En un año protagonizado por las citas electorales, en el mundo en general, y en Latinoamérica en particular, Jorge Amato, que dirige desde Nueva York el equipo de estrategia de inversión en América Latina de Citi Global Wealth, explica en una entrevista con este medio las oportunidades y los riesgos que enfrenta esta región. Para el experto, 2024 debería ser una suerte de digestión de los retornos positivos que dejó el ejercicio anterior, pero cree que este mercado sigue siendo interesante.
Año electoral en todo el mundo, también en Latinoamérica. En su discurso del Foro de Davos, Milei apuntó a los inversores extranjeros para tratar de atraer parte de ese dinero a su país. ¿Cómo están percibiendo los inversores extranjeros ese cambio político en Argentina?
En principio, como un cambio muy favorable y optimista. El problema es que Argentina ha prometido tantas veces un cambio y no ha llegado a hacer el delivery. Hay mucha expectativa y esperanza, porque son cosas bien planteadas, pero hay que llevarlas a cabo. En Argentina importa lo que hace el gobierno, pero al final hay un desequilibrio macroeconómico que hay que ajustar, y al final del día es la sociedad la que decide si está dispuesta a hacer el ajuste o no. Milei sabe lo que tiene que hacer, creo que lo que él presenta es lo correcto, pero hacer ese ajuste es muy difícil, y no tiene mucho tiempo para hacerlo.
¿No cree entonces que los inversores puedan huir porque perciben inestabilidad?
La inestabilidad existe hoy. Los activos financieros corrigen desde los mínimos, pero todo está todavía muy lejos de un escenario estable, tanto desde lo macro como desde el mercado. Los mercados han recuperado, pero las valoraciones de las acciones y de la renta fija están muy lejos de donde deberían estar si eso realmente se equilibra. Y con la macro pasa lo mismo. Ha habido 20 años de desinversión en Argentina, y si esto se encamina, lo que queda por hacer es sustancial. Este va a ser un proceso que, si se hace bien, vamos a tener años de mejoras, pero no es una cosa instantánea, porque el daño viene de hace más de 20 años. Hay una generación que ha vivido en un esquema macroeconómico que no es normal, aunque ellos piensen que sí porque no han visto otra cosa. Esto no ha sido una crisis que se está tratando de solucionar, Argentina está en crisis macro desde hace 24 años. Reacomodar todo eso va a tomar tiempo y esfuerzo.
Los mercados han recuperado, pero las valoraciones de las acciones y de la renta fija están muy lejos de donde deberían estar si eso realmente se equilibra.
Otra de las medidas estrella que incluyó Milei fue la dolarización de la economía. ¿Qué repercusiones tiene ese plan para las divisas emergentes y para el propio dólar?
Yo entiendo la idea de la dolarización. A raíz de los déficits fiscales, el banco central ha sido el que ha permitido esto a través de la monetización del déficit. Es decir, el gobierno utiliza al banco central como cajero automático: tiene déficit, le pide al banco central que imprima, y eso es inflacionario. Entonces, el argumento de Milei es "eliminemos el banco central de Argentina", y el nuevo banco central es la Fed, porque ya no tienes control sobre la cantidad del dinero. El otro componente, que es el déficit, ya no lo puedes financiar a través del banco central porque no puedes imprimir dólares, pero las cuentas fiscales tienen que estar estabilizadas, sí o sí, con banco central o sin banco central. Yo no soy partidario de la idea de la dolarización, pero es algo que atrajo a la población.
Argentina tiene una larga historia de problemas con su moneda, de credibilidad en la moneda. El abandonar eso y dejárselo a una economía que tiene una producción totalmente diferente a la de Argentina creo que no soluciona el problema. Argentina también puede entrar en crisis estando dolarizada. La convertibilidad que ya se hizo fue una especie de dolarización y aun así tuvimos una crisis porque teníamos déficit fiscal y lo financiábamos en dólares. Como no puedes imprimir dólares para saldar esa deuda, si el sistema no funciona como tiene que funcionar, terminas haciendo un default igual (como a Ecuador). Es un parche ineficiente desde mi punto de vista, pero hay gente que tiene argumentos para apoyarlo. Y eso no tendría que tener un efecto contra el dólar, y no creo que sea un problema a término de los mercados de tipo de cambio a nivel global.
¿Qué opina sobre la privatización de YPF?
Hay argumentos para sugerir que algún tipo de control y regulación sería razonable tener en recursos de este tipo. Creo que es la dirección a la que Milei quiere llevar a muchas empresas, que es lo que se hizo de vuelta durante la convertibilidad de los 90. Se privatizó todo. Eso atrajo capitales, estabilidad, más eficiencia, más inversión... En términos generales, la participación del sector privado es algo deseable. En qué medida ya es un poco más discutible.
¿Y México?
México es la elección presidencial más importante. Hay varías más, en economías más pequeñas, como en Brasil, que tiene elecciones regionales. México es la más importante, pero de alguna forma tampoco lo es porque el resultado esperado es de continuidad. Hay dudas quizás de formas, pero no de dirección.
El pasado noviembre se culminó la fusión corporativa de las bolsas de Santiago de Chile, Colombia y Lima. ¿Qué espera de ese mercado integrado?
Uno de los problemas que tenían estos mercados es que la masa crítica era demasiado limitada y eso hace más difícil generar interés por parte de grandes inversores. La integración es algo positivo para poner un mercado más grande en términos de capitalización en el mapa, una opción para los inversores internacionales. En muchos casos existen ineficiencias donde existen mercados que operan en con valoraciones baratas, porque no hay interés por parte de los inversores internacionales de generar la monetización de ese valor, porque son demasiado pequeños, entonces representan exposiciones en las carteras que son irrelevantes en el total, y es más costo que beneficio. Eso ha sido un factor importante en mantener valoraciones deprimidas, que a veces son oportunidades, en casos como Colombia o Perú.
Si miras los fundamentales de las empresas, los múltiplos en los que están operando están baratos. Pero no ahora, desde hace cinco años. La valoración no puede ser el único argumento para atraer inversiones, es una combinación de factores, y estos países han tenido tendencias políticas y sociales muy complicadas en los últimos años y ha jugado en contra de lo favorable de esta integración.
¿Podrá competir de tú a tú contra México y Brasil a la hora de atraer inversores?
Es muy difícil. Brasil tiene casi el doble tamaño que México, y son problemas de economía de escala. Definitivamente, es mejor estar integrado que no, y en el margen sí van a traer algo más de interés, pero estar mano a mano contra Brasil y México es muy difícil.
¿Qué bolsas cree que tienen mayores potenciales?
En términos generales, las valoraciones en Latinoamérica son atractivas. 2023 fue muy buen año, como lo fue en otras bolsas. Es una combinación, no es solo las valoraciones de múltiplo de las bolsas, sino las dinámicas macro, el tipo de cambio… porque cuando un inversor extranjero invierte en la bolsa local, está comprando exposición al tipo de cambio. Tuvimos un 2023 bastante bueno en términos de performance y resultados, de las bolsas y de las monedas, por lo que hoy son menos atractivas de lo que lo eran hace un año, pero todavía son lo suficientemente interesantes para atraer inversiones o el interés de flujos de carteras, pero el espacio es menos para correr que el que había en el 2023.
Todavía son lo suficientemente interesantes para atraer inversiones o el interés de flujos de carteras, pero el espacio es menos para correr que el que había en el 2023.
Si como creemos que va a ser el caso, los mercados miran más allá de la desaceleración del 2024 y comienzan a pensar en el reacomodamiento de las tasas de interés en EEUU, en Europa, o en Latinoamérica, que ya viene ocurriendo hace más de un año, pero todavía le falta, en 2024 los niveles de tasas de interés bajarán en todo el mundo. Los mercados ya han anticipado eso, entonces, el 2024 va a ser un año que en términos de retornos accionarios menos agresivo que lo que fue en 2023, deberíamos ver una suerte de digestión de todos esos retornos. Veremos retornos positivos. pero más normales.
Continuando con la política monetaria, el mercado espera bajadas de tipos en Brasil, México y Colombia en los próximos 3 meses. ¿Habrá un reajuste importante o se esperarán a ver qué hace la Fed?
Yo creo que hay una sobreponderación del impacto de lo que pueda estar haciendo la Fed con respecto a otros bancos centrales. No es que los otros bancos ignoren lo que hace la Fed, pero esta idea de que actúan en base a lo que hace la Fed ha sido desmentida múltiples veces, la más reciente es que Brasil empezó a subir tipos un año antes que la Fed. La política monetaria independiente sugiere que, cuando hay cambios en las dinámicas monetarias y expectativas de inflación de un país, el banco central actúa, independientemente de lo que haga la Fed, y es lo correcto. Brasil no va a bajar tasas según lo que haga la Fed. Las dinámicas inflacionarias de este último periodo fueron globales, por el reacomodamiento pos pandemia. Ahora hay bastante más espacio para continuar bajando tasas en Latinoamérica que en EEUU, porque se subieron más antes también. La reserva federal y el BCE no tiene mucho más que un cuarto para poder bajar este año, el resto de los bancos centrales tiene mucho más. Creo que lo van a hacer y lo van a hacer por encima de lo que sugieren los pronósticos.
No es que los otros bancos ignoren lo que hace la Fed, pero esta idea de que actúan en base a lo que hace la Fed ha sido desmentida múltiples veces
Con este contexto en el horizonte, ¿prefiere deuda pública o corporativa?
Depende de los mercados. Los rendimientos tienden a ser mayores en la corporativa, pero hay que segmentar. En los segmentos de crédito pensamos que hay que ser bastante selectivos. No es que pensemos que hay que limitarse a rating de grado de inversión, hay espacio en otros segmentos de mayor riesgo crediticio, pero hay todo un rango de mayor riesgo. Una de las cosas importantes que ha pasado en los últimos dos años es que ha habido un reseteo de evaluaciones, sobre todo en la renta fija, recordemos que desde el 2009, hasta 2020, los niveles de tasa de interés habían estado entre 0% y 2-3%, y hacía delante tendremos entre 3-6%. Esa corrección de la escala de niveles nominales de las tasas de interés implica oportunidades muy distintas para los inversores y para las carteras.
Hace tres años, para conseguir 4% de cupón nominal había que invertir en high yield. Hoy, en 6% uno construye un portafolio de grado de inversión promedio. Si hoy la renta fija me puede llegar a rendir entre el 5-7%, y las bolsas rinden de promedio por debajo del 10%, hay una nueva competencia para la locación de capital para una cartera. Es muy probable que tengamos que recalibrar, y la nueva normalización a la que estamos yendo en los últimos años sea más parecida a los 2000 o principios de los 90 que a esta última década, que fue muy peculiar, pero que todavía genera ciertos sesgos.
Si hoy la renta fija me puede llegar a rendir entre el 5-7%, y las bolsas rinden de promedio por debajo del 10%, hay una nueva competencia
En materias primas, ¿cómo está afectando en Chile el menor consumo chino de cobre?
El equipo que hace los pronósticos de commodities está optimista con la demanda de cobre a medio plazo. La demanda de cobre en los últimos años sí ha estado impulsada por China, pero la demanda hacia delante tiene como principal factor la electrificación del mundo, la dirección hacia energía renovables, solar, vehículos eléctricos… Remplazar el petróleo y el gas requiere nuevos canales de energía eléctrica, y creemos que hay un componente de demanda estructural para las próximas décadas y que eso debería impulsar el precio del cobre de manera significativa. En algún momento la oferta de cobre se irá ajustando, habrá más minas, más producción, pero eso toma años. El proceso de electrificación en el mundo es positivo para Chile, Bolivia, Argentina… todos los países que tienen metales que se usan para la fabricación de baterías e infraestructuras de electrificación, en general, deberían verse beneficiados a mediano plazo.
