La lectura general que dejó la reunión de política monetaria de marzo de la Reserva Federal de EEUU de este miércoles parece clara: el 'aterrizaje suave' está cerca (se elevan las perspectivas de crecimiento y apenas cambian las de inflación), este año se darán los tres recortes de tipos a los que se ha concienciado el mercado y los tipos un poco más altos esperados para los próximos dos años dado el mayor crecimiento no son algo por lo que haya que asustarse. En lo que no han profundizado tanto los análisis posteriores es en los posibles contrapuntos: que haya algo que haga descarrilar este plan de recortes o que haya algo que lo acelere.
En el primer frente, los datos de inflación registrados en los últimos meses suponen un aviso importante. Las lecturas del Índice de Precios al Consumo (IPC) han mostrado un cierto estancamiento dentro de la buena progresión que llevaba el proceso de desinflación. Desde la lectura interanual del 3% que marcó el IPC en junio del año pasado, la métrica no ha conseguido bajar del 3% e incluso repuntó al 3,4% en diciembre y volvió a moverse al alza en febrero al 3,2%. Lo mismo sucede con el IPC subyacente (excluye alimentos y energía, cuyos precios siempre son más volátiles): la marca sigue estancada en torno al 4% y apenas se ha movido lateralmente estos meses.
Parte de esta inercia corresponde a la ponderación de elementos dentro del índice (la vivida sigue mostrándose más fuerte que en los indicadores independientes) y en factores estacionales. Sin embargo, el contraste que solía suponer el PCE dio en su última lectura la razón a las posiciones más cautelosas. El PCE es el deflactor del consumo personal, cuyo subíndice subyacente (ni energía ni alimentos) es el, en teoría, indicador fetiche de la Fed. En los últimos meses, pese a las alarmas que mandaba un enquistado IPC, la anualización de los datos de PCE subyacente reflejaban una inflación incluso por debajo del 2%. La diferente ponderación en las categorías (menos peso de la vivienda, por ejemplo), justificaba la brecha.
Pero el PCE subyacente de enero, publicado el último día de febrero (el de febrero se conocerá en Semana Santa), hizo redoblar la guardia. El indicador avanzó un contundente 0,4% intermensual en el primer mes del año. Este repunte, en línea con el esperado por los analistas, puede obedecer a peculiaridades propias de enero, pero supone una tasa anualizada superior al 5% a la que no debería ser ajena la Fed. Con esta ristra de datos, el banco central se está moviendo entre la cautela (vamos a esperar un poco más) y el optimismo (la senda de desinflación sigue, pese a todo). Así lo verbalizó el presidente de la Fed, Jerome Powell, en su comparecencia de ayer.
Powell reconoció que los datos de inflación de enero y febrero, más elevados de lo previsto, constituían "baches" en el camino hacia el objetivo del 2% y que los responsables políticos necesitan más datos para confiar en un retorno sostenido al objetivo. Sin embargo, hizo hincapié en que las decisiones se toman reunión a reunión y advirtió que no se debe reaccionar de forma exagerada a dos meses de datos, señalando que no cambian la historia general de que la inflación está bajando gradualmente. También transmitió que muchos miembros del FOMC consideraban que había "problemas estacionales" con la elevada inflación de enero. Esto sugiere que la Reserva Federal no considera que estas elevadas cifras de inflación de principios de año formen parte de una nueva tendencia.
Ante este mensaje un tanto ambivalente, la clave reside en intuir cuál sería el 'punto de resistencia' de la Fed, por así decirlo. Roukaya Ibrahim y Nicholas Gordon, analistas de BCA Research, apuntan en esta dirección: "En última instancia, el mensaje de la Reserva Federal es que, si bien actuará con cautela para evitar un giro prematuro hacia la relajación, harán falta más de dos meses de inflación más caliente de lo previsto para desbaratar sus planes de recortes los tipos. La Reserva Federal sigue esperando que las condiciones económicas justifiquen una serie de recortes de tipos a finales de este año". Habrá que prestar especial atención a las cifras de marzo y abril.
"Si bien la Fed avanza hacia la reducción de los tipos, todavía necesita más certeza de que la inflación caerá al 2% en el largo plazo. Después de los últimos datos sorprendentemente altos, es poco probable que tenga esta confianza en su próxima reunión del 1 de mayo. La fecha más temprana para un primer recorte de tipos es, por tanto, la reunión de junio, donde esperamos un movimiento de 25 puntos básicos. Sin embargo, si el próximo informe de inflación vuelve a ser claramente decepcionante, el banco central podría esperar más", apunta Christoph Balz, economista de Commerzbank.
La probabilidad implícita en el mercado de un recorte en junio aumentó hasta el 80% tras la reunión de este miércoles, con un descuento de 21 puntos básicos frente a los 15 puntos básicos de principios de semana. El descuento para el año volvió a superar los 80 puntos básicos. tras haber flaqueado ante la expectativa de que los funcionarios de la Fed redujeran el pronóstico de recortes en 2024 a dos.
"Ahora, los tipos se centrarán en el deflactor del PCE subyacente de la semana que viene, que será un dato clave para la política de la Reserva Federal en el futuro. El FOMC de anoche satisfizo a los mercados al no alterar los puntos de este año, pero el PCE subyacente del 0,3% intermensual en febrero que vaticina el consenso sigue siendo demasiado alto", explica el equipo de renta fija de ING encabezado por Benjamin Schroeder.
"Dado que los funcionarios de la Fed siguen proyectando que el PCE subyacente se mantendrá en el rango de 'dos y pico', seguimos esperando una base de 75 puntos básicos de recortes en 2024 a partir de junio, pero consideramos que los riesgos a corto plazo están sesgados hacia la aplicación de menos recortes de los que actualmente prevén los funcionarios de la Fed", completa Tiffany Wilding, desde Pimco.
Los 'abogados' de mayo... y de los cuatro recortes
Por el flanco contrario, la idea de que la Fed podría empezar a recortar tipos antes de la reunión de junio también tiene sus 'abogados'. "En la rueda de prensa, Powell se negó a comentar el calendario de recortes de tipos y la posibilidad de un recorte ya en mayo. Esto difiere de lo ocurrido en enero, cuando Powell casi cerró la puerta a un recorte en marzo. Cabe destacar que en su introducción sugirió que un "debilitamiento inesperado del mercado laboral" podría justificar una respuesta", introduce Elisabet Kopelman, estratega para EEUU del banco sueco SEB.
Lo cierto es que Powell respondió "no" a la pregunta de si unos datos de empleo sólidos retrasarían un recorte de tipos de la Fed. Una respuesta que dio barniz dovish (suave, acomodaticio) a su intervención pero que está por ver si sigue calando en los mercados cuando se conozcan nuevas lecturas de empleo tras sorprender bastante al alza las conocidas a comienzos de año y revisarse después a la baja en amplia medida. El próximo informe oficial de empleo, relativo a marzo, se conocerá a comienzos de abril. Cuesta creer, visto lo visto desde la pandemia, que un número sorpresivamente alto de nuevo de nóminas no agrícolas deje al mercado inmóvil.
Más allá de un adelanto de la fecha del primer recorte, la tesis de los cuatro recortes para 2024 en vez de tres también sigue teniendo a sus defensores. "Seguimos creyendo que un crecimiento del PIB por debajo del potencial ayudará a acercar mucho más la inflación subyacente al objetivo del 2% para fin de año, persuadiendo a la Reserva Federal a recortar las tasas en 100 puntos básicos a partir de junio", argumenta Paul Ashworth, de Capital Economics. Además, desde la casa de análisis también esperan recortes adicionales de 100 puntos básicos en 2025.
"Esperamos que la Fede inicie su ciclo de relajación en junio y aplique un total de recortes de 100 puntos básicos tanto en 2024 como en 2025. Aunque esto es ligeramente más rápido de lo previsto por la Fed, no vemos ninguna razón para cambiar la previsión después de un mensaje general ligeramente dovish de la Fed en la reunión de marzo. Al igual que la Fed, creemos que las elevadas lecturas de inflación de principios de año no fueron el inicio de una nueva tendencia al alza. Consideramos significativa la referencia al mercado laboral. Las señales de que el mercado laboral se está debilitando serían una razón para que la Fed acelerara sus recortes de tipos", cierra Kopelman desde SEB.