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La inversión en letras del Tesoro marca récord pero su reinado en el ahorro ya ha terminado

  • Las colas de febrero supusieron 7.600 millones de inversión entre particulares
  • La demanda en el mercado primario de emisiones ya ha comenzado a caer
  • Los fondos de inversión en renta fija aceleraron las suscripciones
Colas en la sede del Banco de España en Madrid para comprar letras del Tesoro, el pasado mes de marzo. EP

La inversión de particulares en letras del Tesoro en febrero superó los 7.600 millones de euros, prácticamente duplicaron las cifras registradas en enero, cuando se rozó los 3.700 millones. La serie histórica que maneja el organismo del Ministerio de Economía se ha quedado pequeña para estos registros. El anterior máximo histórico data de noviembre de 2008, cuando entre las familias españolas hubo 4.800 millones de euros en deuda a corto plazo del Estado. Pero ya hay claras señales en el mercado de que será muy difícil que se repitan estas cifras.

Nunca en la historia del Tesoro había habido tanto furor por las letras, ni cuando se anunciaban por televisión en los noventa. Según las estadísticas de la institución, la cartera a vencimiento de letras en manos de particulares alcanzó los 7.613 millones de euros. La euforia con las letras viene de lejos y coincide casi al milímetro con el despegue en los tipos de interés. Pero nunca había cosechado tanto respaldo de inversores minoristas y empresas. La tenencia de letras entre particulares y residentes en España apenas llegaba a 20 millones antes de que el BCE iniciara la subida de tipos en junio del año pasado.

Por distribución de tenedores, los inversores particulares llegaron a acumular en febrero el 10,4% de las letras vivas. Un porcentaje que solo fue superado en 2007, cuando rozó el 11%. Las empresas no financieras también han registrado un récord de inversión. Rozaron los 5.000 millones hasta poseer el 5,8% de tenencia de deuda corto plazo del Estado.

La demanda de letras también se ha trasladado a las oficinas bancarias. Tradicionalmente, la banca local es uno de los principales inversores del Tesoro, para ofrecerla a sus clientes o para tener liquidez en balance. La tenencia del sector se ha duplicado. El febrero del año pasado por estas fechas tenía 7.400 millones. En el mismo mes de este ejercicio llega a 15.891 millones, que representa el 21,7% de las letras en circulación. Desde 2012, la banca española no acumulaba tanta deuda a corto plazo. En aquellos años, las entidades financieras dispararon la demanda de letras cuando las emisiones del Tesoro eran prácticamente de vida o muerte, en plena crisis de deuda soberana.

El éxito de las letras reside en el pobre interés que ofrecen los depósitos de la banca. Según el Banco de España, los depósitos de media en febrero ofrecieron un 0,86%. Hasta un año en concreto fue del 0,7%. Hasta el BCE ha dado un tirón de orejas a la banca española por los escasos intereses que ofrecen en sus productos. La rentabilidad de las Letras a doce meses supera el 3%.

¿Qué pasará los próximos meses con las letras?

Pero ya hay claras señales de que el reinado de las letras en el ahorro de los españoles ha tocado su fin. La primera es que los inversores extranjeros han comenzado a retirarse de forma masiva. En febrero, cuando la inversión de familias y empresas alcanzó máximos, la tenencia de los inversores no residentes, que incluyen principalmente a sociedades financieras y fondos de fuera de España, se desplomó un 22% hasta los 31.467 millones. Nunca antes se había producido una retirada de tal envergadura en un solo mes. El saldo de letras en manos extranjeras no había sido tan bajo desde 2012.

El argumento más rotundo que apoya la teoría de que el furor por las letras del Tesoro se va enfriando es la demanda percibida por el emisor en las subastas de marzo y abril. La ratio de solicitudes entre importe adjudicado se situó en febrero en 2,35 veces. Significa que los grandes inversores cubrieron la emisión con una demanda que duplicaba la colocación final. Es decir, si el Tesoro hubiera querido habría elevado el volumen de emisión. Pero este apetito se apagó en marzo a 1,2 veces, coincidiendo con el shock de la crisis bancaria. En abril, también se mantuvo por debajo de 2 veces. La caída vino propiciada por las tensiones que creó la crisis bancaria en EEUU, que hizo relajar las tasas de interés de forma general en el mercado.

Otro motivo por el que las letras van a perder la corona del ahorro va a ser la competencia de los depósitos. Según los últimos datos del Banco de España, la rentabilidad ha comenzado a despegar. Ha pasado de ofrecer un interés medio del 0,89% al 1,31%. El propio supervisor bancario advertía, en el informe de Sostenibilidad Financiera, que el ritmo de traslación de los intereses oficiales a los depósitos "podría acentuarse y extenderse en los próximos meses". Y añadían que "las tensiones observadas en los mercados financieros globales desde marzo de 2023 podrían anticipar el repunte del coste de los depósitos para los bancos", en referencia a la crisis bancaria de EEUU y sus réplicas en Europa.

Tampoco las expectativas sobre los tipos oficiales del BCE ayudarán a extender la rentabilidad de las letras del Tesoro. Actualmente, la tasa de depósitos en la zona euro se encuentra en el 3,25%, que se puede considerar la barrera psicológica para los rendimientos en las próximas emisiones. Pero este límite teórico no debería subir mucho más teniendo en cuenta que no se espera que los tipos aumenten más de 50 puntos básicos en los próximos meses. No en vano, en las últimas subastas de letras a seis y doce meses el rendimiento cayó unas décimas. 

Otro argumento para pensar que el apetito por las letras se irá retirando es el comportamiento que está teniendo los fondos de inversión especializados en renta fija. La captación de marzo en estos productos ascendió a más de 3.000 millones euros en fondos centrados a corto y largo plazo, respectivamente. Las suscripciones netas, según datos de Inverco, ascendieron a 2.200 millones.

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