Madrid
El discurso que pronunció Jerome Powell, presidente de la Reserva Federal de EEUU, durante el simposio de Jackson Hole fue intencionadamente breve. Fue claramente diseñado por Powell para transmitir un mensaje directo e inequívoco a los mercados.
A pesar de que el índice de precios al consumo (IPC) del mes de julio fue inferior a lo previsto, la Fed, lejos de cantar victoria, muestra una férrea determinación de situar la inflación por debajo del 2%.
El hecho de que Powell omitiera los riesgos para las perspectivas de crecimiento económico acentuó su énfasis en la lucha contra la inflación. El contraste con su prolijo discurso en Jackson Hole el año pasado no pudo ser mayor. En 2021, aprovechó su intervención anual para exponer todas las razones por las que se preveía que la inflación fuera transitoria y por qué la Reserva Federal podía permitirse el lujo de sostener el crecimiento económico. Esta vez, su tono sorprendió a un mercado en el que estaba cundiendo la idea de que la Fed podía variar el rumbo y recortar los tipos de interés ya el próximo año.
La euforia alimentada por la caída de la inflación general, debido al descenso de los precios de las materias primas y la mejora de las cadenas de suministro, había contribuido a que el mercado se inclinara por un sesgo expansivo antes del discurso. Sin embargo, estos factores no bastarán por sí solos para que la inflación descienda hasta el objetivo de la Fed. La inflación interna espoleada por los servicios y el aumento de los alquileres a consecuencia de las tensiones en el mercado laboral siguen siendo problemas de gran envergadura. Es más: los datos económicos han iniciado una reaceleración y, en este sentido, el abaratamiento de la gasolina ha aumentado las rentas reales y ha reavivado las expectativas del mercado en torno a una inflación más elevada en el futuro.
Crisis de costes
Durante los últimos meses se ha venido gestando una divergencia entre las lecturas de las encuestas y los datos registrados, de tal modo que las primeras han sido notablemente peores que las estadísticas económicas reales. En una crisis de costes, tiene sentido que las caídas violentas en la confianza de los consumidores y las empresas pinten un panorama más lúgubre que la realidad: los actores económicos pueden quejarse mucho, pero al final aguantan.
Los datos económicos han sorprendido al alza recientemente, aunque este hecho no ha concitado mucha atención en los medios, ya que choca con el discurso actual de crisis. En cualquier caso, la avalancha generalizada de estímulos presupuestarios debería inclinar la balanza hacia las estadísticas reales como el indicador a seguir.
La Reserva Federal está poniendo el foco acertadamente en un mercado laboral tensionado y los portavoces de la Fed están realizando un esfuerzo coral para borrar los recortes de los tipos de interés que ha descontado el mercado en 2023 y más adelante. Probablemente estemos ante una Fed que subirá los tipos y los mantendrá ahí y que reaccionará asimétricamente ante los acontecimientos económicos poniendo más subidas de tipos sobre la mesa y no asumiendo el riesgo de recortar demasiado pronto.
El discurso de Powell citó lo acontecido en la década de 1970, cuando la Fed naufragó al recortar los tipos prematuramente cuando la economía se deterioró, lo que provocó que la inflación se descontrolase cuando la economía entró en un ciclo de expansión y contracción. Las cosas son diferentes hoy en día, pero se observan algunas similitudes ahora que la mano de obra y el capital han reducido su movilidad internacional de manera palmaria.
La curva endurece las condiciones financieras
También alertó al mercado de que el diagrama de puntos que recoge la visión de los diferentes miembros de la Reserva Federal sobre la evolución de los tipos de referencia se actualizará en la reunión de septiembre. A este respecto, la Fed está elaborando argumentos para rebajar la carga de subidas de tipos en 2022 y hacer un mayor uso de la curva de rendimientos para endurecer las condiciones financieras. No obstante, lo que queda claro es que los mercados van a descontar un tipo terminal más alto en EEUU.
En conjunto, el mercado ha descontado una relajación de las condiciones financieras en EEUU (de ahí la subida de los bonos y las acciones durante los últimos meses) que parece injustificada. No caben muchas dudas de que la Fed va a ser contundente. Para los mercados, un aterrizaje económico suave o forzoso son los posibles desenlaces de los esfuerzos para conseguir la ansiada rebaja de la inflación.
Para que se diera un aterrizaje suave, la oferta de mano de obra debería regresar y las ofertas de empleo deberían descender sin causar demasiada destrucción de empleo para así contribuir a aliviar las subidas de los salarios. Esta trayectoria probablemente indicaría que los activos de riesgo ya han tocado fondo y reforzaría los argumentos a favor de los activos cíclicos infravalorados.
Si los salarios se mantienen en cotas elevadas, se necesitarían tipos mucho más altos en los bonos y caídas en las bolsas, lo que crearía más condiciones para la recesión.
El día que se pronunció, el mensaje de Jerome Powell fue recibido alto y claro por los mercados, ya que la renta variable cayó con estrépito y los rendimientos de los bonos subieron. En resumen, consideramos que los tipos de interés más altos durante más tiempo y las evoluciones económicas más sólidas durante más tiempo serán los grandes temas de cara a lo que queda de 2022.
