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Valentum: "Los bancos son trampas de valor y no les vemos salida de momento"

Jesús Domínguez y Luis de Blas, gestores de Valentum

Valentum AM es una de las gestoras españolas independientes que han conseguido hacerse un hueco dentro de la industria de inversión por la rentabilidad de su buque insignia, Valentum. Con un 13,33%, se sitúa en la quinta posición por rendimiento anualizado a 5 años dentro de la categoría de renta variable europea de pequeña capitalización, según la clasificación de Morningstar, y el año pasado terminó en el primer cuartil, con un 17,54%, superando en seis puntos porcentuales la media de su grupo.

El año pasado lanzaron 'Valentum Magno', que puede invertir en compañías de gran capitalización. Pero sorprende ver entre sus posiciones a algunas firmas tecnológicas.

Jesús Dominguez: Nuestro estilo value es comprar compañías baratas que generen flujo de caja, pero necesitamos momentum, un catalizador que normalmente es el crecimiento de resultados. Ahora damos más importancia, en general, al crecimiento, porque el mundo se encuentra con muchos cambios y son más peligrosas que nunca las trampas de valor. Así que nos hemos movido hacia valores donde el crecimiento es más obvio. Eso reduce el riesgo a corto y medio plazo, porque si compras compañías donde crees que se va a mantener el crecimiento estás consiguiendo que el compounding, que es lo que buscamos a largo plazo, se genere de una forma más rápida y se genere ese valor más rápido. Pero en Magno también aparecen compañías que no crecen como Veolia, Vivendi, Oracle... Estamos incluyendo firmas de crecimiento que en Valentum no entran porque somos más exigentes con los múltiplos, pero en Magno sí cuadran. Y las prefiero a los bancos, que son trampas de valor y nos les vemos salida, de momento.

Luis de Blas: Ahora tenemos más tecnológicas porque están en un momento dulce, pero vamos de una a una. Como somos bastante adversos a la deuda, no invertimos en sectores que acarrean precisamente mucha y podemos hablar de las utilities, las eléctricas, las telecos y los bancos. Nos cuesta ver valor, aunque hemos hecho alguna inversión y nos ha ido bien. Pero siempre están infraponderados en nuestra cartera.

En la cartera del  'Valentum' sí aparecen firmas relacionadas con el sector financiero, como Alantra o Banca Farmafactoring.

J.D.: Pensamos que todo el sector financiero tiene vientos de cara muy fuertes. Las barreras de entrada no son muy altas y la regulación es permisiva con los nuevos jugadores, mientras que a los tradicionales los martiriza. Por desgracia para los bancos españoles, están entrando en el mercado especialistas de nicho en diferentes partes de su cadena de valor. Nosotros tenemos a algunos de ellos, como Banca Farmafactoring o Banca Sistema, que son especialistas en financiación de circulante de empresas. Son bancos muy rentables, con ROEs de doble dígito, cotizando a book value inferiores a 1, o en el caso de Farmafactoring superior a 1 pero con ROEs del 30%. Otra firma que tenemos es Flatex, que es un bróker on line, que también ataca a los brókeres tradicionales de los bancos, y Alantra, que es infinitamente más flexible que cualquier banca de inversión. Todo lo que tenemos ataca a las diferentes partes de los bancos. Pero hemos tenido alguno en el pasado, como el portugués BPI, opado por la Caixa a un precio de risa, también Liberbank, antes de la fusión con Unicaja.

¿Qué les gusta de Alantra?

J.D.: Invertimos en ella desde 2014. La compramos cuando era Dinamia. No la cubre ningún analista, pero ha ido creando valor. Está muy bien gestionada y sigue barata. La compramos a 6 euros, ahora cotiza a 13 y nos ha pagado 4 o 5 euros más en dividendos. Con ella ganas exposición al sector financiero pero a una parte específica, como es la banca de inversión y la gestión de activos. Además están presentes en más países aparte de España.

¿Tienen más empresas españolas?

L.B.: Alantra, que pesa un 4% y es una de las principales posiciones del fondo; Dominion (3%), Inditex y Almirall, con un 1% cada una. Con las últimas subidas vendimos Rovi, que ha estado 4 o 5 años en cartera. Pero nos cuesta encontrar compañías españolas.

¿Qué porcentaje de liquidez tienen ahora y cómo ha evolucionado desde marzo del año pasado?

J.D.: En Valentum tenemos un 10% de liquidez. Justo antes de la crisis debíamos estar en un 82% invertidos y con las caídas fuimos subiendo la liquidez. Encontramos rápido oportunidades. No solo compramos sino que rotamos la cartera y vendimos cosas muy potentes, como Gym Group, unos gimnasios low cost en Reino Unido. Pero aumentamos el nivel de exposición hasta niveles relevantes de hasta el 90% y desde ahí nos hemos mantenido en esa zona.

¿La cartera tiene un sesgo más defensivo o más cíclico?

J.D.: Desde marzo a verano hicimos una rotación muy fuerte. El mundo se había dado la vuelta como un calcetín y había que adaptarse a esa realidad. Aparte de los gimnasios, vendimos también ISS, que se dedica a hacer facility services a las compañías porque ese tipo de negocios va a sufrir. Y entramos en empresas que tienen vientos de cola, como Conductor, Farmae, Global Fashion Group, que es un Zalando para países en desarrollo... Cambiamos un 40% de la cartera para adaptarla a este entorno. Pero ciclicidad... No nos gusta mucho el ciclo porque cuando inviertes en una compañía es para estar muchos años en algo que vaya componiendo su valor. Si miras gráficos de compañías cíclicas, durante muchos años, ves que suben y bajan y la tendencia de máximos y mínimos no es necesariamente alcista. Para mí no genera valor, es jugar al ciclo. Pero como te equivoques y haya una disrupción tecnológica... Preferimos las firmas cíclicas como Aperam, que decidieron no pagar dividendo hasta que no se redujera la deuda a cero.

¿Cuáles son las principales posiciones del fondo ahora?

L.B.: EDP Renováveis, R1 RCM, Digital Value, una consultora italiana muy barata; Flatex, que compró DeGiro; y Alantra. La primera lleva en cartera desde 2014, nos gusta mucho su modelo de negocio porque es de los operadores más consolidados dentro del sector, con contratos cerrados.

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