El dólar está extremadamente caro y aunque vemos catalizadores para una disminución de su tipo de cambio frente a las principales divisas internacionales, son limitados para una debilidad significativa y puede ser demasiado pronto para vender el billete verde a muy corto plazo, pues prevemos que en tres meses el euro se cambie a 0,95 por dólar. Sin embargo, en doce meses puede situarse en 1,07 por dólar.
Efectivamente, el dólar estadounidense parece sobrevalorado históricamente. Cuenta con una economía doméstica resiliente y la posición monetaria agresiva de la Reserva Federal, que afecta a los activos de riesgo, favoreciendo el aumento de la rentabilidad de su deuda y la demanda como refugio seguro. De hecho, mientras la inflación se mantenga alta y el mercado laboral ajustado, la Reserva Federal (Fed) puede continuar agresiva y mantener al dólar. Aunque las preocupaciones sobre estabilidad financiera pueden hacer dudar a la institución monetaria y una postura menos agresiva contribuir a reducir la presión alcista del dólar, el deterioro de los impulsores en otras monedas aumenta dicha presión.
El caso es que, en el pasado, el exceso de fortaleza del dólar ha llevado a una intervención coordinada con otros bancos centrales, lo que no se puede excluir, aunque parece poco probable los próximos meses, dada la persistente inflación. Tendrá que haber fuerte disminución de la misma en EEUU o un gran deterioro de la liquidez en el mercado de divisas para que tenga lugar.
Además, los bancos centrales en países con baja inflación han perdido mucho terreno. De hecho, la fuerte caída del yen ha llevado al Ministerio de Finanzas de Japón a intervenir para apuntalar su moneda.
Pero el Banco de Japón limita las rentabilidades a vencimiento de su deuda a largo plazo y la intervención unilateral tiene impacto limitado. De todas formas, el aumento de la presión inflacionaria y reapertura del país pueden facilitar la renovación de la estrategia del Banco de Japón el próximo abril, cuando el gobernador Haruhiko Kuroda renuncie.
Por su parte Banco Popular de China ha mantenido la flexibilización monetaria y el renminbi se ha visto afectado por la menor diferencial de rentabilidad a vencimiento de su deuda respecto de la de EEUU. En las últimas semanas ha estado tratando de aliviar la presión en su moneda mediante ajustes en la fijación diaria del tipo de cambio y el requisito de reserva de los bancos en operaciones a plazo en divisas, así como la intervención verbal.
Estas acciones pueden aumentar la resistencia del renminbi, aunque dudamos que el Banco Popular de China fije un tipo de cambio, especialmente porque su moneda se mantiene estable frente a la cesta de divisas. Ahora bien, el cambio en su estricta política cero covid puede reducir preocupaciones sobre su economía. Aunque no lo esperamos los próximos meses, puede darse una reevaluación para la Asamblea Popular Nacional de marzo.
Sin embargo en Reino Unido las preocupaciones sobre las necesidades de financiación externa pueden seguir pesando en la libra esterlina. Se ha puesto de manifiesto con el fuerte aumento de la rentabilidad a vencimiento de su deuda ante el anuncio de su gobierno de recortes de impuestos. La intervención del Banco de Inglaterra probablemente limite el aumento de las rentabilidades en vencimientos a largo plazo, aunque no esperamos que pueda cumplir las altas expectativas del mercado, que han llegado a descontar un tipo de interés terminal del 5,75% frente a 2,25% actual.
El euro también se ha visto afectado por el shock estanflacionario, exacerbado por la guerra en Ucrania. Aunque la inesperada línea dura del Banco Central Europeo (BCE) ha logrado proporcionar cierto apoyo a la moneda única, la economía de la zona euro sigue expuesta a los altos precios de la energía y aumento de las rentabilidades de la deuda. El euro puede encontrar alivio si, como afirma la OCDE, la zona euro logra pasar este invierno sin más shocks energéticos, pero está por ver el efecto en la actividad económica más allá.
Además, el aumento de rentabilidades de la deuda puede tener consecuencias no deseadas en países altamente endeudados, como Italia. Aunque el nuevo Instrumento de Protección de la Transmisión del BCE debe proporcionar un respaldo creíble, solo es probable que se active en caso de graves tensiones financieras. De manera que el euro puede debilitarse aún más frente al dólar.
