Después de muchos años en los que las empresas han logrado financiarse extraordinariamente barato gracias a la política monetaria expansiva de los bancos centrales, el repentino giro de los dueños del dinero ha provocado que las compañías (y los países) tengan que ofrecer mayores rentabilidades en sus nuevas emisiones, elevando por tanto sus costes de financiación. Financiarse más caro automáticamente socava los márgenes y las rentabilidades de una empresa, que tendrá que compensarlo elevando precios de venta y sacando un mayor rendimiento a sus inversiones. La teoría económica aglutina un gran consenso en torno al riesgo que supone tener un coste de financiación superior al ROIC (retorno sobre el capital invertido, por sus siglas en inglés).
"En principio, el hecho de que el ROIC de una compañía sea inferior a su coste de financiación sería efectivamente una señal de que no está creando valor y si esta situación se mantiene a largo plazo puede traducirse en un declive del valor de la compañía y, en casos más extremos, en problemas financieros", explica Nicolás López, analista de Singular Bank. "No obstante, estas ratios dan una medida estática de la rentabilidad de una compañía y también habría que mirar las expectativas a medio-largo plazo", agrega. "Si tu coste de financiación es mayor a tu rentabilidad sobre la inversión a largo plazo, esas empresas estarían abocadas a la quiebra", advierte Álvaro Aristegui, analista de Renta 4. "Se trataría de un mal negocio o una mala gestión y, por tanto, se puede reflejar en caídas en bolsa", agrega. "Puede deberse a estar en un sector muy cíclico, o muy competitivo con bajas rentabilidades o a un problema puntual", señala Antonio Aspas, gestor de Buy & Hold.
En este sentido, hay cinco compañías del Ibex en las que actualmente se da un mayor coste de financiación que el ROIC. Estas son Telefónica, Grifols, IAG, Meliá y Cellnex, aunque cada caso es diferente.
A Telefónica es la primera vez que le sucede. Mientras ya le cuesta un 3,94% financiarse, su rentabilidad ha decaído hasta el 2,65%, según los datos de Bloomberg. Si bien, es cierto que la agencia norteamericana calcula el capital invertido en los últimos cuatro trimestres publicados por encima de los 80.000 millones mientras que el último dato publicado por propia compañía, tras el cambio de perímetro después de las desinversiones de Reino Unido y Telxius, se sitúa en torno a la mitad, lo que elevaría el cálculo del ROIC por encima de su coste de financiación.
"Está en cierto declive y lo está intentando combatir vendiendo activos poco rentables, aunque no lo ha conseguido del todo; puede pagar la deuda, pero a duras penas remunerar al accionista", apunta López. "Está en camino de reducir deuda vendiendo activos de participaciones no estratégicas", explica Ignacio Cantos, de Atl Capital. "Está en un sector muy competitivo, con rentabilidades muy bajas; el beneficio por acción ha caído mucho en los últimos 20 años, por lo que no es un buen negocio para el accionista", concluye Aspas sobre la teleco.
Grifols presenta un ROIC del 3,26%, pero un coste de financiación del 3,6%. La catalana ya ha reconocido que reducir su deuda es su primer objetivo. "Es un buen sector, pero está mal gestionada y se ha invertido mal el capital, diluyendo los márgenes y los beneficios; no es algo puntual viendo lo que han hecho otras del sector", explica Aspas. Desde Renta 4 sí esperan que la situación se corrija con la recuperación de los resultados y las menores necesidades de capital. "El mercado ha descontado la necesidad de una ampliación de capital que sigue siendo un riesgo en los próximos meses; la clave es que sean capaces de reducir deuda sin ampliar capital, algo que el mercado ve ahora algo más probable", explica Nicolás López.
El caso de Cellnex es distinto porque es una empresa que viene de muchos años de grandes inversiones que la han llevado a liderar el sector en Europa, pero que ahora sí está centrada en reducir su apalancamiento. "Su ROIC es muy bajo porque estas inversiones se han traducido en un elevado volumen de amortizaciones pero a medio plazo irá mejorando y su rentabilidad se elevará considerablemente", señala López. Actualmente Cellnex tiene un coste de financiación del 4,7% y un ROIC de apenas el 0,23%.
Impacto de la pandemia
Las situaciones de IAG y Meliá responden más un momento particularmente delicado debido a que sus negocios fueron de los más castigados por las restricciones derivadas de la pandemia de coronavirus a partir de inicios de 2020. Cantos señala que la aerolínea "está sufriendo un momento extraordinario con un apalancamiento muy alto pero de aquí a un tiempo se recuperará fácilmente, al igual que sucede con Meliá, cuyos flujos de caja se van a normalizar". "El elevado coste del capital es propio de los negocios cíclicos como el suyo y se ha visto incrementado por el aumento de la deuda por la pandemia", señala López.
"Aquí la clave es que sean capaces de recuperar los niveles de rentabilidad previos a la pandemia para empezar a reducir su endeudamiento", agrega. "El de IAG es un sector bastante malo y cíclico, aunque es cierto que no es de las peores del sector, pero tiene rentabilidades muy bajas y es muy competitivo", señala Antonio Aspas. "En el caso de Meliá, también es cíclica pero está mal gestionada si miras los números, pues en 2007 era más valiosa que ahora y, por lo tanto, es una empresa que no está generando valor", concluye.
Firmas fuera del Ibex con este problema
Estas cinco compañías no son las únicas del mercado español que tienes costes de financiación por encima de la rentabilidad del capital invertido (ROIC). Otras empresas en esta situación son, entre otras, Técnicas Reunidas, NH Hoteles, Soltec, Metrovacesa y OHL. Por el contrario, también hay valores que se encuentran en una posición muy ventajosa en este contexto. Destacan, sobre las demás, los casos de PharmaMar, Rovi, Acerinox, ArcelorMittal, Airbus, Inditex, Faes Farma, Cash, Viscofan y Repsol. Los costes de financiación más altos son los de IAG, eDreams y Cellnex.
