La trayectoria alcista de los precios, en un contexto de ralentización de las economías europeas, dificulta la consecución de una recuperación económica sostenida tras el duro golpe de 2020, abocando a Europa a la estanflación y, por ende, a mantener permanentemente niveles nominales de deuda pública por encima del 100% del PIB en la UE y del 120% en el caso de España, umbral de pasivo público del que nuestro país no bajaría en cinco años con de asentarse una inflación promedio del 2%.
En un escenario de práctica ausencia de inflación y fuerte recuperación del PIB (en línea con lo inicialmente estimado por el Gobierno), la deuda pública española conseguiría, primero, estabilizarse en el entorno del 125%, para posteriormente reducirse de manera paulatina. Sin embargo, una ralentización del crecimiento (entre el 3 y el 4% para 2021, cifras similares para 2022) sumada a una inflación más elevada que el promedio de los últimos años (por encima del objetivo de inflación del 2% del BCE), no impediría que el nivel de deuda se estabilice, pero sí que baje significativamente por debajo de la cota a la que ha cerrado 2020 en un plazo razonable de 5 años: 117%. Un lustro es lo que se tardó en conseguir la estabilización del ratio deuda/PIB desde que se produjo la salida de la anterior crisis y, en esta ocasión, una inflación elevada que condiciona el crecimiento real hace más difícil un descenso contundente de la ratio a medio plazo.
Si hubo una característica fundamental que ayudó a una recuperación vigorosa tras la anterior crisis de 2008-2012 como fue la ausencia de inflación, ahora lo más probable es que se produzca el efecto contrario. Ello porque, por primera vez en muchos años, la preocupación por el repunte de las tasas de inflación de los bienes de consumo y agregados como comercio exterior o consumo público, entre otros, tiene fundamentos reales.
Las tensiones inflacionistas están apareciendo de una forma que difícilmente solo puede quedarse como algo coyuntural o accidental, por ejemplo, como efecto de la pandemia. Pero no se trata de lo que muchos analistas han bautizado como "inflación post-Covid", la cual se produciría por el fuerte impulso de consumo de las familias que han sido confinadas y que, si han mantenido invariantes sus fuentes de ingresos o con una caída moderada, están dispuestas a disparar su consumo.
Dependencia de la vacunación
Este efecto escalón se producirá con alta probabilidad, pero no se ha hace presente mientras no se controle definitivamente la pandemia de coronavirus y los porcentajes de población vacunada empiecen a ser suficientemente altos para estimular el gasto.
Todo lo que está sucediendo en materia de precios está surgiendo con anterioridad a que este escenario se pueda dar. En primer lugar, existen factores coyunturales derivados de las restricciones e interrupciones en las cadenas globales de valor que han llevado a depender más de las producciones nacionales, con episodios de escasez de productos de consumo masivo. Las medidas de contención de la pandemia han dificultado el trabajo de servicios auxiliares vitales para el mantenimiento de las cadenas de suministro como es el caso del tráfico de camiones por carretera y el tráfico portuario.
Congestión en los puertos
Como publica Bloomberg, en los principales puertos está habiendo importantes congestiones. Es el caso de los asiáticos, donde en Hong Kong en el mes de enero según datos de la compañía Freightos, el 77% de los importadores pymes reportaron importantes dificultades en las cadenas de suministro y el 44% aplicaron subidas de precios en sus productos como respuesta.
Es una consecuencia directa también de la reducción del nivel de competencia en el transporte marítimo global, donde tres grandes alianzas de empresas controlan el 80% del tráfico global de contenedores.
Mientras tanto, los fabricantes de componentes y la industria del automóvil en países como Alemania están llevando a cabo una fuerte provisión de materias primas y bienes de consumo intermedio, con el fin de evitar la paralización de sus cadenas de producción.
En diciembre, según Sea-Intelligence, solo el 44,6% de los contenedores llegó a puerto a tiempo y según lo previsto, frente al 76,3% el año anterior, , empeorando este factor hasta el nivel más bajo alcanzado en 2011.
En segundo lugar, está el encarecimiento de las materias primas globales, especialmente alimentarias y energéticas. Por ejemplo, el índice global de precios de materias primas alimentarias elaborado por Naciones Unidas ha alcanzado niveles de 2014, último episodio de alza importante de los precios. Por otra parte, el índice de precios de granos está un 25% por encima del año pasado, mientras que otras commodities se han disparado entre un 40% y un 60% con respecto a los mínimos de marzo de 2020 (el caso, por ejemplo, de la soja). Esto son señales contundentes de que el súper-ciclo de las materias primas está en marcha, teniendo a China como principal protagonista igual que en la primera década del siglo XXI.
Estímulos fiscales
El último factor decisivo es la llegada real al mercado de la enorme cantidad de estímulos fiscales y monetarios que están impulsando gobiernos y bancos centrales.
En Estados Unidos, el crédito cerró 2020 con un crecimiento del 15,9% interanual, mientras que en la eurozona el incremento nominal neto del crédito ha pasado de una media de 50.000 millones de euros mensuales entre 2014 y 2019 a más de 100.000 desde la primavera de 2020. Más concretamente, los bancos han prestado 1,79 billones de euros desde la revisión de política monetaria de finales de marzo de 2020, con tasas de crecimiento del crédito a familias (no hipotecario) y empresas que en países como España ha pasado de apenas un 2% de crecimiento en marzo a alcanzar un 9% en junio pasado y moderándose hasta el entorno del 6% interanual en el pasado mes de enero.
Un elemento adicional de inflación es el mercado inmobiliario. Por ejemplo, en Estados Unidos, el stock de vivienda a la venta es el más bajo desde la crisis de 2008, mientras que la demanda de vivienda está creciendo en los segmentos de renta que han ahorrado fuertemente durante el confinamiento.
No es un fenómeno pasajero
Por tanto, están sentadas las bases para pensar que la inflación no será un fenómeno pasajero, si bien puede contar con diversos factores que pueden atenuarlo a corto o medio plazo. Cuestiones como las presiones bajistas sobre los salarios, el aumento del desempleo o la continuidad de la innovación tecnológica amortiguan la senda alcista de los índices de precios de consumo, pero no son decisivos a la hora de cambiar la tendencia. Es imprescindible ponderar los diferentes factores en función de su importancia tanto actual como histórica, y sin duda el factor que ha mantenido a raya la inflación a largo plazo durante los últimos años es la reducción de los costes energéticos junto a un aumento del valor añadido de las empresas.
La reaparición de la inflación pone en riesgo los planes de políticas de demanda que se habían trazado por parte de gobiernos y bancos centrales, las cuales solo pueden ser sostenibles si no generan tensiones inflacionistas suficientemente fuertes. Los mercados miran con recelo el paquete de estímulos de 1,9 billones de dólares que la Administración Biden va a activar porque es muy probable que se conviertan en inflación no deseada que obligue a adelantar ese episodio tan temido como es el tapering y, todavía más temido, la esterilización de una buena parte de la cantidad de dinero que se ha creado en los últimos años.
Enormes carteras de deuda
Pero no solo los bancos centrales tendrán problemas con la gestión de enormes carteras de deuda pública y privada en sus balances. Los países se enfrentan a mantener durante años ratios de deuda sobre PIB elevadas, ya que la inflación contribuye a reducir el coste real del endeudamiento, pero no la ratio de deuda nominal. En el caso de España, con una tasa de crecimiento real del PIB anterior a la crisis del 2% y un coste real de la deuda en el 0% y un nivel de deuda sobre PIB inicial del 97% del PIB, un incremento sostenido de la inflación que no provoque una subida de los tipos de interés reales mejora la sostenibilidad de la deuda (ceteris paribus mejora en un 3%) pero no supone ni su estabilización (que uno de los objetivos más importantes a medio plazo) ni mucho menos su reducción.
Incluso en el escenario más optimista, el consenso de mercado y una buena parte de los estrategas económicos y gobiernos ya han caído en la cuenta de la anomalía que suponía una inflación tan baja como la que ha dominado el panorama económico de los últimos años.
Con una productividad total de los factores prácticamente estancada, una vez purgado ampliamente el exceso de oferta en las materias primas clave a nivel global y observando cómo la enorme cantidad de masa monetaria creada en los últimos años ya se está filtrando a la economía real, más tarde o más temprano tenían que aparecer las tensiones inflacionistas, cosa que coge a contrapié a los gobiernos y bancos centrales que en los próximos meses intentarán negar por todos los medios que ese es el horizonte al que hay que enfrentarse y que este será el que nos haga conscientes del enorme coste que a largo plazo tiene la "generosidad" permanente en la última década tanto en política monetaria como en política fiscal.
