Los programas de flexibilización cuantitativa (QE, según sus siglas inglesas) que comenzaron en el segundo trimestre de 2015 siguen siendo polémicos, sobre todo en Alemania. Las cantidades son importantes: desde el inicio del primer programa, el balance del BCE se ha triplicado y alcanza el 117% del PIB de la zona euro.
En la opinión de los críticos, los programas han contribuido poco al crecimiento y la inflación; es más, han perjudicado a los ahorradores porque socavan la rentabilidad de bancos y seguros. ¿Estos argumentos se sostienen?
Hay un consenso bastante amplio pero discreto en cuanto a que la flexibilización cuantitativa ha estimulado la demanda. La causalidad es difícil de demostrar pero desde el lanzamiento de la flexibilización cuantitativa, el crecimiento ha remontado en dos de sus principales aspectos: la inversión y el consumo. Los estudios documentan el impacto positivo sobre los precios de activos y una reducción de los costes de préstamos a largo plazo.
La gran pregunta es cuándo se debe empezar a abandonar el programa. Algunos defienden que el momento ha llegado. Por ejemplo, el consejo alemán de asesores económicos coincide en que la flexibilización cuantitativa ha conseguido estimular la demanda pero creen que "la política monetaria excepcionalmente laxa del Banco Central Europeo ya no es la adecuada".
A los críticos de la flexibilización cuantitativa les preocupa que el jefe Mario Draghi del BCE esté avivando la inflación y castigue a los ahorradores pero no hay visos de que vaya a suceder pronto. La inflación básica (sin precios volátiles de energía) se encuentra en el 0,8%. Además, las predicciones de mercado auguran una inflación por debajo del objetivo durante bastante tiempo. Un estudio reciente de economistas destacados del CEPR indicó que la mayoría discrepan del llamamiento a terminar enseguida la flexibilización cuantitativa. Es decir, si la inflación y la demanda agregada siguen lejos de donde deberían estar, no hay mucha necesidad de clausurar la flexibilización cuantitativa por ese motivo.
Otra línea de quejas contra la flexibilización cuantitativa es que estruja la rentabilidad de los bancos. Es una inquietud válida porque una rentabilidad débil anima a los bancos a restringir la oferta de crédito a la economía real. Mejorar el acceso al crédito era el fin mismo del programa de flexibilización cuantitativa del BCE, por lo que sería contraproducente seguir si el programa daña a los beneficios bancarios.
Los propios bancos son pesimistas sobre las políticas del BCE. En la encuesta de préstamos bancarios del BCE, las entidades reconocen que la flexibilización cuantitativa ha ayudado a subir los precios de los activos y en ese sentido ha apoyado a su balance. Sin embargo, apuntan que la caída de los rendimientos a largo plazo ha reducido su capacidad de obtener beneficios en el futuro. Su valoración general es negativa.
Nos hemos fijado con más atención en los datos reales y encontramos dos grandes tendencias. Primero, los ingresos de intereses netos de los bancos son muy estables desde 2010, en un periodo con tipos de interés muy bajos y políticas monetarias nada convencionales, como la flexibilización cuantitativa. La capacidad de los bancos de generar beneficios operativos estables no ha estado afectada por los rendimientos más bajos.
Segundo, los beneficios bancarios reales han sido mucho más volátiles e incluso negativos en algún momento, durante ese mismo periodo. Es el resultado directo de los créditos morosos, anteriores al programa de flexibilización cuantitativa. Y, desde luego, la rentabilidad general mejora en muchos bancos cuando consiguen resolver la deuda incobrable. No olvidemos que la flexibilización cuantitativa mejora el pronóstico económico en general y por eso ayuda también a los bancos a generar beneficios.
También es justo mencionar las diferencias importantes entre los países de la eurozona. Los bancos en países con problemas persistentes de préstamos morosos no son capaces de crear crédito y generar beneficios. También encontramos que la rentabilidad bancaria en Alemania es baja desde hace muchos años comparada con sus socios europeos, lo que apunta a problemas específicos alemanes ajenos a la flexibilización cuantitativa.
Por último, es un debate corriente y la vigilancia es esencial. No hemos observado grandes efectos en la rentabilidad bancaria media hasta ahora. No obstante, el margen de intereses de los nuevos préstamos ha estado cayendo hace poco. Eso podría rebajar finalmente los ingresos de intereses y hacer mella en la rentabilidad bancaria. Para compensarlo, algunos bancos ya han podido subir las comisiones.
Es verdad que los rendimientos más bajos presionan a los bancos para moverse hacia otros modelos, quizá más basados en comisiones, pero hasta ahora la flexibilización cuantitativa ha tenido un efecto global neutral sobre la rentabilidad bancaria. Son los créditos morosos y los riesgos legales los que siguen planteando la mayor amenaza a los bancos, y aquí es donde los bancos y los políticos deben concentrar sus energías.
Entidades
Guntram Wolff
Director del Instituto Bruegel
