Las carteras de deuda han estado sometidas a una gran presión durante los últimos días, tanto en la parte de los bonos periféricos, como en la de los países centrales, provocando que los índices de deuda soberana registraran las primeras pérdidas desde 2013. Después de un inicio de año muy beneficioso para los activos europeos, los expertos apuntan a diversos factores técnicos para explicar este pronunciado revés. Probablemente era hora de que se produjera una corrección, pero creemos que la reacción del mercado podría ser algo más que una simple resaca.
La clave de los abruptos movimientos registrados en los mercados financieros fue el salto de 30 puntos básicos en los bonos alemanes a 10 años y de 46 puntos en los bonos a 30 años. Las causas fueron una vez más, los decepcionantes datos económicos, especialmente el relativo a un crecimiento más débil de lo esperado en EEUU en el primer trimestre, la deslucida declaración de la reunión de la Fed y una acumulación de varios pequeños catalizadores como que Bill Gross o Jeffrey Gundlach declararon que los bonos alemanes eran candidatos a realizar ventas en corto, la masa monetaria y el crédito crecieron en la zona euro y regresaron a terreno positivo, la inflación alemana se situó en el 0,4 por ciento en línea con lo previsto y los miedos sobre Grecia parecen haberse atenuado.
Pero, con estos datos en EEUU y los precios del oro en descenso ¿cómo puede explicar la Fed el aumento de los tipos de interés en Estados Unidos? ¿Acaso no son los datos y mercados estadounidenses los que lideran las reacciones de mercado frente a los activos europeos? ¿Desde cuándo sucede esto en sentido contrario? En nuestra opinión, la realidad es que las expectativas de un tapering del BCE han ganado impulso, mientras que las preocupaciones de que la Fed endurezca su política monetaria han disminuido.
Después de todo, el crecimiento económico en la zona euro se está recuperando, el crédito vuelve a fluir y la inflación alemana está aumentando. En otras palabras, el QE del BCE ha cumplido su propósito de reactivar el crecimiento. Así que, ahora vamos a suponer que la debilidad del euro se ha frenado, que los precios del petróleo ya han tocado fondo y que la Fed no subirá los tipos antes de 2016. Con este escenario, ¿quién adopta la postura más restrictiva o la más expansiva, el BCE o la Fed?
El BCE puede actuar antes de que la inflación alcance su objetivo del 2 por ciento, mientras que la Fed probablemente se mantendrá detrás de la curva. Por lo tanto, la diferencia temporal entre la primera subida de la Fed y del BCE se ha estrechado y los mercados están descontando ya que el BCE terminará el QE en septiembre de 2016. Así, una posible retirada prematura de la liquidez del BCE ha asustado el mercado. Y aunque no creemos que el BCE retire su QE antes de septiembre de 2016, los mercados prevén que no habrá una segunda ronda de inyección de liquidez.
Por lo tanto, teniendo en cuenta este punto de vista, es mucho más fácil explicar los movimientos del mercado. Por tanto, la volatilidad no obedece a los datos de EEUU sino a los de la zona euro. Los mercados están descontando una normalización de la coyuntura económica y la inflación y por lo tanto anticipan que el BCE adoptará una postura menos expansiva. Si bien creemos que es demasiado pronto para cantar victoria, pensamos que puede haber más pruebas en los próximos días y semanas que apoyen esta visión más halagüeña de las perspectivas de la eurozona.
¿Cómo afecta esto a la asignación de activos? Nosotros mantenemos nuestra sobreponderación en renta variable. Las valoraciones siguen siendo elevadas en términos absolutos, pero en niveles aceptables en comparación con la renta fija. En este sentido, preferimos Europa, Japón y, en menor medida, la renta variable asiática, ya que estimamos un potencial alcista del 10 por ciento para estos mercados hasta fin de año. Mantenemos una ligera infraponderación en bolsa estadounidense, que es mucho más marcada en el caso de América Latina. En lo que respecta a la deuda, creemos que es muy difícil precisar los puntos de inflexión es este mercado. Por tanto, nos interesa suavizar la volatilidad durante las semanas: deberíamos adoptar una postura más neutra en renta fija y quizás incluso adoptar un tono más optimista si, como nos tememos, la subida de los tipos resulta ser excesiva.
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