenzaron su andadura en bolsa hace cuatro y cinco años. La única que aguantaba el tipo, cotizando a un descuento inferior, era la firma que capitanea David Martínez que se deja un 33% de su valor en el año, frente a pérdidas nimias de sus comparables.
Detrás de valoraciones en mínimos se encuentran recortes del 30% de media sobre el valor neto de su cartera de activos, según espera el consenso de mercado para el cierre de este ejercicio. Neinor Homes cerró junio con un NAV (net asset value, según sus siglas en inglés) de 19,66 euros, y los analistas creen que volverá a niveles de 13,4 euros en 2022 y del 13,8 en 2023, un 30% por debajo. Los analistas también reajustan la valoración de Aedas un 28% en 2022, hasta 24,9 euros/acción, frente a las 34,64 de 2021 -último dato disponible de la promotora, la única que no ha dado cifras de su primer semestre ya que su ejercicio fiscal arranca en abril-; y en el caso de Metrovacesa este recorte es del 26%, con un neto de activos de 11,1 euros por acción, frente a las 15,52 de junio.
Hay que tener en cuenta que un ajuste de valoración no va necesariamente acompañado de una caída de las ventas, al menos no al mismo tiempo teniendo en cuenta que el volumen de construcción de obra nueva, como argumentan las promotoras, todavía sigue siendo muy bajo (inferior a las 100.000 unidades/año) e insuficiente para cubrir la demanda. "Grosso modo por cada incremento de 50-100 puntos básicos en el yield del activo inmobiliario [como consecuencia de la subida de tipos] implica caídas de valoración de entre el 10% y 30%", apuntan los analistas de Goldman Sachs, que aun así confían en que el inmobiliario será capaz de trasladar parte del aumento de la inflación a las rentas.
Sonia Ruiz de Garibay, analista senior de Mirabaud Equity Research España, cree que será difícil "replicar las ventas de la primera parte del año en la segunda" ya que se "estaba anticipando demanda" ante el aumento del coste hipotecario, cuya referencia, el euríbor, ha pasado del 0,92% el 1 de agosto al 2,55% actual.
Aedas corrige un 33% en el último año y ajusta el descuento de cotización al sector
A hipotecas más costosas, se suma una caída previsible caída de los precios de venta. "Esperamos un ajuste del 5% en dos años. Esto implica que con costes de construcción que están subiendo [ante la escalada de las materias primas] veo márgenes más apretados y llegará la primera oleada de incremento de costes que no se cubren con el alza de precios", afirma Juan Moreno, analista de Bankinter, ya que, hasta la fecha sí lo hacían. "Han sido capaces de compensarlo con mayores precios de venta", afirma Ignacio Romero, de Sabadell.
Tanto el sector como los analistas coinciden en el aumento desmedido del precio de las materias primas ya habría tocado techo. Según las últimas estadísticas del MITMA (Ministerio de Transportes, Movilidad y Agenda Urbana), el coste medio de construcción de la vivienda ha subido un 10% en el último año, lo que ha provocado que muchas obras retrasen su inicio.
Los costes de la construcción suben un 10% en el año ante la escalada de las materias primas
Desde Metrovacesa reconocen "cierta ralentización de los ritmos de venta de vivienda en algunas zonas" y también cómo "los tiempos de decisión se están alargando debido al entorno macro". Neinor Homes, por su parte, afirma que "el impacto en los márgenes es moderado teniendo en cuenta la evolución del precio de la vivienda en el mismo periodo, que si bien en España no ha sido demasiado acusado, en otros países, como Reino Unido sobrepasa el 20% desde el final de las restricciones hasta ahora (...) Países donde el precio ha crecido a doble dígito anual sí corregirán para ajustarse a la capacidad de pago de sus ciudadanos". En ninguno de los dos casos prevén una caída de las ventas y mantienen su hoja de ruta, incluido dividendos con rentabilidades del 15%-18%. ¿Son sostenibles? A priori sí, siempre y cuando se mantengan las entregas programadas.