Madrid
A juzgar por los recientes movimientos del mercado, parece que la inflación ha pasado de ser Lobo feroz a Caperucita roja. Han sido unos días sorprendentes; el movimiento de 75 puntos básicos de la Fed y un comentario de su presidente, Jerome Powell ("... A medida que la orientación de la política monetaria se endurece aún más, es probable que resulte apropiado ralentizar el ritmo de las subidas mientras evaluamos cómo nuestros ajustes de política acumulados están afectando a la economía y a la inflación"), han sido suficientes para que las condiciones financieras se hayan relajado.
Todos los mercados han subido en tándem y han comenzado a valorar una desaceleración tanto del crecimiento como de la inflación, seguida de un recorte de los tipos de interés en poco tiempo.
Pero antes de que nos emocionemos demasiado, seamos conscientes de que es probable que estemos viendo una cobertura de posiciones cortas en este momento, lo cual, durante los meses de verano sin liquidez, está impulsando la dirección del mercado mucho más de lo que sería el caso. El mercado ha considerado que el giro a que se refería Powell se producirá en enero/febrero del próximo año, lo que parece muy poco probable. La inflación será más baja, pero ciertamente no a un nivel que permita un recorte de los tipos. Significaría además una fuerte caída en los próximos 4-5 meses, lo que también parece improbable dados los datos que tenemos en la actualidad.
Es importante contextualizar que el segundo trimestre del año ha sido mejor de lo que esperábamos dada la acumulación de existencias y la compresión de los márgenes. De hecho, los resultados de las tecnológicas han sido, en general, buenos. Amazon y Apple han desafiado a los agoreros con informes de que el consumidor sigue gastando. El 75% (por capitalización bursátil) del S&P ya ha presentado sus informes, y según los datos de Goldman Sachs, ha habido un aumento del 9% interanual. Los ingresos han aumentado un 3,8% en términos reales. Todavía no se trata de un entorno de recesión. Dicho esto, y aunque las previsiones están cayendo según Bloomberg Intelligence, todavía no lo suficientemente rápido como para justificar los temores de recesión.
En este paisaje, los bonos del Tesoro de Estados Unidos y el Bund alemán han sido increíblemente volátiles. Hemos visto movimientos de aproximadamente 85 puntos básicos a la baja en ambos a 10 años durante las últimas semanas. Hasta que no se disipe esta volatilidad, es poco probable que los inversores vuelvan al mercado. Los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años al 2,65% tienen poco sentido. ¿Será la inflación inferior a esa cifra en los próximos 12 meses? Parece poco probable. Deberíamos esperar un nivel de inflación más alto durante más tiempo, pero un indicador importante para la dirección del mercado será la trayectoria de descenso.
Tal vez nos instalemos en un nivel superior al objetivo del 2%. Incluso el 3% estaría bien. Lo que esto nos dice es que los inversores que compran a estos niveles no sólo están preocupados por el crecimiento, sino que también apuestan por que la inflación va a caer drásticamente. Ambos elementos son un tanto difíciles de aventurar hoy.
En paralelo, en Europa, el BCE ha subido los tipos en 50 puntos básicos, lo que ha sido una bienvenida sorpresa. Al igual que la Reserva Federal, ha llegado tarde a la fiesta de la inflación, pero, a diferencia de esta, ha sido algo confuso con su mensaje. El BCE se enfrenta a un entorno económico débil y también tiene los vientos en contra de los costes de la energía a tenor de la situación con Rusia y de tratar de satisfacer a todo el bloque. El TPI o programa antifragmentación debería ayudar a aliviar la preocupación por la financiación de la deuda de algunos de los países periféricos altamente endeudados, como Italia y Grecia, pero, hasta que no lo veamos en acción, no sabremos cuál será su efecto total.
Un euro más débil también es una preocupación, y estoy seguro de que se pensó en eso para avanzar con el movimiento de los 50 puntos básicos. El euro se apreció brevemente para luego retroceder. Más interesante será la presión sobre el dólar a medida que los operadores empiecen a valorar (con o sin razón) una menor subidas de tipos. La estanflación no está fuera de la mesa para Europa.
