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La última decisión de la Reserva Federal de Estados Unidos de detener las alzas de tipos afectó a la cotización del dólar al alza. Este repunte repercute en las economías emergentes, su crecimiento esperado y oportunidades de inversión en estos mercados. El jefe de estrategia de mercados emergentes de Citi Research, Dirk Willer, considera que la divisa estadounidense seguirá mostrando una fortaleza moderada en los próximos meses frente a un yuan chino a la baja.
El consenso de mercado no cree que la Reserva Federal (Fed) suba los tipos de interés más allá del 5,5% actual, pero que se mantendrán altos por más tiempo del esperado. ¿Cree que será así?
Las últimas declaraciones de Powell tuvieron un tono hawkish y eliminaron la posibilidad de ver 50 puntos básicos de recortes en el próximo año y la pausa de sus decisiones podría ser mayor en el corto plazo. Pero es muy difícil que la Fed pueda ver más allá de las próximas dos reuniones. Desde Citi todavía vemos un primer recorte de tipos en la reunión de mayo de 2024 y creemos que la bajada de tipos será más rápida de lo que dice Powell, aunque también es cierto que nosotros tenemos pronosticado una recesión en Estados Unidos que motivaría esa decisión.
¿Qué impacto tendrá el dólar para los mercados emergentes en este entorno?
Generalmente, si sabes a dónde va el dólar sabes a dónde van las economías emergentes. Pero en el último tiempo las divisas latinoamericanas han operado muy buen frente a las asiáticas que se han comportado peor. Y la explicación reside en que a la economía china no le ha ido bien. Por otra parte, el carry trade de los mercados emergentes ha tenido gran éxito, ya que los inversores han perseguido las divisas con altos rendimientos y casi todas estuvieron en América latina, especialmente aquellas que se ajustan por volatilidad. Y dentro de Latinoamérica, México es el más atractivo, pero también Brasil y Colombia y, hasta cierto punto, Chile. En Asía, las tasas de interés eran más bajas, tenían menos inflación y nunca subió tanto como en otros mercados.
¿Y cómo afectó este carry trade al dólar?
Por lo general, el carry es negativo para el dólar más con las preocupaciones sobre China. Así que la operación era perfecta: largos en Latam (Latinoamérica), cortos en Asia y eso lleva a más divergencias en el dólar de lo habitual. Si normalmente el dólar sube, todo se vende en los mercados emergentes. Esta vez, el dólar se fortaleció y sube con moderación mientras en Latinoamérica las divisas se mantuvieron estables y se vendían en Asia.
¿Todavía hay opciones de ver una rápida recuperación de la economía China o será más lenta y progresiva?
Sí, parece que será más lento. Creo que el error que cometió el mercado a principios del año fue pensar en que la reapertura sería como en Estados Unidos en 2021, pero en realidad ha sido más como con la crisis inmobiliaria de EEUU en 2008-2009. Es muy difícil recuperar el mercado inmobiliario. La Reserva Federal intentó todo lo que pudo para recuperar este sector. Y dudo mucho que las autoridades chinas vayan a ser tan agresivos para conseguirlo. Creo una divisa china débil puede ser parte de la solución al problema chino y, por supuesto, el Banco Popular de China ha actuado de manera relativamente agresiva tratando de detener la rápida desaceleración del renminbi. Pero creemos que solo intentan limitar la velocidad. Y creo que las autoridades chinas permitirán que se debilite aún más su divisa a medida que se deterioren las balanzas comerciales, lo que es muy probable que suceda en el futuro cercano.
Entonces, ¿qué papel puede desempeñar el renminbi en el largo plazo?
No creo que agreguen más estímulos monetarios. Ya mantienen una abundante liquidez. Eso puede continuar e incluso aumentar. A largo plazo, hay muchos países interesados en utilizar la divisa china y dejar de usar el dólar como lo hacen ahora. Aquí hay un debate en el largo plazo de si el dólar perderá o no su participación en el mercado como moneda de reserva. Yo creo que sería un proceso muy a largo plazo y muy lento. Es cierto que el dólar pierde cuota pero en particular en países con problemas geopolíticos o que quieren separarse de Estados Unidos por riesgo a entablar algún tipo de conflicto futuro. Por supuesto, Rusia ya no usa dólares y se ha volcado en el renminbi. Pero en el corto plazo el banco central chino necesita una divisa local débil.
¿Es la relación bilateral entre China y Estados Unidos un problema para las economías emergentes, no solo para china?
Desde luego, México es el gran ganador en este caso. Básicamente las empresas estadounidenses ahora dudan mucho de enviar grandes flujos de FDI [inversión de capital en un país extranjero para expandir operaciones comerciales] a China, pero todavía necesitan acceso a mano de obra barata y ahí hay pocos jugadores. México es desde luego el más grande y cercano. México tiene ahora la mayor participación de importaciones, mayor que China por primera vez. Pero hay otros mercados en Asia que saldrán beneficiados como es el caso de India. Vietnam también lo ha sido. En el universo de los mercados emergentes solo China pierde con el deterioro de las relaciones con Estados Unidos.
¿Hay otras oportunidades de inversión en Asia más allá de la economía china?
En Asia las tasas de interés son generalmente más bajas por una inflación más baja. Esto impide realizar carry trade como en otros mercados y reduce las oportunidades en Asia en general. China sigue siendo un lastre para el continente. Las últimas medidas en política monetaria del país fueron bastante pequeñas aunque en su conjunto puedan tener efecto. A pesar de ello, el mercado de valores chino no hizo gran cosa. Todo lo contrario, reaccionó a la baja. La percepción es que las autoridades chinas no están haciendo lo suficiente por revertir la economía y eso lastra tanto a China como a Asia.
Las autoridades brasileñas mantienen la flexibilización de su política monetaria, ¿cómo pueden reaccionar a partir de ahora sus mercados locales?
Diría que Brasil es ahora el modelo del carry trade. Quitando los mercados emergentes con problemas, Brasil es el más atractivo. Nos gustan sus bonos, nos gusta su moneda y también nos gustan sus acciones. El mercado brasileño ha atraído grandes flujos de capital que ahora empiezan a reducirse. Y este momento de recortes suele ser bueno para los bonos y acciones. La moneda no sale perjudicada, por lo menos inicialmente. Creo que si recortan en exceso y alcanzan una referencia de un solo dígito podríamos ver un debilitamiento de su moneda. Yo creo que la decisión del último recorte de 50 puntos básicos lleva a más recortes en esa línea, aunque algunos barajan una reducción más acelerada.
¿Recomendaría aumentar la liquidez en caso de estanflación (escaso crecimiento y altos precios)?
Si realmente nos enfrentamos a una estanflación, todos los activos te harán perder dinero. Las acciones no funcionan bien, los bonos tampoco... Puede que el oro sí. Pero incluso con una inflación realmente elevada, la liquidez tampoco es buena. No está claro que vayamos a pasar por un periodo de estanflación. La inflación está disminuyendo. El crecimiento, al menos en EEUU, sigue siendo relativamente fuerte. En Europa es diferente, más débil. Pero creo que la inflación en Europa bajará porque Alemania entrará en recesión y probablemente la eurozona también. Por lo tanto, la inflación europea está rezagada pero también disminuirá como en EEUU. Si nos adentramos en una estanflación habría que ser más conservador y no decantarse por activos de riesgo. Si se pone fin a la recesión y la inflación baja, en parte por esa recesión, entonces los bonos soberanos serían más interesantes. Veremos en el caso del Banco de Inglaterra, pero el BCE está acabando el ciclo.
¿Es el momento de empezar a aumentar la duración de la cartera?
Creo que es el momento de avanzar un poco en la duración. Ya con las últimas subidas de tipos hechas o en el horizonte se puede empezar a entrar más en deuda soberana. La Fed podría hacer un último alza, el BCE ya habría terminado, el Banco de Inglaterra estaría en la línea, Brasil ya está recortando... Sí, en líneas generales diría que es el momento de pensar en aumentar la duración.
¿Todavía hay atractivo en deuda soberana europea?
Diferenciaría entre los bonos alemanes y los de países periféricos, que pueden evolucionar de manera dispar mientras el BCE comience a eliminar estímulos o programas de emergencias como el PEPP. En principio, nos inclinamos más por deuda de países centro europeos.
¿Cómo puede reaccionar el euro frente al dólar en este contexto?
Hemos reducido nuestras previsiones frente al euro porque el ciclo económico va en contra del euro. La economía estadounidense es bastante fuerte. Y la reducción del PEPP, que ampliará los diferenciales con la periferia, también es negativo para el euro. Europa, Alemania concretamente, ya tuvo su recesión antes que Estados Unidos. Así que no vemos que el euro pueda volver a alcanzar la paridad con el dólar, que mostrará una fortaleza moderada.
