Tiene una de las mayores deudas gubernamentales que el mundo haya visto jamás. Cuenta con el gasto público más alto de todas las grandes economías, impuestos paralizantes, desempleo crónico y un sistema político frágil. Y, sin embargo, a pesar de todo eso, los mercados han decidido pagar por el privilegio de prestarle dinero. El país es, por supuesto, Francia, que esta semana, por primera vez, ha visto cómo los rendimientos de sus enormes deudas se volvían negativos.
Pero esperen: seguramente eso es una locura. Hemos crecido acostumbrados a registrar bajos rendimientos de los bonos durante la última década, y los tipos de países como Japón, Suiza y Alemania han tenido un signo negativo delante durante algún tiempo. Pero todos ellos son países sólidos como una roca. Francia no juega ni mucho menos en la misma liga. Cada gran burbuja de activos tiene un punto en el que el mercado pierde contacto con cualquier forma de racionalidad. Para los mercados de bonos, los rendimientos negativos de la deuda francesa podrían ser ese punto, y un día lo recordaremos como el pico antes de que la burbuja de la deuda soberana finalmente estalle.
Después de una década de baja inflación, y con los bancos centrales de todo el mundo imprimiendo dinero como locos, los rendimientos de la deuda pública siguen bajando y bajando. Los países han sido capaces de obtener préstamos prácticamente nulos durante años, y cada vez más por menos de nada. Una vez que los rendimientos se vuelven negativos, usted le presta a un Estado cien libras, y luego cinco o diez años después le devuelven un poco menos de cien libras, siempre y cuando todo vaya según el plan establecido. No es gran cosa, por decirlo suavemente, pero dado que muchos bancos y fondos de pensiones tienen que mantener un activo que es 100% seguro, y si se espera que los precios se mantengan estables o caigan ligeramente en los próximos años, entonces tiene un sentido difícil de comprender. Los tipos japoneses fueron negativos en primer lugar, seguidos en los últimos años por Suiza y luego por Alemania.
Hasta ahora, los países con rendimientos negativos habían sido sólidos, con ingresos estables y finanzas consolidadas
Los últimos signos de deflación, una desaceleración económica y las perspectivas de que vuelva la expansión cuantitativa del BCE han hecho que algunos países más se hayan unido al club de rendimiento negativo esta semana. Austria y Finlandia estaban entre ellos, pero el nuevo miembro más importante fue Francia, que vio caer el rendimiento de su deuda a 10 años hasta el -0,0012%. El presidente Macron puede tener muchos problemas, pero el coste de pagar la deuda de su país ya no es uno de ellos.
Hasta ahora, todos los países con rendimientos negativos han sido al menos sólidos, con ingresos estables y finanzas consolidadas. ¿Pero Francia? Echemos un vistazo a algunos de los números. A finales de 2018, según los cálculos de Bloomberg, la deuda total de Francia ascendía a 2,31 billones de euros. Otros 80.000 millones de euros de préstamos están previstos para este año, principalmente como resultado de las concesiones del presidente Macron a los chalecos amarillos, lo que significa que el total será de alrededor de 2,4 billones a finales de este año. A ese nivel, fácilmente superará a Italia como el cuarto país más endeudado del mundo (los tres primeros, en caso de que se lo pregunte, son Japón, Estados Unidos y China, pero todos ellos tienen la importante ventaja de ser un poco más grandes).
Es cierto que sus deudas no son tan grandes como las de Italia en porcentaje del PIB, pero están creciendo mucho más rápido, y ya están cerca del 100% del PIB.
Francia debe todo ese dinero en una moneda que no controla y que no puede imprimir
¿Podrá Francia empezar a pagar todo ese dinero? No hay muchas señales de ello. Francia no ha tenido un superávit presupuestario desde 1974, antes de que naciera Macron. El gasto del Estado supone un llamativo 56% del PIB, el más alto del mundo desarrollado. Según la OCDE, Francia recauda ahora un 46% del PIB en impuestos, superando a Dinamarca como el país que más dinero saca de sus ciudadanos, que tanto sufren. El promedio de la OCDE es de solo el 34%. ¿Es posible obtener aún más ingresos de la economía? La violenta respuesta a un modesto aumento del impuesto sobre el gasóleo el año pasado sugiere que no.
Tampoco está cerca de resolver sus problemas. El desempleo se mantiene por encima de los 8 puntos porcentuales de la población activa, y las reformas laborales solo han marcado una modesta diferencia hasta ahora. El déficit comercial sigue empeorando y el crecimiento, incluso en los años buenos, lucha por llegar al 1%. Tal vez lo más preocupante de todo es que Francia debe todo ese dinero en una moneda que no controla y que no puede imprimir, y la mayor parte se toma prestada en el extranjero (a diferencia de Italia, que en su mayoría pide prestado a su propia población).
Es cierto que tiene un buen historial en el pago de sus deudas -no ha incumplido desde 1812-, pero aún así una crisis de la deuda soberana francesa parece inevitable algún día. Es solo cuestión de tiempo.
Sin embargo, el aspecto realmente importante es, sin duda, éste: ya era bastante loco, y preocupante, tener rendimientos negativos de la deuda japonesa o suiza. Es la economía de Alicia a través del espejo, y nunca ha sido probable que termine bien. Pero al menos esa deuda es casi con toda seguridad segura. Los inversores no arriesgan nada. Ambos países son solventes y pueden imprimir su propia moneda si es necesario. Un rendimiento negativo de la deuda francesa es simplemente irracional. Y cuando el mercado hace algo completamente loco, siempre es una señal de que una burbuja está a punto de estallar. Puede que no ocurra este año, o el año que viene. Pero es seguro que algún día lo hará y 2,4 billones de euros es mucho dinero para esfumarse.
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