Madrid
La crisis de deuda en Francia no para de dejar titulares en los últimos meses, y ahora, al cierre del verano, la situación se ha vuelto a recalentar y promete un otoño complicado para el mercado de deuda francesa. La prima de riesgo de Francia se está disparando y el bono del país acaba de tocar el 3,53% de rentabilidad a vencimiento, el nivel más alto que se ha visto desde abril de 2011. La desconfianza de los inversores tiene que ver con la actualidad política, pero la tendencia de fondo, que lleva ya varios años consolidándose, se basa en unas cuentas públicas que no cuadran en un país que se está viendo incapaz de recortar gastos por las presiones políticas y electorales. Con todo, los inversores extranjeros también están jugando un papel, con Japón como uno de los protagonistas. Desde 2020, las ventas de deuda francesa por parte de inversores japoneses han movido al bono francés, y ahora la historia se vuelve a repetir.
En las últimas décadas Japón se ha convertido en el inversor extranjero más importantes en los mercados de renta fija mundiales, y de ahí el peso que está teniendo ahora el país nipón en la reacción de bono francés. Los datos que recoge Bloomberg Intelligence no dejan lugar a duda: entre finales de 2021 y principios de 2022, los flujos de inversión desde Japón hacia el mercado de bonos francés empezaron a contraerse rápidamente, contribuyendo a las subidas de rentabilidad a vencimiento que ha sufrido el título francés en los últimos años.
Huw Worthington, estratega de tipos de Bloomberg Intelligence, lo explica: "El canal que genera los aumentos de la prima de riesgo de Francia a menudo transcurre a través de la tendencia de ventas por parte de inversores extranjeros, siendo la volatilidad política el motivo que lo explica. Los diferenciales de la deuda francesa con la alemana han mostrado una correlación directa con los flujos de inversión desde Japón, con las elecciones de 2017, 2022 y 2024 desembocando en ventas de los inversores en Japón", señala.
Hay que recordar que ahora, los principales tenedores de deuda pública francesa no son franceses: según los datos que publica el Banco de Francia, al cierre del primer trimestre de 2025 el 54,7% de la deuda pública del país estaba en manos de inversores no residentes, categoría en la que se incluye cualquiera no francés. Con el Banco Central Europeo en retirada, en pleno proceso de recorte de su balance de activos, esta estructura de mercado amenaza a Francia, al tener cada vez menos control sobre su propio mercado de deuda.
La importancia de Japón, el gran comprador extranjero
Aunque oficialmente Francia no desglosa quiénes son los grandes tenedores extranjeros de deuda pública, sin duda Japón se encuentra entre ellos, ya que, además de las cifras que manejan los analistas (desde Bloomberg Intelligence calculan que el país nipón todavía tendría, como mínimo, 80.000 millones de euros en bonos franceses), otros tienen claro que el país asiático cuenta con una gran cantidad deuda de grandes economías europeas, como es Francia, por el atractivo que han tenido en los últimos años frente al bono japonés.
De hecho, este mismo verano ya se ha visto con preocupación el gran ajuste 'ninja' de Japón: una venta masiva de títulos alemanes, que, para los analistas, es un ajuste estructural silencioso por parte de Tokio.
Hay que tener en cuenta que el bono francés ha ofrecido mayores rentabilidades a vencimiento que el japonés en los últimos años, con la excepción de los años de la pandemia, cuando el bono francés llegó a ofrecer menos que el japonés. Durante el resto del tiempo, los inversores japoneses han visto en la deuda francesa una alternativa rentable, y aparentemente segura, para depositar su dinero, frente a bonos japoneses que han mantenido una rentabilidad muy baja frente al resto del mundo. Es la misma lógica que llevó a Japón a convertirse en el mayor tenedor extranjero de deuda estadounidense, un hito que mantiene todavía hoy.
El problema para Francia es que ahora su crisis política y económica coincide con el regreso de la inflación a Japón, un hito que ha contribuido a aumentar la rentabilidad a vencimiento de los bonos japoneses, y así, estos son cada vez una alternativa más atractiva a otros bonos, por ejemplo, los de Francia.
Desde Barclays, los expertos Yun Zhang, Tomohiro Mikajiri y Masaru Yamada, explican esta tendencia que se ha asentado en el país. "Durante muchos años, el Banco de Japón ha mantenido los tipos extremadamente bajos, o en negativo, para impulsar la inflación y estimular el crecimiento, en contra de la Reserva Federal y otros bancos centrales, que han mantenido tipos más altos para combatir la inflación. Esto ha llevado a los inversores domiciliados en Japón a buscar fuera rentabilidades más altas", señalan los expertos del banco británico.
Ahora, en un momento en el que el país asiático está teniendo problemas para conseguir la demanda esperada en sus subastas de bonos, el incremento de la rentabilidad que está generando el mercado, adaptándose a esta nueva realidad japonesa, de más inflación, tipos más altos y un banco central que deja de comprarlo todo, está siendo un problema añadido para la deuda de Francia.
Las agencias revisan el rating próximamente
El gobierno galo, sea cual sea el que se consolide en el país, tendrá que lidiar con las revisiones de rating que se van a producir en los próximos meses. Tanto Fitch como S&P han advertido de la posibilidad de un recorte en la calificación si el país no consigue aprobar un plan de consolidación fiscal creíble, y las próximas revisiones están puestas en el calendario para el día 12 de septiembre, en el caso de Fitch, y el 28 de noviembre, en el de S&P.
Además, todo apunta a que el Banco Central Europeo está ya decidido a terminar con el proceso de bajadas de tipos. El BCE apenas contempla un último recorte en el precio del dinero en los próximos meses, según se pudo apreciar en las actas de la última reunión del banco central (el 11 de septiembre se reúne de nuevo y tomará una decisión sobre los tipos), lo cual significa que Francia no podrá contar con un BCE alineado con su problema, con bajadas de tipos que ayudarían a refinanciar la deuda a niveles más asequibles. Esto también puede pesar en la decisión de las agencias de calificación de las próximas semanas.
Con todo, el incremento de las rentabilidades de los bonos franceses puede ser el detonante que termine forzando a los políticos del país a aprobar un programa de recorte de gasto. Al meno así lo esperan desde Generali Investments, quienes advierten de que "es probable que el primer ministro Bayrou pierda la moción de confianza el 8 de septiembre. Esto apunta a una difícil consolidación fiscal, en un contexto social y político complicado. Los vigilantes de los bonos están mostrando los dientes; es posible que los diferenciales tengan que ampliarse aún más para que la rectitud obtenga un mayor apoyo", señala Vincent Chaigneau, responsable de análisis de Generali AM.