Madrid
Hasta hace poco, las operaciones bancarias "gemelas" BBVA-Sabadell y UniCredit-BPM habían seguido caminos paralelos. Después de que los Gobiernos de España e Italia pusieran sobre la mesa sus condiciones para las respectivas transacciones, los dos atacantes se tomaron un tiempo para evaluar los riesgos potenciales y decidir si seguir adelante con sus opas o volver a sus trincheras. Ante los duros criterios impuestos por Meloni, Orcel optó por tirar la toalla y renunciar a la fusión con BPM. En cambio, Torres, a pesar de tropezar con varios obstáculos en el camino -el más reciente fue la inesperada venta de TSB con el anuncio del macrodividendo-, apostó por ir hasta el final y en pocas semanas los accionistas del Sabadell podrán decidir si subirse al barco del vasco o seguir con su proyecto en solitario. ¿Por qué el primer espada del BBVA no siguió los pasos del banquero italiano?
1) Las condiciones de Moncloa son, aparentemente, más asumibles
El veto a la fusión durante tres años, ampliables por otros dos más, impuesto por el Ministerio de Economía probablemente pilló por sorpresa al grupo vasco, que esperaba un veredicto sin condiciones más duras. Sin embargo, BBVA dijo que no rechazaría una operación sin fusión después de que el Gobierno lanzase una consulta pública acerca de la transacción. Es decir, era una posibilidad que ya contemplaba. En todo caso, las peticiones de Moncloa no son comparables a los requisitos más específicos de Palacio Chigi, que iban a comprometer parte de los negocios de UniCredit y BPM, desde el manejo de sus operaciones en el extranjero -como completar la salida de Rusia- hasta la administración de sus inversiones.
2) Torres nunca llegó a cuestionar el valor de la transacción
Durante los quince meses de opa, BBVA dejó la puerta abierta a una posible retirada de la oferta en el caso de que dejase de generar valor. Sin embargo, en su roadshow con inversores y medios el banquero siempre ha defendido con fuerza que la operación es una "apuesta para España y sus empresas". De hecho, reconoció por primera vez por escrito sólo el pasado jueves la posibilidad de dar marcha atrás, después del abrumador apoyo con el que los accionistas del Sabadell aprobaron la venta de TSB y el megadividendo. Por su parte, Orcel ya enfrió su opa a BPM nada más conocerse las condiciones del Gobierno en abril y dijo en su momento que no veía más de un 20% de probabilidad de que UniCredit siguiera adelante con la compra.
3) TSB no era un activo determinante para BBVA
Cuando en junio el Sabadell anunció que había recibido muestras de interés por entidades terceras sobre su filial británica y que estaba evaluando las propuestas, sorprendió al mercado y, probablemente, al mismo BBVA. Con sus cinco millones de clientes, TSB aporta casi un tercio del negocio crediticio del Sabadell y, tras ser un lastre para sus cuentas durante años, se convirtió en uno de los grandes vectores de crecimiento del grupo. Ahora bien, pese a su mutación, difícilmente TSB era un apetitoso bocado para la entidad bilbaína. Su negocio hipotecario es pequeño, con una cuota de apenas un 2% en Reino Unido, por lo que no le habría generado gran valor. Además, la estrategia de expansión de BBVA en el Viejo Continente está enfocada principalmente en la banca digital, como demuestran los casos de Italia y Alemania. Por tanto, la venta de TSB no alteró la estrategia de Torres.
4) Un segundo fracaso dolería más que el primero
No es la primera vez que BBVA y Sabadell exploran una fusión. En 2020, en plena pandemia, ya habían mantenido conversaciones preliminares que, sin embargo, duraron pocos días. Las dos entidades no llegaron a un acuerdo, ya que el vallesano no aceptó la oferta que el vasco puso encima de la mesa: 9 acciones del Sabadell por 1 del BBVA. Un canje que suponía una diferencia de valoración de 500 millones frente a la propuesta del catalán (7,5 por 1,1). Cinco años después, Josep Oliu preside un banco mucho más fuerte que ha multiplicado su tamaño en bolsa en ocho veces y que prevé una rentabilidad del 16% en 2027, en línea con sus competidores. La operación no es comparable a la de 2020 y, como ha adelantado en sus resultados semestrales, BBVA parece tener una hoja de ruta brillante por delante, incluso en solitario. Pero es cierto que un segundo fracaso de fusión le dolería a Torres más que el primero a nivel reputacional.
5) BBVA busca ganar peso en España y reducir su exposición en mercados emergentes
La opa al Sabadell es para BBVA una oportunidad para crecer en pymes, al ser este negocio la "joya de la corona" del vallesano. Pero para Torres hay más en juego. El matrimonio con el catalán permitiría al BBVA elevar su cuota de mercado en España y, a la vez, reducir su dependencia de los mercados emergentes, sobre todo del mexicano, donde la depreciación del peso está pasado factura a los resultados. Según las cifras del primer semestre, México representó casi un 48% del beneficio del conjunto del grupo, por encima del 39% cosechado en España. Con la integración del Sabadell, el mercado doméstico incrementaría su peso en BBVA, algo que previsiblemente tendría el plácet por parte de los accionistas, al reducir la exposición a economías en desarrollo y que se enfrentan a un mayor riesgo de inversión económica.