Una de las grandes preocupaciones del mercado durante esta crisis ha sido la avalancha de rebajas de rating. Con una parte muy importante de la deuda corporativa emitida con una calificación BBB (el último grupo antes de pasar a ser bono basura) y con unas compañías más apalancadas -sobre todo en Estados Unidos-, la calificación de las empresas pasa a ser una preocupación también para el inversor en bolsa.
Muchos informes apuntan a la relación entre los cambios en las calificaciones crediticias y el comportamiento de las acciones, pero desde Société Générale advierten que en los últimos años elegir aquellas compañías con una mejor calificación ha dado un mejor rendimiento bursátil, más allá de si ha habido cambios en su rating o no.
Según los cálculos del banco francés, solo las acciones con una calificación AA o superior o sin deuda han logrado de media retornos positivos en el Stoxx 600 entre abril de 2018 y abril de 2020. "La lección que podemos aprender de los últimos dos años es que la calificación del crédito ha sido un fuerte catalizador del comportamiento", reflexionan, al tiempo de que advierten sobre "la complacencia" que hay en torno al mayor endeudamiento.
Y es que aquellas compañías con una peor nota crediticia afrontan problemas como mayores dificultades y costes más elevados para acceder al mercado de deuda y esto se acaba traduciendo en que los inversores aplican un mayor coste del capital en sus valoraciones.
En este sentido, un estudio de 2013 del BCE resalta como los analistas revisan a la baja las expectativas de ganancias de una compañía -e incluso de su competencia- cuando esta ha recibido una rebaja en su calificación. Por su parte, un informe de la Universidad de Surrey muestra que la respuesta de las acciones a un cambio de rating a la baja es más grande a cuando es al alza. La reacción es más importante en aquellas empresas que no tienen grado de inversión y, además, el golpe es mayor si el cambio se ha producido sin que la calificación de la empresa se hubiese puesto bajo revisión.
El mapa por países
Esta regla definida por el banco francés también se cumple en lo que va de año. En el Viejo Continente Italia y España son los dos países con compañías con una calificación más débil -con un 22% y un 29% de su índice con una calificación de deuda basura o sin nota de las agencias de rating, ver gráfico- y ambas bolsas se quedan por detrás del Stoxx 600: Italia se queda 4 puntos rezagada y España 10 puntos. Cabe recordar que la calificación de las empresas también está topada por la que recibe el país.
Por contra, los dos índices que menos presencia tienen del high yield o de compañías sin calificación crediticia son los que registran un comportamiento más sólido: el Dax alemán aventaja en 7 puntos porcentuales al selectivo del Viejo Continente y la bolsa helvética lo hace en 8 puntos.
El Ibex y la deuda
Según los datos de Société Générale, un 12% del Ibex 35 no cuenta con calificación crediticia y el 10% es deuda basura. Mientras, el 9% cuenta con una nota BBB- -que se corresponde con el anterior escalón a la deuda basura- y el 46% es BBB o BBB+. Finalmente, el 23% restante tendría una calificación por encima de este nivel.
A pesar de que en los últimos años el índice español ha ido desapalancándose, su ratio deuda/ebitda todavía se encuentra muy por encima de la media europea. Alcanzó su nivel máximo en 2009, cuando se quedó en las 3,1 veces, según datos de FactSet. Desde ese punto ha retrocedido hasta las 2,2 veces de 2019. Sin embargo, para este año se espera un importante repunte, hasta la zona de las 3,2 veces, en su nivel más alto. En todo caso, la atención de los inversores estará en la recuperación de la parte de los beneficios, de lo que dependerá que este repunte en el apalancamiento sea algo pasajero o más estructural. Con las estimaciones actuales, esta ratio caería a las 2,5 veces en 2021.
A pesar de que en los últimos años el índice español ha ido desapalancándose, su ratio deuda/ebitda todavía se encuentra muy por encima de la media europea
En Europa la ratio deuda/ebitda repuntará este año hasta las 2 veces, según los datos de FactSet. Este nivel está muy por debajo del español pero por encima de las 1,7 veces que alcanzó durante la gran crisis financiera. Para 2021 los analistas esperan que esté en 1,6 veces. Con todo, la calificación crediticia que luce el mercado europeo es sensiblemente mejor que la española. En concreto, el 49% del Stoxx 600 cuenta con una calificación superior al segmento BBB y solo el 3% forma parte de la deuda de alta rentabilidad.
"Hay más deuda, pero es más barata. Los déficits fiscales y públicos se están disparando, así como los de las empresas. La respuesta política está creando una asimetría que favorece al crédito frente a las acciones para aquellas compañías que reciben ayuda del estado, ya que acaban teniendo más deuda, unos flujos de caja más débiles y unos dividendos más bajos. Con todo, la monetización de la deuda y el riesgo moral no parecen ser un problema en esta ocasión y los bancos centrales tendrán vigilados los tipos de interés por mucho más tiempo", explican en Barclays.
Rebajas de 384.000 millones
Desde que estalló la crisis del coronavirus las agencias de 'rating' se han apresurado a revisar sus calificaciones y, según los datos de Bank of America, se ha rebajado la calificación de emisiones por 384.000 millones de euros, el nivel más elevado desde la crisis de deuda periférica. Con todo, las agencias de calificación han pisado el freno y han frenado las rebajas, que han sido de apenas 21.000 millones de euros en el mes de junio, apenas una fracción de la sangría vivida en abril, cuando se alcanzaron los 108.000 millones de euros. "Los signos de una mejora en V de los datos macro en Europa están apoyando una ralentización en el ritmo de rebajas", indican en BofA.
