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La política monetaria que viene con el dúo Jerome Powell - Mark Carney

  • El BoE empieza a subir tipos, pero actuará según el impacto del 'Brexit'
Jerome Powell, nominado a la presidencia de la Fed. Foto: Archivo

La propuesta de nombramiento por parte del presidente Trump de Jerome Powell como nuevo presidente de la Reserva Federal de los Estados Unidos y la primera subida de los tipos de interés por parte del Banco de Inglaterra, marcan un hito interesante a medio plazo dentro del camino que la Fed emprendió hace ya más de dos años de normalización de la política monetaria.

En este sentido, sin abandonar esta tendencia, el mandato de Powell y los dos años que le quedan a Mark Carney al frente de la Vieja Dama de Threadneedle Street, pueden intensificar o moderar el ritmo de subidas de los tipos de interés, teniendo en cuenta los cambios profundos que tanto la macro como los mercados financieros han experimentado en la última década. Es especialmente importante la interpretación que estos banqueros centrales hagan de la evolución de la inflación en su conjunto y no sólo lo que diga el IPC, el cual se deja prácticamente el 40% de los bienes y servicios de una economía fuera de su cómputo (vivienda, precios de los activos financieros, precios del consumo público...).

En términos estrictamente de política monetaria, las últimas lecturas de inflación, desempleo o PIB muestran el cumplimiento de los objetivos de estos dos Bancos Centrales, pero no sólo en su último dato sino en la tendencia de los meses anteriores. Tomando en consideración esta realidad, siguiendo la metodología de la regla de Taylor, los tipos de interés deberían estar muy por encima de los niveles actuales. De esta forma, el avance de la inflación junto con los salarios, provoca que sea más exigente la subida de tipos en Reino Unido que en Estados Unidos, dictando una subida de un punto porcentual hasta el 2,7% para Reino Unido y de tres décimas hasta el 2,4% para Estados Unidos, todo ello en términos reales. Nótese que los tipos de interés oficiales están en el 0,5% y entre el 1 y el 1,25%, respectivamente.

Evidentemente, la regla de Taylor -siendo el propio profesor Taylor el descartado para presidir la Fed- es una orientación empírica de política monetaria, pero a la vez es una guía exigente que toma los datos de la realidad macro que dota de credibilidad y reputación a la acción de los Bancos Centrales. Tal es así que aunque la distancia entre los tipos oficiales y los tipos "aconsejados" por dicha regla es enorme, para 2018 y 2019, la regla dicta una acción monetaria "prudente" para Gran Bretaña y más "agresiva" para Estados Unidos. Por tanto, el tono dovish del gobernador Carney no fue adoptado fruto de la casualidad sino más bien al contrario, de forma claramente premeditada.

En virtud de esta evidencia, el comportamiento del Banco de Inglaterra puede describirse en dos etapas: primero, realizar un escalón alcista en los tipos hasta principios del próximo año 2018 para posteriormente moderar el ritmo de subida conforme el Banco observe el impacto en la economía británica del Brexit. Así, en términos de Taylor, tras teóricamente alcanzar el 2,7% para finales de este año, el tipo de interés real debería oscilar entre el 2,5 y el 2,7% hasta 2019, final del mandato del gobernador Carney.

Por tanto, la primera "ola de normalización monetaria" dependerá en las próximas reuniones del Comité de Política Monetaria de, al menos, una nueva subida de tipos de interés que suponga un escalón significativo para controlar las siguientes variables: por un lado, dominar una economía inflacionaria (en el mejor de los escenarios el IPC crecería entre el 2,5 y el 3%) como la actual donde se unen la escalada de los salarios, de los precios de los servicios y el "empequeñecimiento" de los alimentos elaborados (fenómeno de shrinkflation); y, por otro lado, el crecimiento del dinero en circulación y muy especialmente del crédito al sector privado.

En tasas interanuales, el agregado monetario más ancho (M4 excluyendo crédito a entidades financieras) se ha desacelerado en los últimos meses 1,4 puntos porcentuales hasta el 4,6%, mientras que el volumen de crédito a las familias crece al 2,9%, 0,8 puntos porcentuales menos que en junio pasado. Esto significa que las tasas de crecimiento de la oferta monetaria van convergiendo a las tasas nominales de crecimiento de la economía. Así, el crecimiento nominal de la economía británica se mantiene en el 3,7% y es probable que este siga manteniéndose en los próximos dos trimestres a la luz de los últimos datos de PMI manufacturero, ventas minoristas y confianza empresarial. Por tanto, el ritmo de crecimiento de la cantidad de dinero se acerca progresivamente al crecimiento nominal de la economía que es justo el mandato y objetivo que Mark Carney trajo a Londres a finales de 2012.

En la misma senda de una "regla de crecimiento nominal" está la Fed. La tasa de crecimiento del agregado monetario ancho M3 también converge a la tasa de crecimiento del PIB nominal. Según los últimos datos del segundo trimestre de 2017, la cantidad de dinero en la economía americana está creciendo al 5,84% interanual frente al 3,84% anual al que crece el PIB nominal. Los dos puntos porcentuales es la diferencia más estrecha que han tenido estas dos magnitudes desde 2007, lo cual es una buena señal de que en este momento se está suministrando a la economía el dinero que ésta necesita. Precisamente, el enorme colchón que todavía existe de exceso de liquidez propiciaría una política más agresiva de subida de tipos y al mismo tiempo para deshacerse progresivamente de los 4,2 billones de dólares que la Fed posee en deuda del Tesoro americano y cédulas hipotecarias.

Así lo indica también la regla de Taylor: marca 2,7% real para 2018 y a partir de ahí mantener la senda hasta 2019. Si el calendario de subidas de tipos se mantiene inalterado después de que el Senado confirme a Powell y tome posesión en febrero de 2018, los tipos oficiales alcanzarían la regla de Taylor para 2020. Aparte de cuál sea la agenda que el ex Carlyle Powell lleve al Consejo de gobernadores de la Fed, ésta se verá influenciada por factores tan importantes como el nuevo horizonte de pactos comerciales a nivel global donde se encuentra la renegociación del Nafta, el equilibrio regional en Asia-Pacífico con las reformas económicas en China, una posible marcha atrás en los planteamientos de la reforma financiera desde la Dodd-Frank o la tan esperada reforma fiscal de Trump que acaba de presentar la mayoría republicana en la Cámara de Representantes y que supondrá una importante rebaja de impuestos (15 puntos de bajada en Sociedades, reducción de tramos del impuesto de la renta y subida del mínimo exento), presión inflacionista y al mismo tiempo un ajuste de las cuentas públicas para controlar la deuda.

En suma, la política monetaria global se encuentra en un momento crucial para intentar enderezar el camino peligroso del aumento de deuda global y dar sostenibilidad a largo plazo a las economías occidentales tanto en crecimiento como en saneamiento financiero.

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